AIの成長の証明：アンフェノールのような秩序付き株が、Datadogのような利用価値に基づく巨大企業を上回っている理由

Datadogは2026年第2四半期の業績を上回った。収益は前年比36％増加し、11.2億ドルになった。EPSは予測を上回りました。株価は1日で約19％下がりました。

同じ四半期に、アンフェノルは88億ドルの売上を記録し、前年比55％の増加となった。そして、その株価は上昇し続けました。両社ともAI分野での成長企業です。どちらも予想を上回る成果を上げました。市場は、これらを対照的な投資対象として扱っていました。

その違いは、どの会社がより速く成長しているかとは何の関係もありません。重要なのは、成長の証拠がどこにあるかです。

Datadogの収益は、利用者の使用量に基づいて得られます。顧客がそのモニタリングや可視性プラットフォームを利用するごとに、Datadogはその使用量に応じて料金を請求します。このモデルは柔軟で、適切に拡大可能です。しかし、ある時点でその仕組みが機能しなくなることもあります。第2四半期の決算説明会で、経営陣は最大の顧客が利用量を減らすと発表しました。これにより、第3四半期の成長率は28～29％になると予想されます。これは、先月得られた36％から低下した数値です。

Datadogが失敗したため、市場での売却は起こらなかった。実際に売却が起きたのは、その株価が、成長が遅くならない企業の価格設定になっていたからだ。連続収益の20倍、連続利益の450倍という数値であり、運営利益率は-0.67％だった。このような数値からすると、永続的な成長が期待されていた。しかし、その前提が崩れると、数学的に計算される数値が価格に追いついてしまったのだ。

アンフェノルの収益は、受注によるものです。同社は1073.2億ドルの注文を獲得し、前年比94％の増加となった。その場合の「書籍からの売上」と「請求金額」の比率は1.23:1でした。この数値からわかるのは、利用に基づく収益はそれほど高くないということです。次四半期の成長率はすでに低下しています。AmphenolのITデータコム部門の成長は、全体の売上の43％を占めており、これはAIインフラの接続に関連しています。つまり、サーバー間を結ぶ銅ケーブルや光ケーブルが重要なのです。クラウド利用量を制御するのとは異なり、ケーブルの接続を変更することはできません。

市場はその確実性を評価する。アンフェノールの株価は、フォアース収益の約55倍となっており、理論上は高い値段だが、量の拡大効果やコムスコープ社の買収により、営業利益率は年々420ベーシックポイント上昇し、29.8%に達した。経営陣は、1年間のEPS成長予測を0.15ドルから0.30ドルに引き上げた。これは、わずか2四半期前に成立した取引よりも2倍の向上幅である。

「秩序に基づく成長」と「利用実態に基づく成長」という区別は、AI関連株を保有する人にとって重要なものです。市場は、その成長が不可逆的である場合に限り、高額の価格でそれを買い取る傾向があります。しかし、在庫の積み上げという状況は不可逆的です。一方、監視プラットフォームへの支出を減らす顧客のケースではそうではありません。

これが、集中型成長ファンドが選択的である理由です。バロン・ファイフアベニュー・グロースファンドは、同社の分散型組織構造や複合的な買収モデルを理由に、アンフェノールをポートフォリオに加えました。. このファンドは、依然としてDatadogとSnowflakeを長期的な投資対象として保有している。しかし、新たな資本を引き寄せているのは、利用実態に基づく名前ではなく、命令によって定められた名前です。そのパターンは明確です。成長を重視する資本配分者でさえも、縮小している成長と期待される成長を区別しています。

DatadogやSnowflakeには、そのような制限はありません。どちらも使用量に基づくSaaS企業であり、豊富な収益源を持ち、契約による過剰な負債もありません。Datadogの最大の顧客が撤退することは、現在市場が考慮しなければならない構造的なリスクです。スノーフレークは、依然としてファンドの主要な持分として残っているものの、GAAP P/Eが負の値となっています。そして約20倍の収益— 成長率が30％以上で、マージン拡大も順調であれば意味のある数値です。しかし、4分の1の減速が起こった場合、その論理は底を打つ必要があります。

小売投資家にとって実用的な教訓は、成長株の場合、収益倍率が3桁以上、または収益の20倍という値段で取引されるとき、市場はまだ起こっていない未来のことを支払っているということです。問題は、その会社が実際に成長しているかどうかではありません。重要なのは、その成長がすでに実現されているのか、それともまだ期待されているだけなのかという点です。Amphenolの注文は既に記録されていますが、Datadogの注文はそうではありません。そして、重要な顧客が支出を減らすと、その倍数も崩れてしまいます。

Datadogの最近の下落は、最高値からすでに25％近くになっています。292ドルを超える高値から下がった。これが買いの機会かどうかは、一つの要素に依存する。つまり、成長率が残りの倍数が求めるペースを上回るかどうかだ。現在の水準では、計算が簡単になるが、使用量に基づくリスクは依然として存在する。来四半期の収益が減少しない企業は、顧客の決定によって再評価される可能性がある。

一方、アムフェノールは、注文が絶えず続くため、目標を引き上げ続けている。通信ネットワーク部門——無線機器メーカーや通信事業者——が弱点であり、売上が減少している。しかし、そこでもAIインフラの構築により、その弱みが補われている。株価は高値で取引されており、その証拠が明らかだ。在庫の状況や利益率、そして目標が下がるどころか、上がっているという点からもそれがわかる。

単に成長があるからといって、複数の価値があるわけではありません。その成長が実際に価値を持つのは、その証拠によるのです。