オラクル社の利益が好調。しかし、その株価は別の話を語っている。

オラクルは、ほぼすべての指標において、ウォールストリートの予想を上回る業績を発表しました。収益は30％増加しました。193億ドルクラウドインフラ事業の収益2倍以上に増加し、121％上昇した調整後の1株当たり収益1.74ドルの合意ラインをクリアした。残りの履行義務6640億ドル株価終了後の取引で7％上昇した.

しかし、その後、株価は今年は22％減少した。それは昨年9月の9000億ドルという市場価値のピークから、およそ55％下がった。現在、この会社の市場価値は4330億ドルです。

これら2つの事実は、同じ話の一部です。オラクル社の収益は好調でしたが、投資家たちは依然として心配しています。

ブルとベアのキャンプは、同じ四半期報告書を読んでいる。彼らは30％の成長率、285億ドルの資本投資、そして1四半期で株主を損失させるような200億ドルの株式発行について意見が一致している。彼らは、かつてソフトウェアを販売していた会社であり、今ではデータセンターを構築している会社にとって、これらの数字がどのような意味を持つかについて争っているのだ。

共有された記録

報告日：2026年9月10日期間は2026年8月31日で終了。株価は約150ドルです（9月11日には1.7％下落）。市場価値は4330億ドルです。負債総額は…約1250億ドル現金：364億ドル.

収入：193億ドル、前年比30％の増加クラウドインフラ：74億ドル、121％の増加クラウドアプリケーション：42億ドル、10%増ライセンスとレガシーソフトウェア：55億ドル、3％減— 顧客は、オラクルが長年望んできたように、店舗外での利用へ移行している。

非GAAP EPS：1.92ドル、30％上昇——1.74ドルのコンセンサス予測を上回る運営キャッシュフロー：230億ドル、184％の増加資本支出：285億ドル、前年同期比85億ドルから増加自由現金流量：マイナス 54億ドル.

今四半期で調達された資本：市場で株式を発行することにより、200億ドルの普通株が得られる。売上高の利益率が低下した。年比で約5パーセントポイントの増加ビジネス構造が低利益率のハードウェアへと移行するにつれて、Oracleのインフラ利用率97.9％に達した.

2027年度の通年予測：少なくとも900億ドルの収益、そして8.10ドルの非GAAP EPS全年の資本支出のガイド：900億ドルから950億ドルつまり、オラクルは今年得た収入1ドルに対して、約1ドルの資本を投じることになるということです。

第1ラウンド：この成長は本当に現実的なもので、持続するのか？

雄牛の最強の立場は、パイプラインから始まります。オラクルが持つ残りの業績義務とは、契約上はあるものの、まだ認識されていない収益です。6640億ドルに成長し、前年比2090億ドル増加した。その会社今四半期だけで300億ドル以上の新しいAIクラウド契約を獲得し、30万以上のGPUを顧客に提供した。これは、前四半期に得られたGPU容量のほぼ3倍に相当します。インフラの利用率は97.9％に達しており、つまり、ほぼすべてのサーバーラックが利用されているということです。需要は単なる理論上のものではありません。

これが、オラクルにとって恥ずべき事実です。オラクルはこれまで、これほど大規模なパイプラインを構築したことがありません。6640億ドルのバッケージと900億ドルのキャピタルエクスチェンジの目標というのは、まったく試したことのない領域です。オラクルの経営陣でさえ、建設期間やエネルギー許可証の取得、グリッド接続などが納品を遅らせる可能性があることを認めています。つまり、契約に定められたスケールに沿って実行できるかどうかは、信頼に委ねられるしかありません。

この要因に関して、バイヤーの主張は単純です。収益は実際に存在するが、以前の比較基準はもう存在しない。オラクルは先々月、クラウドインフラ分野で93％の成長を達成し、今四半期では121％の成長を記録した。これは、以前の規模よりも小さい基盤からの複合的な成長である。1年前のインフラ分野の収益は33億ドルだった。たとえ80％や60％程度の緩慢な成長であっても、依然として大きな増加が見込まれる。バイヤーは成長が止まるという点については主張していない。彼が主張しているのは、3桁の成長率を永続的に維持することは不可能だということであり、そしてその価格もそうであると考えているということだ。

