大統領が低い税率を望むが、経済はより高い税率を求めている

トランプ大統領は最近、連邦準備制度を通じて、アメリカは世界で最も低い金利を維持すべきだと述べました。彼は、基準金利を一定に保つスイスを例に挙げました。0.5%そして、アメリカが借金をする際に3.5％の利息を支払っていると不満を述べました。要するに、金利を下げて成長を促進し、国の負担を軽減することです。約40兆ドルの負債がある.

その主張が見落としている点があります。そして、それがあなたのポートフォリオにとって重要な理由です。

金利の水準を変更することはできません。金利は政策の調整手段ではありません。金利は、大統領が直接コントロールできない3つの要因によって決まります。それは、価格の上昇速度、経済の成長度合い、そして市場に供給される長期借入金の量です。現在、これら3つの要因が相まって、金利が上昇しています。

8月のCPI報告書がその内容を示しています。主要なインフレ率は3.4％、前年比— 連邦準備制度の2％の目標を大幅に上回っています。2021年以降、会っていない。食料やエネルギーを除いた実質インフレ率は2.4％、前月比で加速し、0.2％から0.3％に上昇ガソリン価格が急騰した8月だけで3.9％、そして全体的なエネルギー指数は年間で16.3％上昇した。中東の緊張が、原油価格を1バレル100ドル以上に押し上げている。

ケヴィン・ワーシュ議長が率いる連邦準備制度は、1月以降、金利を3.50％～3.75％の範囲に維持している。7月の会合では、委員会は投票を行った。9-3で、彼らをそこに留めておく。—そして、3人は実際にそれらの規制をさらに強化したいと思っていました。この意見の相違と、ワーシュが述べた「潜在的なインフレーションがある」という警告が合わさって…意味ある程度で速度を落とさない市場の期待を押し上げている。利率引き上げのためには、約90％が必要です。9月15日～16日の会議で。

トランプの主張は、もはや当てはまらない歴史的パターンに基づいている。彼は、かつては、経済が強くなれば、金利も低くなるものでした。それは、インフレ率が低く、2％前後で安定していた時のことでした。強い成長が物価上昇を引き起こさなかったため、連邦準備制度は緩和策を取ることができました。しかし、その状況はもうありません。

現在の状況は、成長とインフレが同時に起こるような体制に近いものです。製造業は拡大しています——ISM PMIもそうです。8月に54.6を記録新たな注文が増え、価格も上昇している。利回り曲線は急になっている。約89ベーシスポイント1年以上で最も広い解釈となり、長期的な金利が持続的なインフレを抑えるために高止まりするべきだという投資家の期待を反映しています。クリーヴランド連邦準備銀行のモデルでは、利回り曲線を利用して成長を予測しています。来年はGDP成長率が3.5％になり、不況の可能性は12.3％程度です。.

これは、世界で最も低い金利が得られるような経済環境ではありません。むしろ、より高い金利が得られるような状況です。あるいは、少なくとも、金利が下がらない状態です。

なぜ政治的圧力が債券利回りを変えないのか

財務長官のスコット・ベセントは、債券の買い戻しを増やすことで長期的な金利を下げようと試みました。その効果は…「非常に短命のもの」市場の基本要素、つまり長期債務の供給と需要が、それを迅速に上回った。10年物トレジー・テューレーの利回りは、一定となった。5％近くで、2023年以来の最高水準です。.

ボンド市場は、言葉の儀式など気にしません。彼らが価格を決めるのは、予想されるインフレ率や成長率、そして政府の借入金額です。財政赤字が予測される中で…今年、GDPの7％を超える年間の財務省の供給量が増加していることから、債市場は自らの金利決定を下しました。その決定結果は、より高い利回りとなっています。

これは重要です。なぜなら、長期金利が5%前後で維持されると、経済全体の資本コストが決まってしまうからです。企業は借入コストが高くなります。消費者は住宅ローンやクレジットカードの金利が上昇します。投資家にとっては、2010年から2021年間にかけての簡単な融資環境が再現されないという新たな状況に直面することになります。

実際にあなたのポートフォリオにとって重要な問題

金利に関する政治的な駆け引きは、実質的には無意味なものです。本当に問うべきことは、インフレ率が何年も2％を超え続き、金利も10年前より構造的に高い状況下で、どのような企業が実際に株主価値を創出するのか、ということです。

答えは、金利が悪化して価値が下がる高利回り債ではありません。また、遠い将来のキャッシュフローに基づいて評価される、投機的な成長企業でもありません。

答えは、実体経済において価格設定の力を持つ企業です。つまり、人々や業界が必要とするものを、景気循環に関係なく販売し、インフレに応じて価格を上げても顧客を失わないような企業です。

