リーズは低い状態から回復したが、これらのレベルではもはや安価ではない。

私は長い間、配管・配線の分野は構造的な追い風があると主張してきました。老朽化した住宅や人口の増加、新しい住宅の不足などが、何十年にもわたって需要を支えるものです。Reece Limitedはオーストラリアで最も大きな企業であり、過去5年間、米国での成長を加速させることを目指して努力してきました。しかし問題は、現在、その株価は低迷から回復しているため、経営陣が2026年を会社の歴史上最も困難な年だと述べているにもかかわらず、投資するための安全余裕がなくなっていることです。

まず、キャッシュフローの状況について説明しましょう。2025年12月終了の半年間については、リースが売上収入を報告しました。6％上昇し、46.5億ドルになったしかし、その成長はほとんどが23の新しい事業部門が追加されたことによるものでした。同じ商品の売上は横ばいでした。総収益よりも重要なのは、利益の動向です。利息、税金、減価償却費、剰余金除去利益などを含むEBITDAは448百万ドルに減少し、6％低下しました。EBITは262百万ドルに減少し、14％低下しました。投資資本収益率という指標は、資本が有効に活用されているかどうかを示すものですが、この指標も低下しました。222ポイントで10.8％にこれは、従来から安定した収益を維持してきた企業にとって、大きな下落です。

業務の観点から見ると、両事業部門とも苦戦している。オーストラリアとニュージーランド部門では収益が4％増加し、21億ドルになったが、EBITDAは4％減少して2.61億ドルとなった。EBIT率も106ベースポイント下がり、8.7％となった。経営陣は、労働費、IT費、不動産コストの上昇や、各地域で不安定な住宅需要の影響が原因だと説明している。米国部門の状況はさらに悪い。収益は6％増加して17億ドルになったが、これは新店舗の開設によるものであり、同様の商品の売上は減少した。EBITは26％減少して5,500万ドルになり、利益率は143ベースポイント下がった。米国の住宅市場は依然として停滞している。未返済住宅ローンの中で、4％以下の利率を持つものが半数以上を占めており、これが移転や新築を抑制している。また、ウォータウェア部門でも、以前のFortlineの経営チームが競合する供給業者を立ち上げているため、Reeceの市場シェアも低下している。

とはいえ、価値投資家が真に懸念するのは、単なる景気の弱さだけではありません。重要なのは、そのような状況下で行われる資本配分の判断です。その期間中、リーズはそうしたことを実行しました。4億1000万ドルの資本自社の株式を買い戻すことです。これは、半年間で1億9900万ドルの運営収入を得ている企業にとって、莫大な出費になります。その結果、負債総額は2025年度末時点で約5億9000万ドルから、報告期間終了時には10億ドルに急増しました。会社は、利益が減少し、資本利益率が悪化している中で、株式を買い戻すために借金を行っているのです。これは、不況時にバランスシートを管理する際の正しい方法とは全く逆の状況です。

経営陣が今年度全体について示す見通しは、今後の展望について必要な情報をすべて提供してくれます。彼らはEBITの目標値を…FY26年には5億2000万ドルから5億4000万ドルになる。これは、実質的には平らで、FY25の5億4800万ドルよりもわずかに低い程度です。中間配当は1株あたり5.44セントでしたが、FY25の年間配当は前年比29％減少し、1株あたり18.36セントになりました。ウィルソン家は、…を保持しています。67％の持分その結果、収入の大部分が吸収されてしまいます。しかし、公開株主に与えられる配当率は、株価が低点から上昇したことで、およそ1％程度にまで低下してしまいます。

さて、評価について話しましょう。これが、この株価の動きが「買い」から「売り」へと変わるポイントです。リーズ社の株式価格は16.50ドル前後で取引されており、52週間の低値である10ドルから約65％上昇しています。また、年間の価格範囲の上限内にあります。この株価に対するP/E比率は約39倍です。収益が横ばいから減少している状態であり、ROICも低い数値であり、負債もほぼ70％に上がっているという状況は、過度に低く評価されている企業の特徴ではありません。EV対運営キャッシュフロー比率は…22.7倍、10年間の平均値である23.7倍に近いつまり、利益が悪化しても、その株価は歴史的な割引価格では取引されていないということです。市場は、近期的な困難をほとんど評価を下げたようで、今は住宅市場の回復が必要だと判断し、株価を上昇させているようです。

長期的な好材料が依然として続くという点について、市場の判断は正しい。住宅不足、人口増加、そしてANZや米国における高齢化による要因が、時間の経過とともに水道関連の需要を支えるだろう。リーズ900ブランチネットワークそれは、他の小規模な競争相手には真似できないような優位性を持っています。また、ウィルソン家が深く事業を所有しているという点から、経営者のインセンティブは短期的な成果ではなく、長期的な成果に結びついているのです。しかし、企業が何年もで最悪の収益状況にある時には、長期的な好材料があっても、高い株価倍率を支払うことは理にかなっていません。1年前に「株価が10ドルで、かなり低い株価倍率で取引されていた」と述べた意見は、現在の株価の回復によって無効になってしまいました。

たとえ住宅市場の動きが経営者が予想するよりも速く進むとしても、現在の価格はすでに実際には起こっていない回復を示しています。米国の競争状況は循環的なものではなく、構造的なものであり、解決には何年もかかります。高い株価倍率を正当化するような利益率の拡大はまだ達成不可能です。経営者は、競争が激化するにつれて、以前の2桁のEBIT利益率が達成不可能になる可能性があると認めています。

確かに、リーズは構造的に魅力的な市場内で高品質な企業ですが、このような株価では安全余裕がありません。オーストラリア市場には、現金流の可視性やバランスシートの質、評価価格の低さといった要素が一致する、より魅力的な機会があります。収益が減少しているにもかかわらず、39倍の株価相場で、リーズは1年前とは比べ物になりません。これは「ホールド」と評価します。