雄牛が答える：Q1の収益初めて順次的に成長しました。これは、オラクルが過去に見られた「最初の四半期で成長が遅い」というパターンを破るものです。成長は加速しており、鈍化しているわけではない。第2四半期の予測値は…30％から34％の収益成長それは、運動量が続くことを意味する。

このラウンドはブルが勝つ。成長は確認されており、生産ラインも十分に充実しており、利用量も上限近くになっています。熊の減速という説明は妥当ですが、現段階では推測に過ぎません。

第2ラウンド：経済はこの変化を乗り越えられるのか？

ここが本当の戦いの場です。オラクルは、歴史的に粗利益率が80％を超え、資本支出が収益の5％以下だったソフトウェア企業でした。そのビジネスは今でも続いていますが、ライセンス売上はわずか3％減少しています。しかし、事業の中心が移り変わっています。クラウドインフラが現在、総収益の約38％を占めており、前年と比べて約22％になりました。つまり、ビジネスはよりハードウェア側に移行してきているのです。ソフトウェアの割合は低下しています。

オラクルの経営陣はアナリストたちに対し、AIデータセンターについて述べました。安定状態でのマージンは30％から40％を目標とします。、そして現在の成長に伴う粗利益率の圧力は今後数年間で平らになると予想されます。GPUの更新は前回の契約より20％のプレミアムで終了そして、経営者は価格設定によってコスト上昇を補うと主張している。

ベアの最大の強み：オラクルの非GAAP業績利益率35ベーシックポイントだけ増加して、42.1％になった。30％の収益成長を達成しているにもかかわらず、30％の成長を遂げている企業は、意味のある運営上の優位性を示すべきです。しかし、新規事業であるインフラ分野の収益が、従来のソフトウェア分野の収益とは異なる経済構造を持っているという事実は明らかです。23十億ドルもの運営キャッシュフローがあったとしても、Oracleは自社の投資を賄うことができませんでした。今四半期に支出された285億ドルは、収益の147％に相当します。

熊を恥じさせる事実：経営陣は、これらのプロジェクトが「自己資金調達」がうまく機能すれば、100％の自由なキャッシュフローが税引前EBITDAに転換される。オラクルは、20％のプレミアム価格での更新実績と97.9％の利用率をもって、自社の価格設定力を示しました。もしインフラが満杯になり、そのプレミアム価格で更新されるなら、利益率の問題も解決するでしょう。一方、悪い方の場合は、利用率や更新数が低下することを認めざるを得ないでしょう。

このラウンドは争点となっています。ブルは、価格データや利用状況に関する情報を持っています。ベアは、実際の四半期ごとの利益率の結果を示しており、運営上の有利性はほとんどないことがわかります。どちらの側も、状況のさまざまな点について正しいです。需要はあるものの、経済的にはオラクルが何十年にもわたって提供してきたものとは異なる構造になっています。

第3ラウンド：オラクルは、株主価値を損なわずにシステムを構築することができるか？

一四半期における資本支出は285億ドルに達した。年間の目標は900億ドルから950億ドルである。営業キャッシュフローは230億ドルで、これは230億ドルの支出を賄うことができたが、その大部分は顧客による前払い金によるものだった。オラクルはこれについて明らかにしている。113億ドルで、前年度の全年間の総額を2倍以上にした。それは現金の発生ではなく、顧客からの借入です。

その後、オラクルは20十億ドルの普通株式を売却して、このギャップを埋めることにした。希薄化後の株数は…ローズは前年比で3.1％増加した。以前、余剰資金を使って株式を買い戻していた企業にとっては、これは大きな変化です。現在の負債総額は1250億ドルに達しています。

