ピインストリップ：証拠が出る前に成長が鈍化している

ピンタレス社の株式は、昨年間で約35％下落しました。同社は予想を上回る業績を記録しましたが、それでも株価は7～9％も下落しました。第2四半期の決算報告後の拡大取引次の四半期の指針によると、成長率は18％から指導される範囲に低下することが示されています。13％から15％そのギャップ――強い業績成績だが、将来の見通しは弱い――こそが、実際の投資に関する問題点です。あなたが見たかもしれないCFOの辞任というニュースは事実ではありません。ジュリア・ブラウ・ドネリは依然としてPinterestの財務担当責任者です。会社の現在のリーダーシップページ上で実際に読むべき信号は、ガイダンスリセットです。

ピンタレスは11.8億ドルを稼ぎ、前年同期の9.982億ドルから18％の増加となり、予測値の11.5億ドルを上回った。調整後の1株あたり収益は0.43ドルで、予測値の36セントを上回った。月間アクティブユーザー数は6.4億人に達し、前年比11％増え、記録的な数値となった。どの指標においても、この四半期は順調だった。

その後、経営陣は第3四半期の収益成長率を13％から15％に引き上げました。これは18％から有意に低下したものです。その結果、株価はすぐに下落しました。

CFOは、成長の鈍化は一時的な要因によるものだと述べました。具体的には、第2四半期に好景気をもたらした好材料とは異なる為替悪影響、アマゾンのPrime Dayが第3四半期から第2四半期に移り、成長率が約0.5ポイント低下したこと、そしてワールドカップに関連する広告投資が第2四半期で約1ポイントの成長をもたらしたが、再び同じような結果は得られないということです。市場は、暦上の不規則さの数値についてはあまり気にしていないようで、実際の成長率がもはや18％ではないことへの懸念の方が大きいようです。

その心配はもっともだ。実際の業績を見てみよう。

Pinterestには6億4千万人のユーザーがおり、800億件の月間検索数今四半期は収益が18％増加しましたが、その成長傾向の方が、個々の数字よりも重要です。そして、その成長傾向は平坦化しているのです。同社の収益のほとんどはデジタル広告から得られており、つまり、同社の成長は広告主の予算や測定ツール、そして商人がMetaやGoogleではなくPinterestに投資する意欲に依存しているのです。米国とカナダを含むUCAN地域では成長が18％に加速しました。一方、海外での成長は、規制の圧力やヨーロッパのクロスボーダー小売業者からの障害により、鈍化しています。

この会社は、Pinterest Performance+というAIを活用した広告プラットフォームを推進しており、中小・中規模市場の企業向けにキャンペーンを自動化することを目指している。総収入のわずか15％その考え方は、より小規模な広告主が参加できるように、広告購入のプロセスを簡素化することです。これにより、大規模な小売ブランドによるポイントインタレストの集中リスクを低減できます。これは有効な戦略です。もしポイントインタレストが広告主の数を増やすことができれば、資金が少ない時期や経済が低迷する時に予算を削減する大規模な広告主に依存する必要がなくなるでしょう。しかし、これは計画に過ぎず、実際の成果はまだ確認されていません。SMBからの収益割合は、現在の四半期ごとに15％ですが、それが加速しているという証拠はありません。

評価額は「安くない」と「高すぎない」の間に位置しています。現在の価格は約23ドルであり、Pinterestの株価は、前年度の収益に対して約2.9倍、前年度の利益に対して約53倍、EV/EBITDAに対しては約46倍となっています。市場価値は約131億ドルです。これを、52週間で記録された最高値の38ドルと最低値の14ドルと比べると、この株価はかなり幅広い範囲の中にあると言えます。前年度の収益率は-35％であり、今年は約10％減少しています。一部のアナリストは平均的な目標価格を約29ドルと予測しており、それは約24％の上昇を意味します。しかし、購入評価の数は1年前の27件から現在の17件に減少し、保有評価の数は8件から20件に倍増しました。株価が低値から回復しているにもかかわらず、市場は依然として信頼を失っている状態です。

貸借対照表は良好です。Pinterestは4億2200万ドルの現金を保有しており、負債は18億7000万ドルです。その結果、純負債は約2億9400万ドルになります。これは、金融商品の分類方法によっては純現金ということにもなります。過去12か月間の運営キャッシュフローは13億3000万ドルで、収益は47億ドル未満でした。そのため、キャッシュフロー率は約28％です。資本支出は5300万ドルにとどまります。同社は株を積極的に買い戻しています。約20億ドルの株式買い戻し最初の半分だけです。これは、企業が成長の障害を乗り越え、資金不足に陥ることなく運営できるような機械的な仕組みです。

エリオット・インベストメント・マネジメントは最大の株主として、10億ドルの転換可能債を22.72ドルという価格で取得しました。この価格は自然な底線となり、エリオットにはその価格を上回る動機があります。しかし同時に、下落市場では上限も形成されます。アクティビストの存在は、資金を持つ人がこの企業に価値を見出していることを意味しますが、一方でアクティビストは実行圧力を生み出すため、運営計画が頓挫した場合には逆効果になる可能性もあります。

リスクは明らかです。もしQ3で成長率が13％から15％の範囲になると、Q4でも同様に成長が鈍化するなら、市場はPinterestの成長が一時的なものではなく、永久的に減速していると判断するでしょう。現在の評価倍数を見ると、株価を正当化するためには15％以上の成長が必要です。その水準を下回る状況が続けば、市場が抵抗しようともしない53倍のP/E倍数による収益圧力が生じます。

反論も同様に明らかです。第3四半期の障害は、為替相場、Prime Dayのタイミング、ワールドカップに関する支出、そして国際的な規制圧力によって説明できます。UCANの成長は依然として加速しています。同社は、全年のEBITDA率目標を29％から約30％に引き上げています。これは、売上高の成長が鈍化しても、運営効率が向上すると経営陣が期待していることを示しています。もし第3四半期の収益が目標値の上限に達し、第4四半期には休日関連の支出やSMB企業がPerformance+を利用することで回復すれば、現在の価格は長期的な上昇トレンドの中での一時的な下降に過ぎないかもしれません。

投資の判断は、単純な数値に帰着します。Pinterestは10月末に第3四半期の業績を発表します。もし収益成長率が15％以上で、第4四半期の見通しが「減速は一時的なもの」であるならば、23ドルという株価は、強力なキャッシュフローを持ち、活動的な株主がいる成長企業として、実際に買う価値があります。しかし、成長率が13％以下で、次の四半期の見通しも同じレベルであれば、現在の株価配当率は、MetaやGoogleからの競争圧力に直面する成長型広告企業にとって高すぎるです。

CFOは辞任しなかった。より重要なのは、その成長率が実際に維持されているかどうかということだ。