CPIが悪化したことで金利が上昇した——2023年以来初のFedの利上げも石油危機を解決しない

好きなことを言っていいけど、市場はちょっとした注目に値する出来事を起こした。8月のCPIは、予想通りの数値になった。1ヶ月間で0.4%、1年間で3.4%このニュースを受けて、株価は約0.85％上昇した。そして面白いのは、フレンチ・レースオフが来週金利を引き上げる可能性が、発表前の約68％から、その時点で約90％に上昇したことだ。インフレ率が高くなるという報告や、金利引き上げがほぼ確実な状況では、株価は上昇する。この組み合わせには、少し説明が必要だ。

見出しが同じだったため、簡単に理解できるのは「何も問題ない、インフレは良好」ということです。しかし、実際には逆でした。騒がしい見出しやその下にある数字を取り除くと、Fedが好まないような結果になりました。食品やエネルギーを除いたコアCPIは8月に0.3％上昇し、予想の0.2％よりも高かったのです。4月以来最大の月間変動です。単一の月だけでなく、その軌道を見てみましょう。6月は0％、7月は0.2％、8月は0.3％です。これは加速しているということであり、方向が間違っています。

ここが最も重要な部分です。何がそれを引き起こしているかを見てみましょう。今月はガソリン価格が3.9％上昇し、全体の上昇率の3分の1以上を占めました。年間で見ると…ガソリンは27.4％上昇し、燃料油は52％上昇した。. それは供給ショックです——2026年のイラン問題ダラス連邦準備銀行は、原油価格が1バレル130ドルを超える可能性があると予測しています。実際に連邦準備銀行が望むのは食料や住居といった要素の改善ですが、それは加速しているわけではありません。住居関連のインフレ率は3.2％から3％に低下しました。つまり、現在「過度に高い」とされるインフレは、戦争によって引き起こされた商品価格によるものです。

さて、Fedに何をすべきかを考えてみましょう。政策金利は既に3.50％～3.75％です。長い間、切り取られ続けた後市場が価格を決めている。2023年以来初の金利引き上げそして、提供されているツール――短期金利――は、需要を管理するための手段です。これにより、人々は借入をし、消費を控えるようになります。しかし、石油の採掘を増やすことには役立たず、戦争を終わらせることにもならず、湾岸地域で船が攻撃されることを止めることもできません。エネルギー供給の危機に直面したとき、このような手段を使うのは適切ではありません。だからこそ、市場は反発したのです。

それがパラドックスであり、そこが興味深い点です。株市場が上昇したのは、インフレが問題ないからではありません。実際には、金利上昇が単なる偽装行為であると判断したからです。誰もが金利上昇が起こることを予想していました——報告前には、その可能性は約68％だったのです。だから、当局が金利上昇を終わらせることで、最後の不確実性を解消したのです。さらに重要なのは、市場は金利上昇が一度きりの措置であり、25ベーシスポイント程度の措置に過ぎないと期待している点です。つまり、連邦準備制度理事会のケヴィン・ワーリッシュ議長が信頼性を保つためにその措置を行い、その後は止めるというものです。金利を低く保つため、公然とした政治的な圧力を受けている。この取引は、経済政策が実際には何の効果もないということを証明する試みです。噂を買い、ニュースを売り、そして安心して取引をするのです。

その論理において、これは幻想に過ぎない。何であれ、それを「スタグフロー状態」と呼ぶことにする。供給のショックが主因となり、貨物や航空運賃、石油化学製品などを通じて二次的なインフレが発生する。そして、需要が原因ではないにもかかわらず、連邦準備銀行は引き続き金利を上げざるを得ない。これはリスク資産にとって最悪の状況だ。単なる金利の変動よりも悪い。なぜなら、成長の効果がなく、中央銀行も緩和策を講じることができないからだ。この数年間の強気相場は、単純な要因、つまり低いまたは安定した金利、そして連邦準備銀行の容易な金融政策によって支えられていた。しかし、現在は政策の方向が逆転している。もはや資金の供給は保たれていない。同じオイルショック、同じ赤字があったが、影響は異なる。なぜなら、資金調達の条件が変わったからだ。

そして、投資家が実際にどのような行動を取っていたかにも注目してください。彼らが行ったのは、単にニュースで報じられることではありません。S&P 500におけるオプションのポジショニングは、非常に防御的です。オープンインテントによるプット対コールの比率は2を超えており、つまり投資家たちは、この報告が出る前に、下落リスクに対する保護策を取っていたのです。0.85％の上昇の背後には、市場が実際には避けていたシナリオに対するヘッジがあったのです。その信頼感は、得られたものではなく、借りたものなのです。

では、この状況で小売投資家はどうなるのでしょうか？市場の上昇が、インフレが解消されたというサインだと受け取ってはいけません。市場が示しているのは、金利引き上げが迫っているということであり、それだけでは不十分だということです。重要なのは、来週に連邦準備銀行がどのような決定を下すかです。もし連邦準備銀行がわずか25ベーシスポイントの金利引き上げを行い、石油ショックを「一時的なエネルギー問題」と言うなら、その場合は一発で解決できます。しかし、それは同時に連邦準備銀行が現実を把握していないということであり、インフレは依然として続くことになります。一方、連邦準備銀行が金利引き上げを行い、コア金利が加速しているため、引き続き引き上げを続けると表明するなら、「空洞の金利引き上げ」の賭けは失敗し、プット保護が利用されることになります。どちらの道も、同じ不快な事実に終わります。つまり、このインフレは金利引き上げによって解決できるものではなく、市場は見えないメカニズムに対して信頼を借りているだけなのです。