SpaceXの1000億ドル規模のStarship計画は、自社の需要に賭けるものだ。

スペースXは先週、地球上で最大の打ち上げ場所を建設するために1000億ドルまで投資すると発表しました。ルイジアナ州沿岸の125,000エーカーの土地がペカン島にあり、10か所の発射台があり、年間数千回の飛行に適した空港もある。この場所にあるロケットは、13回の飛行試験のうち5回が失敗に終わった。そして、一度も軌道を回ることができていない。同時期に、フロリダから行われた最後のファルコン9スターリングの打ち上げが成功したと会社は発表した。今では、その事業はスターシップが引き継いでいる。

これを理解する一般的な方法は、成長の機会と実行のリスクという二つの要素の間の妥協点として捉えることです。この見方では、一つの賭けが二つに分かれてしまい、それぞれを比較してみる必要があります。しかし実際には、それらは同じ賭けなので、比較することはできません。この問題を考える上で最も単純な問いは、Starshipの費用は誰が負担するのかということです。

ファルコン9の場合、答えは「見知らぬ人々」でした。NASAがロケットが動く前に資金を提供し、外部の顧客も現れました。しかし、スターシップにはそのような支えがありません。最大の顧客はSpaceX自身です。Starlinkには、より安価な軌道での運用が必要であり、マスクは重いロケットだけが建設できる軌道データセンターを求めています。1回のStarshipの飛行で、新世代のV3衛星約60個を運ぶことができます。ファルコン9は、20個ほどの小型ロケットを運ぶことができます。世界最大のロケットが存在する理由は、自社の製品の打ち上げコストを下げるためです。そして、自社で販売する企業にとっては、その商品が価値があるかどうかについて、外部の意見は得られないのです。

この会社には、本当にユーザーの力が働いています。一つ下のレベルです。スターリングは、今四半期において1200万のユーザーを抱えており、これは前年同期比で約2倍です。月間支払額は約66ドルで、前年は85ドルでした。それは、利益を生み出す唯一の部門です。43億ドルの収益と17億ドルの運営収入があり、これは会社全体の半分以上にあたります。その資金がStarshipの開発に使われ、Starshipによって衛星のコストが下がります。コストが低くなった衛星によりStarlinkの成長が促進され、その成長によって次の打ち上げ台のための資金が得られます。これは自己増強的な循環であり、うまく機能すれば素晴らしいことです。ルイジアナ州向けの1000億ドルの投資も、新しい投資ではありません。それは、会社全体の資金を使って行われる同じ循環の中での投資に過ぎません。

お金について考えてみましょう。企業全体としては、最新四半期では78億ドルで、前年同期比で92％の増加となった。6月のIPO1株あたり135ドルで売却され、約860億ドルが集まり、会社の価値は1.77兆ドル近くに達した。初日には19％上昇した。現在の貸借対照表では、約930億ドルの現金がある。しかし、それを使って…1四半期で184億ドルが資本プロジェクトに投じられ、そのうち160億ドルはAIコンピューティングに関するものです。過去12ヶ月間の自由キャッシュフローは、約330億ドルのマイナスとなりました。一方、前年度の売上高は約230億ドルでした。つまり、1000億ドルの投資額は、全体の現金蓄積量よりも大きく、前年度の売上高の約4倍に相当します。このような数値からは、数年以内に事業が加速すれば、健全な投資となるという結論には至りません。マスク自身もその進捗度を明確にしています。彼は会社の年間1兆ドルの売上目標を1年早い、2030年までに設定しました。また、スターファイトが少なくとも1日1回は飛行できると述べています。現在までのところ、3年以上の時間で13回飛行しています。

つまり、この議論は適切な場所、つまり技術的な面において行われているのだ。SpaceXが実現したことは確かなことであり、第一ステージのタワーでの捕捉、宇宙空間でのエンジンの再点灯、上部ステージから衛星の放出、そして時々、ステージを再使用することなどである。残っているのは、計画に必要なすべての要素だけだ。13回の飛行のうち5回は失敗に終わった。また、一例として成功もあったが、ブースターの不具合が発生したためFAAの調査が行われた。Starshipの上部ステージが二度飛行するという事実は今までなかった。タワーを使って上部ステージを捕捉しようとする最初の試みは、「再利用可能」というスローガンを実際の技術に変えるものであり、おそらく「数ヶ月以内」に実現されるだろう。そして、上部ステージの初めての再飛行も近い将来になると予想されている。今年の終わりか、来年の初めにさらに謎に包まれているのは、宇宙空間で2隻の船間で推進剤を移動させるという技術です。これは今まで実証されたことがありません。NASAの監査官はこれを「重大な技術的課題」と呼んでいます。また、SpaceXが計画していたテストも約1年遅れて行われました。どのような重要な目的地も、月や火星、軌道上のデータセンターも、それがなければ存在し得ない。

これを単純な「全てが成功するか失敗するか」の賭けにしない理由は、スターホイップが再利用可能になる前でも役立つからです。たとえ上部段階を使い果たして宇宙船を捨てることになっても、スターリンクの場合、各飛行によってより多くの質量が軌道に投入されるため、Falcon 9よりも経済的に有利です。数週間以内に到着する第14便は、この宇宙船の最初の完全な周回運動を実現するためのものです。今回はそうなるでしょう。実際のV3衛星を展開する船が到着する前の段階です。これこそが、試験用機体と実用的な装置との間の橋渡しとなります。そして、購入者がその会社自身であるため、SpaceXは、外部の企業が決して許容できないような失敗も受け入れることができます。このような自己参照の仕組みがあるからこそ、公的な場で失敗する余地も生まれるのです。

これらのことは、その株価がすでにどのくらいかという点には何の影響も与えません。この株は140ドル近くで取引されており、市場価値は1.9兆ドル近くです。また、過去の売上高に対する収益倍数も約80倍ですが、実際には収益がないため、意味のある収益倍数はありません。6月に上場して以来、この株価は大きく変動しています。初日には19％上昇しましたが、数日後には226ドル近くまで上昇しました。その後、上場後の最低値は105ドル程度になりましたが、その後はIPO時の135ドルを若干上回る水準に回復しました。市場は成長価格を払っていないのです。それは、技術や顧客がすでに揃ったかのような「完成価格」を支払っているのです。また、株式の構造も考慮する必要があります。株式の保有量は少なく、マスクは超投票株を通じてほとんどの投票権を握っています。8月初旬には…約1000億ドル相当の株式が売却可能になった。つまり、その株の価格は、元の所有者が売却する瞬間に、その情報が真実かどうかを判断する人々によって決められているのです。

そうなると、重要な問題が浮かび上がります。それは、成長とリスクの問題ではありません。問題は、このサイクルのどのリンクがまだ証明されていないか、そして今日の価格でそのリンクが閉じられるのかどうかです。各リンクは公開されており、日付も明確です。最初の完全な軌道周回は数週間以内に行われます。上部段階での初めての着陸や再飛行、これらのテストによって「再利用可能」であるかどうかが決まります。燃料補給の実験も重要です。それがなければ、月や火星、AIの軌道に関する話は単なるデコレーションに過ぎません。需要側では、Starlinkのユーザー一人あたりの収益が続けて低下しているかどうかが重要です。過去1年間で、月々85ドルだった収益が66ドルに下がりました。これは、市場シェアを獲得するための成長戦略です。これらを、他の企業の四半期報告と同じように注意深く観察する必要があります。このような高価な株は、価格が何を信じるべきかを知っていて、そのデータを待つことができる場合にのみ投資になります。