9月11日によって航空業界が再建されました。デルタ航空がその結果です。

この記念日は、悲しみを再び引き起こす。一方、市場は別のことを示している。25年前の今週、占領された飛行機によって何千人もの人々が命を落としただけでなく、ある産業は破産し、国家はその産業を再建する必要があった。9月11日の経済的影響の中で、これほど持続的なものはほとんどない。かつては混乱に陥っていた航空業界が、今では秩序だった寡頭制となっている。デルタ航空は、かつての被害者から、今では最も利益を上げる企業へと変わったのだ。

まず、崩壊した世界から始めましょう。2001年以前の20年間、自由化された航空業界は、利益を得ることができない状態でした。数多くの航空会社が座席を争い、運賃を引き下げることで対処しようとしましたが、結局、資本コストを回収することができませんでした。攻撃はまさに追い打ちをかけるものでした。飛行機が数日間飛行停止となり、需要も落ち込み、航空会社たちは最悪の冬を迎えることになりました。

迅速に行われた政治的対応によって、経済の仕組みが再構築されました。2001年9月22日に可決された航空輸送安全およびシステム安定化法により、直接支払いとして50億ドルまでの資金が利用可能であり、さらに100億ドルのローン保証も加わった。数週間後、新設された運輸安全局が空港の検査業務を国営化しました。これにより、航空会社の財務状況におけるセキュリティに関連するコストが削減されました。ただし、乗客は今やそれ相応の料金を支払うことになります。各往復切符につき、5.60ドルの連邦セキュリティ料金がかかります。その資金を調達するために、実際には国家は二つのことを同時に行ったのです。つまり、業界が最悪の状況にある時期でもその企業を支え、また、最大の固定費の一部を社会に還元したのです。

より根本的な変化は構造的なものであり、その実現には10年かかった。破産によって、市場が行えなかった再編が行われた。デルタ自身も2005年に第11章に入りました。2007年に登場契約や負債を解消した後、合併が起こった。2008年にデルタ航空とノースウエスト航空が、2010年にはユナイテッド航空とコンチネンタル航空が、2013年にはアメリカン航空とUSアイラウェイズが合併した。最終的には、数社の航空会社が残り、「大四社」となった。アメリカ市場の4分の3近くを支配している。断片化した競争は寡占状態に移り、その寡占状態では、競争が許さないような行動が可能になった。つまり、生産能力を無制限に拡大するのをやめ、価格を低く設定するのもやめ、最終的には製品に対して料金を請求するようになったのだ。

デルタの現在の成果は明らかです。6月までの3ヶ月間で、彼らは…17.7十億ドルの収益記録年間で14％上昇し、税前利益は14億ドル、投資資本収益率は2桁の成長を見せた。全年の調整前利益も確保された。1株あたり6.50～7.50ドル評価サービスであるAInvestの総合的な評価結果によると、その株は「買うべき」とされています。これは、ショックの後で価格設定の力を持つようになる時の、その会社の様子にぴったり当てはまります。

問題は、この規模で成長している企業にとって、評価が著しく低すぎることです。後続株価対利益率は13近くであり、将来予測される倍率も1桁の数値です。投資家は、その高い価格に対して実際の価値を支払っているわけではありません。彼らは、将来の収益が持続するかどうか疑問を持っているからです。この懸念は真剣に受け止めるべきです。なぜなら、寡占状態というのは法則ではなく、行動に過ぎないからです。

キャパシティ管理は、どの航空会社でも変更できる決定事項ですが、通常はコストが上昇し、成長が止まるとその規則が崩れます。今年のジェット燃料価格の高騰により、デルタ航空は「大きく」影響を受けました。成長計画を停止し、チェックバッグの料金を引き上げるそれは、同じ手段を使って高額な料金を要求する産業の反射現象です。つまり、その産業の価格設定力が試されている時に、より高い料金を要求するということです。そして、5.60ドルのセキュリティ料金は、各チケットに課される固定費として存在します。これは、2001年には好都合だった国家の支援も、実際には需要の一部を奪うものであり、永続的なものだということを示しています。

この記念日の真の教訓は、何が組織に与える影響かということです。大災害の後、国家の資金援助や強制合併によって、競争相手が多い状態から、少数の優秀な企業が生まれることがあります。デルタ航空は、このような構造がもたらす成果を示しています。その低い配当率は、市場がそれらに対して抱いている不安を示しています。つまり、規律は選択肢であり、次の不況の際にはその規律がなくなる可能性があるのです。破産する10年前は損失を出す企業でしたが、今では信頼できない企業として評価されています。25周年を迎えた今、株主が考えるべきは、このような緊張感です。