リップルの「規制された」スタブルコインの戦略、そしてRLUSDの急成長がXRPの急成長ではない理由

リップルは今週、「実際に安定コインを規制するのは何か」というタイトルで、控えめながらも内容のある記事を公開しました。最初の段落にはこう書かれています。「すべての安定コイン発行者は規制されていると言うが、その「規制」という言葉の背後にあるライセンスは、実際にはさまざまな意味を持つことがある。」これは銀行家向けのチュートリアルのようです。また、これは競争的な宣伝も兼ねており、XRPを持っている人にとっては不都合なタイミングでの公開となります。

ここに、考える価値のある緊張関係があります。その説明の中心にあるステーブルコインであるRLUSDは、暗号通貨界で最も急速に成長しているドルトークンの一つです。およそ…9月初旬時点で、2.4十億ドルが流通している。そして、リップルは2026年間を通じて、各機関に対してそのことについて説明してきた。しかし、その成長が実際に小売投資家が購入する通貨に反映されているかというと、ほとんどない。XRPは、すべての安定コイン取引において、1回の取引あたり0.00001 XRPのネットワーク手数料しか受け取っていない。もし、XRPを持っている人で、「リップルの安定コインが盛況だ」ということを「自分のトークンが利益を得る」という意味として捉えているなら、実際には逆のことが起きている。おそらく最も示唆的な点は、2026年にリップルが結んだ10件の主要な取引——デュッセ・バンク、ソシエテ・ジェネラル、JPMorgan、マスターカードなど——である。XRPを決済資産として使用した例は一つもありません。7つはXRP Ledger上のスタビリコインに預けられ、3つは全くそのレジャーを利用していない。

実際に議論されている内容を明確にしておきたい。なぜなら、全体の内容は一つの単語にかかっているからだ。「規制される」という言葉は二元的に聞こえる——つまり、そうであるか、そうでないかのどちらかだ。しかし実際には、3つの異なる状況があり、それぞれに3つの異なる保護レベルがあるのだ。

A資金送金許可証これは、お金の移動に関する州レベルの監督です。ほとんどの州がこの制度を導入しています。これは、送金や資産の保存のためのものであり、スタブルコインの発行には適用されません。また、どれだけの準備金を保有し、何回に一度でチェックを行うかについて、一律の規則もありません。

A国家信託憑証つまり、ニューヨークの金融サービス局が認可するようなものです。実際には、スタンブルコインの発行、保管、準備金の管理を規制するものです。発行者は、許可された資産（現金、短期の国債、政府のマネーマーケットファンドなど）を保有する必要があります。また、その資産は発行者自身の資金とは別に管理される必要があり、毎月、独立した会計士による監査が求められます。

連邦の金融監督これが最上位レベルであり、OCCやFDIC、連邦準備銀行といった銀行規制機関が発行者を直接監督する場所です。ここで新しいGENIUS法が適用されます。この法律により、支払い用スタブリックコインに関する連邦の枠組みが確立され、流通量が100億ドル以上の発行者が対象となります。連邦銀行規制機関の直接監督下にある一方、より小さいものは、それぞれの州の規制に従って適格となり得る。

リップルの主張では、RLUSDはその範囲内で最も優れた位置にあるという。しかし、注意が必要です。なぜなら、ここがマーケティングとメカニズムが交差する場所だからです。RLUSDは、Standard Custody & Trustによって発行されています。Standard Custody & Trustはリップルの子会社であり、NYDFSから限定目的の信託契約を持っています。BNY Mellonが預金保管者として機能し、毎月の証明書も発行されます。また、リップルはOCCから条件付きで承認も得ています。リップル・ナショナル・トラスト・バンクこれは、準備金の保証人として機能するものです。条件付きであり、完成した契約書ではありません。機関に対するメッセージは、層状の監督体制であり、上には連邦政府の監督体制が存在するということです。

