PNCの40％の「価値低評価」は、バランスシート上の割引とは言えず、むしろ成長への投資である。

PNC金融サービス社の株価は、過去3年間で約2倍に上昇しました。しかし、一般的に使われている評価モデルによると、現在の株価は実際の価値よりも約40％低い状態です。これを好都合なこととして受け入れる前に、その評価モデルがどの「実際の価値」を指しているかを明確にする必要があります。なぜなら、銀行業界においては、その「実際の価値」が、PNCが割安な企業なのか、それとも適正な価格での優れた企業なのかを決定するからです。

PNCが2026年6月30日終了の四半期について報告した内容から始めましょう。それにより…収益は68.75億ドルで、第1四半期比12％増加した。純利息収入については、借入金から得られる利益と預金に対して支払う利息の差であり、2.96％の純利息率で4.107十億ドルに4％増加しました。希薄化後の1株あたりの利益は4.81ドル、調整後では4.85ドルでした。取締役会四半期配当金を18％上昇させ、1株あたり2.00ドルにした。37％近い配当比率や、24年連続で配当金が支払われていることが背景にある。四半期における平均借入金額は3630億ドルに上昇し、そのうち商業融資が主であった。また、不良債権も10％減少し、20億ドルになった。純粋な損失率は、借入金のわずか0.25％にとどまった。

それは本当に優れた業績であり、『収益支援・公正価値』という主張の根拠となっている。その強みは続いている。41億ドルのファーストバンクの買収1月に閉鎖され、約260億ドルの資産が追加されました。顧客の転換は6月末に完了しました。経営陣は2026年までの計画を立てています。純利息収入の成長率は約14.5%です。1株あたり18ドル程度の後発収益を244ドルの株価と比較すると、その倍数はわずか13倍に過ぎない。表面上は高すぎるわけではない。

しかし、「収益が13倍というのはまずまずだ」という考え方は、銀行にとっては適切ではありません。銀行は資産事業です。株式価値とは、貸出金、証券、預金といった資産の合計であり、収益は信用や金利によって変動します。そのため、融資機関にとっての標準的な評価基準は、無形資産を除いた実質的な帳簿価値に対する価格です。PNCの場合、その価格は実質的な帳簿価値の1.9〜2倍程度であり、それは普通株の底値よりも高い値です。10年間の平均は1.7倍近いJPMorgan、Bank of America、U.S. Bancorpは、1.4対2.5の範囲内にあります。したがって、PNCはそのグループ内では特に安いわけではありません。

ここが問題です。40％の過低評価という数字は、財務諸表よりも低い割引率から来ているわけではありません。これは、将来の収益を考慮した割引キャッシュフローモデルに基づくものです。通常、成長の速度は市場がすでに支払っている金額よりも速いものです。これは品質を定義するための正当な方法ですが、それは成長に伴うリスクを伴う投資です。もしPNCの純利息収入や融資の成長が続くなら、13倍の利益は問題なく、モデルの結果も上昇し続けます。しかし、FirstBankの支援が弱まったり、信用状況が変わったりすると、実質的な資産価値が低い株価では、資産価値の保証がありません。

注意深い観察者たちの間の意見の相違は重要です。MorningstarはPNCを明確な公正価値に基づいて評価し、中程度の不確実性を持つ、堅牢な銀行であると判断しています。公正な価値は239ドル程度とされ、三つ星の評価を受けている。— 基本的には今日の価格です。40％の割引ではありません。GuruFocus自身のモデルです。そのGF値は約202ドルです。市場価格以下で、その株価は過大評価されていると言われています。アナリストたちの意見は、より建設的です。1株あたり約280ドルしかし、その目標は、価格が再び底値に回復するということではなく、継続的な収益成長を促すものです。3つの信頼できる枠組み、3つの異なる解決策がありますが、共通点は、どの枠組みも実際的な安全余裕を持っているわけではないということです。問題は、各枠組みが将来の収益についてどれだけ楽観的かという点です。

つまり、購入者にとって重要な問いは、ニュースの見出しとは異なります。PNCは資本力のある銀行で、CET1比率は9.9％です。定期的に配当を増やしており、安定した商業関係を持っている地域規模の銀行です。つまり、妥当な収益性と複利効果を持った投資対象です。約2.9％の配当率であり、配当金も増加しています。その理由は、複利効果があるからであり、40％も安いわけではありません。244ドルで買うのは悪い選択です。なぜなら、その価格は既に記録的な四半期の成績を反映しているからです。安全余裕は、まだ得られていない将来の純利息収入にかかっています。これは、品質に見合った適正な価格です。それは、安く買えるということとは異なります。