StablePairハックと、Stablecoin FXをどこが手に入れるかの争い

スタブルコインというのは、面白みのないものとして設計されている。それは1ドルで取引されるため、それを貸し出したり交換したりする人々にとっては、ずっとそのままの状態でいればよいのだ。しかし、「面白みがない」という点こそが、各取引の反対側に立つ流動性提供者にとっての問題なのである。

USDCやUSDT、または新しいUSDGが、1セント程度でも価格が変動した時——市場の混乱、取引所の停止、引き出し処理の遅れがある時——そんな時こそ、スタンダブルコインの取引で利益を得ることができるのです。この差額はアービトラージボットによって集められます。アービトラージボットとは、安い価格でそのトークンを購入し、再びドルに売却する自動的なトレーダーです。そして、他の人が資本を提供して両方の側面を補うことで、利益を得るのです。その資本を提供した人々、つまり流動性プロバイダーやLPは、歴史的にそのほとんどの価値が失われてしまったのです。

その漏洩を防ぐために、9月10日にはUniswap Labsから静かにプロジェクトが開始されるのです。StablePair Hookは、Uniswapの新しいプロトコルにおいて最も取引量の多い2つの安定コインペアに対する新しい拡張機能です。USDC/USDTおよびUSDC/USDGは、Ethereum上で動作しています。.

従来の仕組みでは、安定コインプールは各スワップに対して固定の手数料を課していました。しかし、StablePair Hookでは、プールの価格に応じて変動する動的な手数料が採用されており、その変動の方向によって手数料が調整されます。パートの価格が基準価格に近い場合、購入と売却の間の手数料の差が一定に保たれるため、通常のスワップは安く、予測可能です。もし取引が価格を大きく変動させる場合には…さらにペグからの取引――通常はペグ解除プールを消耗させるような取引ですが、このような取引を行う際の手数料はゼロになります。というのは、そうした取引者が実際にはプールの価格設定を修正しているからです。そして、ある取引が価格を変動させる場合…裏面参照点に向かって、アーブが歴史的に報酬を得る瞬間になると、ハックはオランダ式オークションの形を取ります。つまり、手数料は最初は高く、その後徐々に下がっていきます。あるトレーダーがそれを受け入れるまで、ブロックごとに処理していきます。その効果とは、安定コインが再びドル通貨に戻ることで得られる利益が、以前はボットに流れていた資金であり、今では、その資金を提供したLPたちの手に渡るということです。

これは、誰が報酬を受け取るかに関する実際の変化です。しかし、Uniswapの投資家が注意すべき点があります。つまり、ハックの手数料はUNIトークンの保有者ではなく、流動性プロバイダーに渡されるのです。では、なぜこれが投資報告書に記載される必要があるのでしょうか？

賞品はスタブルコインFXです。

スタブルコインは、暗号通貨にとって最も近い「外国為替市場」のようなものです。つまり、お金がブロックチェーン上で動くための基盤となるものです。スタブルコイン発行企業であるSparkが引用するChainalysisのデータによると、スタブルコインの経済的規模は他のものよりも大きいとのことです。2025年には28兆ドルそして、その流れは高周波で、投機的な資産取引とは異なる形で繰り返されるのです。それが目当てなのです。

ユニスワップの持続的な競争上の問題は、最も大きな取引量が不安定であるという点です。メイムコインのサイクルでは活動量が急増し、その後は落ち着きます。安定コインのペアリングは安定した顧客を惹きつける手段です。LPsを引き付けて、深い流動性を提供することができればよいのです。しかし、LPsの動機はあまり強くありません。安定コインのペアがほとんど変動しないため、固定されたLP手数料はごくわずかであり、実際に存在する価値（デペグ・アンド・リカバーのスプレッド）はボットに流れ込んでしまいます。その結果、安定コインの流動性は、ユニスワップの一般的なプールよりも、Curveの3poolのような専門的な場所に集中してしまいます。StablePair Hookは、このインセンティブの仕組みを変える試みです。

そして、それだけではない。これはより大きな動きの一部に過ぎない。6月には、Sparkはおよそ…1億5000万ドルの安定コインリクイドがUniswap v4に投入されました。関連する機能であるDualPoolを通じて、マーケットメーカーは取引間の空いている資産から収益を得ることができます。また、この機能によりUSDSに基づく安定コイン「FX層」が形成されます。DualPoolとStablePairは、同じ問題の異なる側面を解決しています。一方は空いている資本を有効活用させ、もう一方はアービタッチを解消します。しかし、両者とも同じ方向を目指しています。Uniswapは、安定コインの交換における主要なオンチェーンプラットフォームになることを目指しています。

なぜ今、UNIの炎を助長しているのか

これが投資の観点から重要な理由となっているのは、Uniswapが2025年後半に自身の経済モデルを再構築したからです。同年11月には、ガバナンス委員会がUNIficationプロポーザルを承認し、長年議論されてきたプロセスが実施されました。「フィースwitch」スワップ手数料の一部は、オープンマーケットでUNIを購入し、それを永久に消滅させる契約に流れ込んでいます。スワップ手数料の約6分の1、つまりほとんどのプールにおいて5ベイシングポイントがプロトコルに送られる。2026年7月には、7つのネットワーク上のv4プールにもその規定が適用されました。2026年8月初頭時点では、プロトコルの累計収入はほぼ…2300万ドルv4の拡張後、日間収益は約325,000ドルになります。

その結果、UNIはもはや単なるガバナンストークンではなくなります。使用量が増えるにつれて、UNIの供給量は減少していきます。つまり、持続的で定期的な取引量が多いほど、UNIの購入・売却の動きが活発になり、ステーブルコインのFXも最も持続性の高いものです。他の条件が同じであれば、Uniswap上でのステーブルコインの流動性が高まると、より多くのスワップが行われ、プロトコル手数料も増え、UNIの供給量は減少します。

それがその仕組みです。StablePairハックは、UNI保有者に直接何も支払わないため、はっきりと説明する価値があります。実際には、LPに支払いが行われます。このトークンは、チェーンを通じて利益をもたらします。より良いLPの経済状況が、取引量を増加させ、取引量がプロトコル料金を生み出します。これは直接的な現金の流れではなく、チェーンによるものです。

だからこそ、ブルーケースの提案には懐疑的であるべきです。競争は実際に存在します。CurveやAerodromeの投票によるインセンティブ、DualPoolのような専用FX層などが同じLPたちを引き付けています。したがって、より良いオファーがあれば、Uniswapは市場に与えることなく、より競争力を持つようになります。価値の獲得は間接的なもので、スワップの深度を利用して手数料を増やすことによって行われます。このトークンは安くありません。Burn処理が行われていても、UNIはプロトコルの収益の高い倍数で取引されており、その成長の多くは既に価格に反映されているのです。また、購入とBurnのモデルは、アメリカでは未解決の規制問題を抱えています。

ですから、この発表を単に「今日購入すべき理由」としてではなく、「Uniswapがどのような収益を目指しているか」の兆候として読むべきです。スタブルコインのデペグ解除というのは、ほとんどの人が気づかない、ごくわずかで一時的な事象に過ぎません。StablePair Hookは、その現れるときに、プールのプロバイダーが、そして料金設定によってUNIの供給量を減らす機械も、報酬を受け取るように設計されています。しかし、28兆ドルもの流れを実際に変えるほどの効果があるかどうかは疑問です。その答えは、発表内容ではなく、実際のデータによって明らかになるでしょう。