プロロギス：成長の余地はあるが、価値は低くない

「Prologisは、まだ十分な成長の余地があるにもかかわらず、低く評価されている」という主張は、ある意味で逆の関係にある。不動産投資信託会社としての評価基準としては、その株価と業績による収益との比率、そして企業価値とEBITDAとの比率が重要である。Prologisは高値を維持しており、価格は低下していない。現在の価格は約135ドルであり、52週間の最高値である153ドルから下がっている。この価格は、今年のガイダンスに基づく核心資金に対して約21.5倍、過去のEBITDAに対しては約29倍の値である。これらは、成長し続けると期待される企業に対して市場が支払う価格であり、低下した資産に対して与えられる価格ではない。成長の余地があるかどうかを考える前に、まずその株価が既にどれだけの価格を支払っているかを確認する必要がある。

「運営の余地」とは実際には何に基づいているのか

成長の事例というのは、単なる話ではなく、実際の財務的な根拠がある。第2四半期にはPrologisが契約を結んだ。記録上、6700万平方フィートのリース契約があります。95.5％という水準で終わった——第一四半期より上昇した——そして、増加した現金ベースでの同業他社の純営業収入は8.5％更新されたスペースの賃貸料は、実質的に3倍以上に上昇しました。今年2回目にして、2026年度の全年予測を引き上げた。FFOが1株あたり6.22ドルから6.30ドルの範囲に、純利益も4.40ドルから4.55ドルの範囲になる。その結果、この事業は2022年以降の建物建設ブーム後の空室問題を抱えている状態ではなくなり、再貸与の転換点にある。米国の空席率は7.2％そして、ヨーロッパの空位はさらに低下していく。

それが、タイトルの重要な部分です。問題は、その価値がどのくらいかということです。なぜなら、株価自体にその価値が含まれているからです。

株主が成長を期待しながら投資するような配当金です。

配当金というのは、その事業の状況を把握する最も簡単な方法です。Prologisは、運営活動から得られる資金の約3分の2を配当として支払っています。つまり、1株あたり約4.16ドルであり、Core FFOの目標値は約6.26ドルです。これは、24年連続で配当を実施しているREITにとって、適切で持続可能な比率です。しかし、報告された純利益に対しては、同じ配当金が会社がGAAPで得る利益の90％以上を占めています。この差額は、非現金的な減価償却であり、REITの分配可能な現金が会計上の利益を上回る理由です。実際には、株式所有者は安価な資産からの利益を得ているわけではなく、配当金は主に利益そのものであり、それが保持され、すぐに戻されるのです。収益の1ドルは、成長しているREITが生み出すことができる二つの源泉、つまり純運営収入の増加と新しい物件の建設から得られるものです。

Prologisについては、その財務状況から見て、賭け金をかけるのに適している。負債額は…調整後のEBITDAの約4.7倍加重平均利率は3.3%近くで、そのうちの大部分は金利サイクルが変わる前に固定されており、同社はそれを保有していた。約76億ドルの利用可能な流動資金最終四半期において、資本コストは不動産業全体を占める重要な要素です。約3％の利率で借入し、再建費用に対して15％から20％の割合で物件を建設または購入する開発業者は、その差額で利益を得ることができます。経営陣は18億ドル相当の物件を購入したと報告しました。交換費用の約20％割引でその四半期において、それは株価の上昇要因となっている。つまり、それはポートフォリオ自体が価値を下回って取引されているという証拠ではない。

市場が間違っている可能性のある部分

真のウルトラワンドは、データセンタープラットフォームです。だからこそ、その高価な価値を単に受け入れるのではなく、もっと詳しく検討する必要があるのです。プロロギスは、土地や電力利用権、そして大企業には簡単に再現できない産業開発の機能を管理しています。それによって、この機会を確実に手に入れることができるのです。10ギガワット以上の開発が行われている今後10年間においても、データセンターはまだそうです。利用可能な面積の約2％つまり、これは物流業界における将来のキャッシュフローとしての選択肢です。もし、許可手続きや電力コストが問題なく進む場合には、追加の費用を支払う価値があります。しかし、許可手続きや電力コストに問題がある場合には、何の価値もありません。

つまり、正確な評価は、そのタイトルが間違っているということではなく、単にそのポジションを誤って表現しているということです。これは、安全余裕を持って売却できるような低価格の資産ではありません。むしろ、持続可能で十分な資金が確保されている、成長性の高い資産です。135ドルで購入することは、同業他社の成長率を考慮して、全額を支払うという決断です。また、データセンターに関しては、ほぼ無料で手に入れることができます。配当金は、待っている間に得られるキャッシュフローの約3分の2を占めます。Prologisは、収入と複合利益を得るための適切な投資対象です。しかし、その宣伝文脈が示すような割安価格の資産ではありません。実際には、運用の余地があり、価格も既にその大部分を前払いすることを要求しています。