プウイロ：記録されたトラフィックがそのモデルの正しさを証明しているが、すでに複数の人がそれに対して支払いをした。

プウイロの半年間の報告書に見られる奇妙な点は、フィンランドのディスカウント小売業者が予測値を引き上げ、数年ぶりに最も強い比較売上成長率を示したにもかかわらず、その数値が発表される日に株価が下落したことです。これは市場が感謝しないというわけではありません。問題は、この株価が一気に変わったことです。つまり、報告書発表前からすでに良いニュースが価格に反映されていたのか、それともまだ期待できるものがあるのか、そしてその期待が株価の高騰を正当化するのかどうかです。

プウイロは、北欧の小規模な小売業者です。建築用品、工具、ペットフード、家庭用品、食品などを販売する総合小売店であり、大規模なチェーン店が手を出さない都市部向けの59店舗で営業しています。7月までの6ヶ月間で、純売上は257百万ユーロに上昇し、14.2%増加しました。同業他店売上は6.8%増加した。（前年の3.4％を倍以上に）、そして全店舗の顧客訪問数は13％増加した。その下の見出しの数字は調整後のEBITは5000万ユーロで、28.2%増加した。— 利益は売上の約2倍のペースで増加している。

マージン率の低さが、そのギャップが生じる原因でした。総売上高に対するマージン率は150ベースポイント拡大し、39.2％になり、経営陣は…と評価しました。プライベートラベル製品の売上が大幅に増加し、販売構成も好調です。プウイロスの自社ブランドの商品は、総売上の4分の1未満を占めている。しかし、彼らの商品は、それらを置き換えるブランド商品よりも有意に高い利益率を実現しており、また、店舗内の他の商品と比べて約2倍の速さで成長している。このモデル全体は、この「フライウィール」を基盤として構築されている。人々が店舗に集まり、高利益率の自社ブランド商品が店舗の構成を押し上げることで、運営コストもほぼ一定に保たれるのである。売上の15.5％それは実際のメカニズムであり、スローガンではない。そして、それによって何かが生まれたのだ。運用による自由現金流は6,040万ユーロ半分のところに。

その背後にある経済的理由こそが、投資家がそれを「複合体」と呼ぶ理由です。新しい店舗の建設には約180万ユーロがかかり、約19ヶ月で資金が回収されます。1つの店舗は開業後2ヶ月以内に利益を上げることができます。この事業は、内部の資金で年間6〜9店舗を新規に開設しています。株主から資本を調達することは一切なく、少なくとも一定額を支払っています。配当金の純収入の80％だから、株が取引される場所で取引が行われるのです。

それにより、評価が再び上昇する。この株は春の間、新たな高値を目指して努力していた。6月に閉鎖され、52週連続で記録を更新した。そして、現在の市場ではプウイロの価値は約14億から15億ユーロ程度と評価されている。約26倍の利益成長率そしてEBITDAの約20倍単純なディスカウント店の基準で見ると、これは成長倍率となります。また、半年間の業務運営費用も支払われているのです。

問題は、市場にその再設定の情報がすでに伝わっていたことです。9月1日、正式な報告が出る1週間前に、プウイロは内部情報を基にした声明を発表し、年間の見通しを…と改めました。純売上高は4億9,500万～5億1,500万ユーロ、調整後のEBITAは8700万～9700万ユーロ480百万〜510百万ユーロ、そして80百万〜90百万ユーロの間にあった。第2四半期の予測値も同じ報告書に記載されていた。つまり、半年間の報告が出た時、経営陣は、セールス側のアナリストが既に予測していた数値とほぼ一致していた。そのため、株式価格には新しい動きはなかった。強い結果が出ても、株価が下がる株は、実際にはもはやニュースにならないような株だ。

H1の利益が平均値ではない理由は、第二点目です。H1の調整後のEBITAは5000万ユーロであり、これによるマージンは19.5％です。第2四半期のマージンが22.0％に達したことがこの結果を助けました。全年の目標値は9200万ユーロであり、そのうち後半は約4200万ユーロになります。これは前半よりも大幅に少ない数値です。店舗開店コストや季節的な影響が大きいためです。傾向は上昇していますが、マージンの減少は後半で起こるでしょう。

今後2〜4四半期で変わるものは、特定のきっかけです。プウイロにはそのきっかけとなる要素があり、また、実証やタイムリミットもあります。まず、同社は2030年までに北欧諸国で100以上の店舗を開設することを目標としています。その中でもフィンランドだけで90以上の店舗を開設する予定です。売上高が8億ユーロ以上— 約80％の上昇です昨年は4億4200万ユーロ第二に、初めての拠点を開設することです。スウェーデンのエレブロにあるパイロットストアが2026年末に開業予定で、その次は2027年初頭にスンドスヴァルで同様のオーガニックな方式で開業される予定です。今年の設置費用は100万ユーロ程度を予算しています。スウェーデンは、店舗レベルの経済性や19ヶ月の回収期間がフィンランド外で実現されている、あるいは部分的には地元の需要によるものであるということを示す最初の例です。

これらのことから、プウイロが悪い企業であるとか、その株が悪い投資対象であるということはありません。逆に、半年間の業績は、成長に関する説明に必要な証拠です。また、長期的な目標も、同社が実際に達成できることを示しています。しかし、良い企業と良い株とは異なるものであり、リスクとリワヤードのバランスが重要です。複利効果によって、この報告書で予想された驚き的な上昇が吸収されてしまいました。今後の意味ある上昇は、まだ実証されていない場所から来る必要があります。それはスウェーデンです。そして、同社自身の目標よりも、19.5％の利益率が維持されるかどうかです。

観察者にとって、正しい立場は、市場がすでに支払った価格に基づいて記録的な高値を追い求めることではない。この報告書は、そのモデルが機能していることを確認している。したがって、価格はもはやその確認に対して割引を提供しなくなる。注目すべき点は、本当に新しい事実であるかどうかだ。例えば、エレブロの店舗が予定通り開業し、スウェーデン製品がフィンランド製品と同じように成長するか、または第二四半期の利益率が現在の評価倍数を超えるかどうかである。それこそが、この状況を変える証拠となる。