「PMT」という株式ではない株：プライベート・グリッド取引が示す実際のインフラの課題

先週、アメリカン・グリッドワーク・パートナーズは、63年の歴史を持つケンタッキーの電気工事業者であるラーク・エレクトリックを加えたと発表しました。— すでに含まれている、成長しているプラットフォームへPMT Siteは、2025年に買収されたナッシュビルの民間インフラ企業です。見出しは、取引所で購入できる2つのインフラ企業が合併するという感じです。しかし実際には、関与している各企業は私企業であり、家族経営のもので、一般投資家には全く手が届きません。

「株価を動かすはずのような話と、実際には私的市場でしか存在しない話との間の乖離」という点には、注意が必要です。それは、何か株を追うべきものがあるからではなく、このパターンが、投資家が既に保有している公開株式によって実際に制限されていることを示しているからです。

これらの取引の背後にあるプラットフォームはアメリカン・グリッドワーク・パートナーズは、レガシー・ホールディングスが運営する企業です。レガシー・ホールディングスは、2024年にベンジャミン・クロールとダニエル・シュメリンによって設立されたフロリダ州に拠点を置く持株会社です。それは伝統的なプライベートエクイティファンドを運営しているわけではありません。米国やヨーロッパのファミリーフォルムからの永続的な資本収益性の高い、市場外の家族経営のインフラ事業を獲得する。このモデルでは、創業者のリーダーシップが保持される一方で、事務部門の業務やプラットフォーム内でのクロスセルも一元化される。フィル・テルハーが設立したPMTサイトは、彼の管理下にあります。. ラークエレクトリックのCEOであるロス・ハイランドは、自らのチームを大切にしている。ブランドは変わりません。企業は単に、より豊富な資金や共通の物流システム、そして互いに支援し合えるネットワークを持つようになるだけです。

「民間業界と電気事業の組み合わせ」というのは意図的なものです。PMTサイトは、地下のインフラや電力・水供給施設の整備、および現場の準備を担当します。Lark Electricは、新築から設備のメンテナンスまで、商業・工業用の電気工事を手がけます。これらを組み合わせることで…同じ週に、他の2件の買収も発表されました。それは、ナッシュビルにあるGroup Electric社と、まだ承認待ちの全国規模の光ファイバー・ケーブル事業です。そして、トンネルを掘ったり、ケーブルを敷いたり、パネルに電線を接続したりできる、垂直統合型の請負業者が得られる。ケンタッキー州、テネシー州、バージニア州、インディアナ州、オハイオ州は、フロリダ州にも事業を拡大する計画です。.

これらの企業はどれも公開市場に上場していない。もし「PMTの株」を検索すると、ペニーマック・モーゲット・インベストメント・トラスト、住宅ローン関連のREIT企業です。それは、インフラ構築とは全く関係ないものです。

では、公共市場に投資する人にとって、これは何の意味があるのでしょうか？それは、Legacy Holdingsが地域の請負業者を集めるために行っている同様の動きが、実際に投資家が保有している公開株にも反映されているからです。

Quanta ServicesとMasTecは、公共事業および電力網建設分野における2大上場企業です。Quantaは…最新の四半期において、53.4十億ドルの過剰在庫が記録的だったと報告されました。1株あたり650ドル程度で取引されており、今年に入ってから54％以上上昇しています。市場価値は980億ドル近くで、過去のP/E比率は74です。MasTecは、エネルギー分野においては規模が小さく、影響力も低いため、240ドル程度で取引されており、市場価値は190億ドルで、過去のP/E比率は39です。どちらも有意な配当を出していません。Quantaの収益率は0.07％であり、MasTecは全く配当を出していません。

プライベートマーケットは、その倍率がなぜそうなるのかについての情報を私たちに与えてくれます。現在、送電網の建設における障害となるのは資本ではなく、人間です。業界の推定によると、今後10年間でアメリカでは約30万人の電気技師が不足する見込みであり、そのうち約2万人が毎年退職するという。より大きな予算と厳しい納期が求められるデータセンターのプロジェクトが、家造り業者や商業請負業者に対して電気技師たちの立場を守っている。American Gridwork Partnersも、自身のプラットフォームの論文で同じ300,000人の電気技師の不足という問題点を指摘している。

