無料のお金の代価：フランスの債務免除に関する議論

フランスの極左派の大統領候補であるジャン＝リュック・メレンチョンは、現代の金融制度が提供する、最も近い「無料のお金」を有権者に約束した。フランス銀行が保有する国債の18％を廃止する世論調査によると、La France Insoumiseの党首は来年のマリン・ルペンとの決選投票に勝つ可能性があります。彼の主張は単純です——国家が所有している機関に対して負っている債務をなくし、その「余剰資金」を使うというものです。しかし、フランスの財務大臣であるローラン・レスキュールはそれを認めません。彼は、債務の一部を免除することは不可能だと警告しています。「金融危機」を引き起こすそして、そのことが市場における国の信頼性を損なうことになります。この状況は、単なる会計問題の争いに見えますが、実際には、政府の約束がどの程度信頼できるかという点に関する投票です。その結果は、フランスの債券価格にすでに表れています。

この提案の魅力は明らかです。なぜなら、フランスの状況は厳しいからです。その公的債務は…GDPの116％以上に相当するその赤字は、ユーロ圏の3％の制限値を上回るほどの5％に達しています。中央銀行に負う債務の5分の1を解消すれば、全体の比率が下がり、支出の余地が生まれます。だからこそ、緊縮政策に反対する候補者が好意的に受け入れるのも無理はありません。

問題は、算数がその支持者たちが言うような働きをしないということです。IMFの元首席エコノミストであるオリヴィエ・ブランシャールが指摘するように、フランス政府がフランス銀行の唯一の株主です。国家が既に負っている債務を解消することで、本来は国庫に戻るはずの利息や利益もなくなってしまう。政府の帳簿上では、この措置は時間が経つと無効になってしまう。メレンチョンが主張する恩恵も実際には得られない。

では、なぜレスクールは危機を叫ぶのでしょうか？それは、主権債務が資産負債から返済されるわけではないからです。返済は、貸し手がそうなると期待しているからこそ行われるのです。そしてその期待は、ヨーロッパの法律に定められたタブーによって制限されているのです。EU条約第123条中央銀行が政府に資金を提供することを禁止する。ECBの議長であり、元フランス財務大臣でもあるクリスティーン・ラガルデは、この制度を無意味だと述べている。「財政的に危険な」法的にも不可能です。フランクフルト中央銀行のヨアヒム・ナーゲルは、ユーロ圏内のどの中央銀行も国家債務を取消すことはできないと主張しています。数学的な問題は置いておくとして、実際の問題は、このような提案をした大統領が、フランスに資金を貸している人々を恐れさせるかどうかということです。

市場は何ヶ月もその答えを出してきました。高額投資家たちは、ドイツの債券ではなく、フランスの10年物債を持ち続けたいと要求しているのです。約85ベーシスポイント、這い寄っていくユーロ圏危機の最盛期に見られた90ベーシスポイントの上限フランスの10年物金利は2008年以来最高の数値クレジット評価機関は次のことを認識している：スタンダード・アンド・ポーリーズはフランスの「ダブルA」格付けを剥奪した。, モーディーズはネガティブな見通しを提示している。そして、この赤字は引き続きユーロ上限を超え続けており、議会ではその削減に対する意欲がほとんどありません。最も重要な点は、フランスの資金調達の必要性です。今年、国家は債市場から3100億ユーロ（約3600億ドル）を調達しなければなります。ちょうどその年、フランスの大統領候補者が債権者に自分の約束を果たすかどうかを尋ねている年です。

それが、この議論が自己参照的である理由です。その考えが何度も取り上げられるほど、フランスが支払う保証金は増え続けます。保証金が上昇するほど、その問題はより深刻になり、約束を守ることが難しくなります。キャンセルを支持する人々、例えば銀行家のマチュ・ピガスなどは、その行為に「経済的または金融的な影響はない」と主張します。一方、ブランチャードはその考えを「愚かで無責任なもの」と呼びます。両者とも、会計に関しては正しいのですが、重要な点についてはすべて間違っています。国家の帳簿には何も変わらない行為が、債権者の立場から見れば全てを変える可能性があります。

アメリカの投資家にとって、この出来事は、「安全な」国債が実際には何であるかを思い出させるものです。それは財務状況ではなく、機関や返済の期待によって支えられている約束事です。ヨーロッパの政府債ファンドや、フランスの債券を保有する銀行が、その期待の揺らぎを伝える手段となっています。フランスはデフォルトしていませんし、真剣にデフォルトすると思う人もいません。しかし、自由な資金を利用することによる金融的コスト——数百十億ドルの再融資における数十のベーシスポイントの差——は、今やその国の負担となる事実です。幻想はコストを伴います。それが全てです。