セガ：HDD不足は需要の問題ではなく、供給の問題です。

見出しは便利で、ほとんど正しいです。AIやクラウドデータセンターは、SeagateやWestern Digitalが生産できる速度でハードディスクを購入しているのです。業界内の計算によると、2028年までに供給は需要を上回ることになるでしょう。この需要の動向が、2026年現在、Seagateの株価を約200％上昇させ、市場価値が1900億ドル近くに達させているのです。しかし、これは投資判断を下すための適切な情報ではありません。

この再評価は、顧客がどれだけのストレージを必要としているかということとはほとんど関係がなく、むしろ残りの2つのサプライヤーがどれだけ生産を行わないかということに関連しています。Seagateは、実際に製造するドライブの数をほぼ変えずに、毎年約4分の1のエクセビエトの生産量を増やすことができます。新たなキャパシティの開発にはほとんど費用をかけません。これがこのサイクルの経済的な本質であり、需要の姿をした供給の現象です。

需要の動向は実際に存在しており、それが主な推進力ではない。

需要から始めましょう。それは虚構ではありません。6月に発表されたモルガン・スタンレーの調査によると、不足の程度が明らかになった。2026年には、近距離HDDの供給が需要を約300エクサビットバイト足りない状態になり、10〜15％の不足が発生します。2027年と2028年には、その差が400エクサビットバイトにまで広がるでしょう。銀行は、需要が年間40〜50％増加する一方で、供給量は年間30〜35％しか増えないと考えています。この緊張状態は、実際のデータからも明らかです。ハイパースカーラーは、歴史的な平均値である70％近くの利用率でドライブを利用している。また、ディストリビューターの在庫も1週間から2週間程度にまで削減されている。.

しかし、重要な違いはここにあります。供給業者が自らの意志よりも早く生産能力を拡大できる場合、需要だけでは価格は決まりません。1エクサバイトというのは単位として固定されているものであり、その製造コストは、誰がどれだけ欲するかによって決まるわけではありません。価格を決定するのは、SeagateやWestern Digitalがどのくらい迅速に生産能力を拡大するかということです。そしてその速度は意図的に遅いのです。

その見分け方は、投資額の項目にあります。

ストレージ業界において、供給分析担当者が最も早く読むデータは、資本支出に関する項目です。シーゲートは前年度に約37億ドルの運営キャッシュフローを生み出しましたが、資本支出は約5億7000万ドル程度でした。また、約31億ドルの自由キャッシュフローも得られました。これは、売上が年間34％増加し、総利益率が41.5％近く、運営利益率が28％程度である企業です。そして、そのキャッシュの一部を新たな生産設備への再投資に利用しています。

それは、新しい工場を建設して需要を追い求める企業の行動ではありません。それは、既存の設備を利用して価格力を得る企業の行動です。Seagateには、より多くのドライブが必要ではなく、新たにドライブを作る必要もありません。彼らが必要なのは、1台あたりのテラバイト数です。そのための技術は、10年かけて開発したものであり、新しいウェハー製造ラインを立ち上げることなく、すぐに利用できます。

その技術とは、熱支援型磁気記録法、つまりHAMRです。これは、同じディスク表面により多くのデータを記録できるレーザー装置です。その効果は構造的なものです。ドライブの容量が3テラバイトから4テラバイトへと増加するにつれて、Seagateはエクサバイト単位の容量を維持しながら、単位生産量はほぼ一定に保ちます。2026年度末までには…ハムルの製品は、そのネアラインエクサバイトの稼働量の約40％を占めていました。第二世代のプラットフォームは、最も大きな2つのクラウドプロバイダーで展開されており、第三世代の製品は2027年後半に発売される予定です。

その結果、利益が生まれる場所も変わってきます。供給業者が、施設や建物を増設するのではなく、面積密度を高めることで生産量を大幅に増加させることができる場合、価格の微細な上昇も利益にはほとんど影響を与えずに通じてしまいます。モルガン・スタンレーの計算方法も同様です。ブレンデッド・ナリーンライドの価格は、1テラバイトあたり14.30ドルから14.90ドルの範囲です。サプライヤーの内部目標は、テラバイトあたり25～30ドルにまで上がっています。契約を持たないディストリビューターたちも、すでに30～35ドル程度で商品を販売しています。テラバイトあたりの価格が上昇し、単位数は一定であり、追加的な投資もほぼゼロという状況は、需要の増加ではなく、供給の規律によるものです。

その制約は2組の手に渡っている。

規律が維持される理由の一つは、市場が寡占状態になり、何者かがその市場を支配しているからです。HAMRを模倣するのは容易ではありません。何年もの認証プロセスや、磁気工学、材料科学、レーザー製造分野における垂直統合が必要です。そのため、既存の企業はそれを自分たちの強みとして利用しています。他に有能なサプライヤーであるウェスタン・デジタルも、すでに生産能力が限界に達しています。彼ら自身の対応策としては、より高容量のドライブを使ってシーゲートを追いかけることです。しかし、それについてはまだ開発中です。.

したがって、ストレージにおけるボトルネックは、需要やフラッシュに移行していない。大量データの場合、フラッシュの方が1テラバイトあたりのコストがはるかに高いのだ。この制約は、近距離ストレージ能力がどのくらい速く利用可能になるかを決定する2つの企業にあり、両者ともにその資源を限定的に保つことで利益を得ている。だからこそ、この不足は顧客サービスの問題ではなく、収益に与える影響があるのだ。Seagateは、自らが作りたくない製品を売ることができないのである。

すでに価格に含まれているもの

難しい点は、市場がそのメカニズムを十分に理解しており、その大部分を支払ってきたということです。シーゲストの株価は、1年で3倍になったにもかかわらず、連続収益の約59倍、EBITDAの約44倍の水準です。将来の予測を実現するためには、長期間にわたって持ち続ける覚悟が必要です。そして、期待もそれに合わせて変化しています。モルガン・スタンレーは、2028年度までにシーゲートの1株当たり利益が再び2倍になると予測している。これは業界のコンセンサスよりも高い数値だ。— そして、基準シナリオでさえも、市場価格を大幅に上回っています。

不足している状況においても、そのような結果が起こることはあり得ない。しかし、以前に需要を生み出したのと同じメカニズムによって、その状況は逆転する可能性がある。もしウェスタン・デジタルが実際の生産能力を回復させたり、大規模クラウドサービスプロバイダーが長期契約を結ぶのをやめたり、HAMR技術が予定より早く発展してシーゲートがより多くの製品を出荷しなければならない場合、ほぼ完璧な利益獲得の流れがすぐに逆転する。重要な指標は製品の数である。エクサビエトが増加し、出荷されるドライブの数が変わらない限り、価格力は保持される。しかし、シーゲートが市場シェアを維持するために製品を増産し始めると、状況は再びHDDが存在していた時代に戻ることになる。

これは、AIの需要が続くかどうかという問題ではありません。需要は確実に存在します。問題は、両方のサプライヤーが生産能力を維持できるかどうか、そして供給量が安定しているかどうかです。投資家が注目するのは、単位数であり、エクサバイト数ではありません。