安定した請負業者を雇用し、その労働力を維持することは、人材不足という問題を解決する方法です。迅速に能力を増強することはできません。既に存在する能力を利用するしかありません。これが、Legacy Holdingsが地域レベルで行っていることです。つまり、新規事業を立ち上げる際に必要な人材や認証、顧客関係を得られない企業を買収しているのです。

公共市場は、すでに規模と労働力を持っている企業を評価することを理解している。Quantaの534億ドルの未処理業務は、公共事業の近代化、発電、大規模な負荷増加など、人材が必要とする業務である。市場は、Quantaの規模が労働力面での優位性をもたらすという仮定を考慮している。980億ドルの市場価値に対して74倍の過去利益倍数が与えられていることから、投資家たちはその優位性がさらに拡大すると考えている。

ここが、誤った情報が広まる場所です。「AIによって、グリッド建設の在庫が続く」という話は、需要と実行を混同しています。需要の側面は実際に存在します。AGPの報告によると、今年は約8000億ドルのアメリカのインフラやコンピューティング投資が行われ、来年には1.4兆ドルにまで増加すると予想されています。ユーティリティ事業は、資本投資のための待ち行列状態にある。ハイパースケール企業は、事業を開始しようと努力している。仕事は存在する。

しかし、実際の実行側は、建設会社が現在の未完了プロジェクトに対応できるかどうかに依存します。534億ドルの未完了プロジェクトがあるとしても、それを収益や現金流に変えるための人材があれば意味があります。もし労働力不足が原因で遅延やコスト超過、または取引の選択が困難になると、需要曲線が変わっていなくても成長の速度は鈍くなります。

Quantaは、過去12ヶ月間で24億ドルのフリーチャンスフローを生み出しました。これは前年比で76％の増加です。しかし、そのフリーチャンスフローには186億ドルの総負債があり、純負債が56億ドルに達しています。一方、資本は97億ドルあります。同社は成長のために借入を行っており、配当はほとんど出していません。市場が成長の成果を評価しているにもかかわらず、株主への資本還元もほとんど行われていないのです。

マステックの状況は異なり、キャッシュフロー面ではあまり魅力的ではない。後続の自由キャッシュフローは2億4500万ドルであり、前年比で61％減少している。総負債額は73億ドルだ。配当もない。低い倍数は、Quantaと同じような需要を得られていないことを示しており、キャッシュフローの減少は、労働力の制約が利益率に影響を与えていることを示している。

これらの私的な取引からわかるのは、賢い資本家は、市場のあらゆるレベルで、仕事を実行できる人材を持つことに注力しているということです。Legacy HoldingsがPMT SiteやLark Electricを買収するのは、公開価格が高すぎると考えているからではありません。実際には、適任の労働力が不足しており、南東部やオハイオ・バレー地域で行われる業務の一部を手に入れたいからです。これは、労働力不足という構造的な問題に対する投資であり、評価額に関する反対的な判断ではありません。

QuantaやMasTecを既に所有している投資家にとっては、この民間事業が本質を変えることはありません。労働力不足はリスクではなく、むしろ好機です。少なくとも、会社が労働者を引きつけ続ける限りは。実際のリスクは、MasTecの数字に現れるものです。Quantaの規模や評判がない企業にとっては、労働問題はより深刻な問題となります。強固な財務状況と大規模なチームを持つ公的な企業は、この問題から最も恩恵を受けます。

その株式を所有していない投資家にとっては、このプライベート・コンバンシングの話は、問題を解決するどころか、むしろ疑問を深めるだけです。グリッドの建設が実際に行われていることは確かです。しかし、労働力の制約も現実です。不確実なのは、現在の公的契約業者の評価が正しいかどうかです。循環的な建設業界において、74倍の連続収益倍数という評価を維持するためには、完璧な実行が必要です。1四半期にわたるコスト超過や労働力不足、またはインフラ投資の減少などが起きれば、AIデータセンターに関するニュースよりも早く株価が再評価される可能性があります。

構造的な需要は、その株を持っているかどうかにかかわらず続くでしょう。問題は、価格が適切な成長パスを辿っているかどうか、そして、経済全体が競争している人々に頼る場合、どれだけのリスク許容範囲があるかということです。