実際にどうなっているかを見てみましょう。

エクソンモビルの例を見てみましょう。今後のP/E比率は約23です。過去12ヶ月間で、約306億ドルのフリーキャッシュフローを生み出しています。配当利回りは約2.4％で、23年連続で増加しています。配当割合が約68％というのは許容範囲内ですが、決して低くはありません。つまり、会社は配当を増やす余地があるものの、既に一定の割合の利益を配当として支払っているのです。インフレが高い環境では、エネルギーコストが1年で16％も上昇しますが、エクソンは価格設定の力を活かして、石油やガスの価格上昇を収益に反映させているのです。

それをカテリパーに比べてみると、カテリパーの予想P/Eは約45で、配当率はわずか0.74%です。配当比率は29%と低く、90億ドルのフリーキャッシュフローがあり、30年間にわたって配当が支払われます。しかし、この評価は何かを物語っています。投資家たちは、建設、鉱業、インフラ投資に依存する成長が必要な企業に対して、高い価格を払っているのです。建設、鉱業、インフラ投資は、高い借入コストに影響されるものです。カテリパーには価格設定の力がありますが、顧客は高額な負債の影響を受けています。この高い倍数は、その企業の品質とリスクを反映しているのです。

ユニオン・パシフィックは、その間に位置しています。P/E比率は約20で、配当利回りは1.9％近くです。また、15年連続で配当が増加しています。45％という配当率から見ても、さらに増加する可能性があります。65億ドルの自由キャッシュフローが事業を支えています。鉄道会社は、株式市場が好意的であろうとそうでなくなろうと、国内を横断して商品を運ぶ役割を果たしています。また、インフレに応じて価格を調整する契約上の仕組みもあります。そして、提供する価値に見合った合理的な評価を得ているのです。

これらの中には、利益を追求するものはありません。それぞれが、現金を生み出し、株主に配当を支払う事業です。そして、価格が高止まりしている期間においても、その支払いを増やすことができます。

株価収益曲線

配当利回りと配当の増加率との関係は、私が「株価利回り曲線」と呼ぶものです。2％の配当利回りが年間12％で増加する場合、それはコストベースでは12％の配当利回りと同じ収入になります。20～30年後には、配当の増加が有利になります。なぜなら、コストベースでの利回りは上昇し続ける一方で、固定の支払額は購買力が低下していくからです。

インフレーションの状況下では、たとえ現在は魅力的に見えても、静的な支払い者はインフレによって損失を被ることになります。価格設定権を持つ者こそが、実質所得を維持し、増加させることができます。これが、インフレが目標を超える場合において、固定収入よりもデルタ成長が有利な理由です。

タイミングの問題

主要な指標から判断すると、経済はまだ成長しているようです。製造業も拡大しています。利回り曲線が再び急上昇しており、これは歴史的に将来の成長を示すサインです。しかし、それはまた、市場が長期的に高水準の金利を予想していることも意味しています。建設許可証の数も増加しています。7月には5％上昇し、年間1404000人になった。ただし、住宅の建設数は12.4%つまり、高い住宅ローン金利が住宅建設に悪影響を与え始めているということです。

状況は均一ではありません。循環的なセクターごとに異なる圧力があります。製造業は強いが、住宅市場は苦境にあります。エネルギー分野は、基本要因だけでなく地政学的要因も影響しています。これは、生産能力に近いレベルで、物価が目標を超えている経済の常態です。

タイミングに関して言えば、実体経済における循環産業——エネルギー、工業製品、物流など——が不況になっている場合、金利が高く、インフレが持続するため、優良な企業の配当利回りは価格低下によって上昇する傾向があります。これが、株価収益曲線が有利になる状況です。つまり、あなたは危機的な企業を購入しているわけではなく、市場が不安から引き上げた利回りで、価格力を持つ企業を購入しているのです。

故障条件

すべての企業がこの試験に合格するわけではありません。失敗する条件は明確です。もし、量を減らさずに価格を上げることができない場合、価格設定の力という主張は無意味になります。また、全期間を通じて自由なキャッシュフローが配当を賄えない場合、配当は危険にさらされます。レバレッジが高く、借入コストが上昇している場合、財務状況が脆弱になります。そして、評価額がすでに10年間の完璧な実行を高い倍数で評価している場合、保有することによる報酬はリスクに見合うものではないかもしれません。

この状況下で所有に値する企業とは、上記の条件が全て当てはまらないような企業です。そして、現在の価格で計算しても、理論通りに動く企業です。

その騒音をどう解釈するか

トランプが求める世界で最も低い金利という要求は、政治的に都合が良いかもしれません。しかし、10年物債の利回り、CPIの数値、ISM PMI、そしてFedの9-3の投票結果を見ると、金利が現在の水準にあるのは、インフレや成長、債務供給のためであり、政策上の好みによるものではないことがわかります。

投資家にとって重要なのは、金利が突然下がるかどうかではありません。重要なのは、自分のポートフォリオが、現在の状況に合ったものであるかどうかです。つまり、ニュースで報じられるような理想的な状況ではないのです。価格設定力を持ち、実質的なキャッシュフローがあり、インフレの中でも配当が増える企業は、常に持続可能な富の源泉となってきました。古い前提がなくなった今、それはさらに重要になります。