その区別は、1年前よりも今ほど重要です。なぜなら、2025年7月に署名されたGENIUS法「規制された」という言葉が、マーケティング用語から、経済的な影響をもたらす法的な概念へと変わりつつあります。連邦機関は2026年までに規則案を発表しています。財務省は8月に提案された規制措置を公表した。そして、「許可されたペイメントスタブコイン発行者」とみなされるべき人物が誰かについて、明確な基準が設定されている。これは、デジタルドルと金融機関の間に位置する資格を持つ者が誰かという競争だ。リップルは、公の場や説明資料の中で、自社の構造が適切であるならば、金融機関の間で保管、担保、決済の処理を任される立場を得られると主張している。SECやCFTC、または銀行がその構造が適切であると判断するかどうかは、未解決の問題である。

さて、実際に、これらのことが読者が持っているお金に何らかの影響を与えるかどうかを知りたい人にとって重要なのは、市場価値ではありません。最も重要な指標は、準備金から得られる収入です。

RLUSDは、国債、マネーマーケットファンド、銀行預金に保有されているドルと一対一で結びついており、その準備金から利息が得られます。5月末時点で、約18.3億ドルの準備金があるため、アナリストたちは、この資金源からおよそ…6708万ドルの年間総収入リップルにとっては、定期的に発生するドル建ての収入です。コインが流通している限り、この収入は絶えず得られるものです。それは実際的なものであり、決済会社が持続可能な収益源として利用できるものです。

しかし、リップルの歴史と比べると、その規模が全く異なるように思えます。リップルは、2022年第3四半期に1四半期で3億1,070万XRPの売上があったと報告しました。18億ドル相当のRLUSDから得られる年間予備収入は、数年前の3ヶ月間でこの会社が行ったトークン販売による収入に比べればごくわずかです。重要なのは、その収入はプライベート企業であるRippleのものであり、XRP保有者には属していないという点です。XRPがRLUSDの運営から得られるのは、単一の取引あたりのごくわずかな手数料だけであり、それでは供給量を制御したり、価値をトークンに転用するには不十分です。

では、同じ見出しの下に隠されている、全く異なる二つの投資はどうなるのでしょうか？

判断する人にとってはリップル社説明者というのは、一貫した戦略を持っている人です。何年もかけてXRPを扱う決済ネットワークとして活動してきた民間企業が、規制の余地が開ける今、安定したステーブルコインのインフラを活用する方向に再配置しているのです。実際の準備金収入や、機関による保管契約などが得られるのです。これは、現実的な進む道です。もしステーブルコインが発展していくなら…一部の予測によると、4兆ドルの市場があるという。そして、RLUSDは意味のある部分を捉えている。それは真のビジネスストーリーだ。ただし、収益はまだ少なく、会社も公開されていないので、株式を購入することはできない。

判断する人にとってXRPというトークン説明内容はほとんど変わりません。RLUSDの成長は実際に起こっていますが、その価値をXRPへと移行させるメカニズムは実現されていません。今年、リッピルの最大級の取引は、XRPではなくスタンダブルコインで行われました。もし、RLUSDの成功によってXRPの価値が上昇すると期待してXRPを購入したとしても、報告書によると、スタンダブルコインとXRPは経済的には大きく異なるものです。

正直な結論としては、そのプレゼンテーションが間違っているわけではない。問題は、「規制される」という言葉が、何を意味するかという点だ。リップルの立ち位置が成功するかどうかの尺度は、説明や市場価値ではない。つまり、連邦の規則が決定された後、機関投資家が実際にドルをリップルに預けるかどうかである。RLUSDが100億ドルレベルに到達できるかどうかを見てみよう。それが、準備金収入が単なる計算上の誤差にならないレベルだ。ただし、ステーブルコインの上昇をXRPの上昇と混同してはいけない。両者は異なる動きをしている。リップル自身の今年の取引も、そのことを示している。