雄牛の最強の防御手段：オラクル400億ドルのRPOであり、オラクルの追加投資が不要です。顧客が先払いすることや、「自社のハードウェアを利用する」モデルも可能です。同社の共同CEOクレイ・マゴイルクは、アナリストたちに対して、資本がすべてオラクルの財務諸表から流れ出る必要はないと述べました。この株式発行は、バランスシートにさらに多くの負債を乗せないために行われた戦略的な選択であり、絶望の表れではありません。200億ドルのATM関連の株式発行においては、Oracleが株式の売却時期や速度をコントロールする仕組みになっていました。

アロークの最も強力な対策は、以前に投資家に対して、顧客の前払い金が資本不足を補うことができると述べていたことです。しかし、200億ドルの株式発行により、その仮定が間違っていたことが明らかになりました。今後、同社は外部からの資本調達が必要です。現在の価格で200億ドルという金額は、多くの株数を生み出します。そして、その株数は将来の収益を減少させる要因となります。非GAAP利益に対する約35倍のFWD P/E比率は、増加し続ける株数に基づいているものです。

このラウンドはクマが勝ちます。戦略的か、反応的かに関わらず、Oracleは20十億ドル相当の株式を1四半期で売却する必要があった。なぜなら、彼らの現金収入では自己運用に必要な費用を賄うことができなかったからだ。バルスの「自己資金調達」のタイムラインについては、依然として明確には示されていない。現在、株数は実際の変数となっており、歴史的な注釈ではない。

価格が要求するもの

オラクルの株価は150ドルです。これは、年間収益が81億ドルという基準で、非GAAP利益に対して約35倍に相当します。過去のP/E比率は23倍です。売上高が674億ドルであるため、売上高対営業利益率は約6倍となり、900億ドルに向かっています。

900億ドルもの設備投資を行う企業に対して、35倍のPERという数値が出るということは、市場が二つの同時的な前提を考慮していることを意味します。第一に、収益成長が約30％以上で続くということ、第二に、設備投資のサイクルが正常化した後、インフラ事業が持続的な利益をもたらすということです。このPERは、高成長企業にとっては適切な数値です。しかし、実行上のミスに対しては厳しいものです。

では、どちらのシナリオでも収益が維持されるようにしましょう。「ブルースケール」のシナリオは、Oracleの収益が900億ドルに達し、運営利益率が40％前後を維持し、2029年度までに建設投資のペースが落ち着くことで、フリーキャッシュフローが正の値になる場合に成り立ちます。この道筋なら、現在の評価も維持され、さらにもっと良い状態になり得ます。一方、「ベアースケール」のシナリオは、成長が25％以下に低下し、ハードウェアの負担が増えることで利益率が30％台に低下し、引き続く株式発行によって1株あたりの収益が低下する場合に成り立ちます。そのような状況では、35倍の将来収益率は、その倍数を正当化するための資金を生み出せない企業にとっては高すぎる価格です。

現在の価格は、今年初めと比べて22％下落し、ピーク時と比べて55％も下がっています。これは、ベアの懸念が実際に存在していることを示しています。問題は、そのリスクが十分に大きいかどうかです。

判決

ビジネス上のメリットは明らかです。Oracleは需要が確実であり、設備がほぼ最大限に活用されていること、更新時の価格設定の力があること、そして6640億ドルもの契約予定があることを確認しています。これは、2年前の会社の状況とは比べ物になりません。インフラの成長は実際に起こっているものであり、単なる予測ではありません。

この価格では、株の売却は熊に渡ることになる。成長の可能性がないからではなく、900億ドルの投資を伴う35倍の予想収益が、負のフリーキャッシュフローを伴い、株式数も増加している状況では、ほぼ完璧な実行方法が必要だからだ。ソフトウェア業界の経済モデルからインフラ業界の経済モデルへの移行はまだ確立されていない——それは仮定に過ぎない。株式資金調達が可能であるかどうかもまだ証明されていない——試みはされているだけだ。そして、「自己資金による資金調達」の方法も、まだ確立されていない——それは説明されているだけだ。

オラクルは、衰退している企業ではありません。急速に成長している企業であり、事業の形態も根本的に変わっています。また、価格も、異なる経済状況に適応するように完全には調整されていないのです。株価が下落したのは、投資家たちが、5年前にオラクルが行っていた300億ドルの支出よりも、900億ドルの年間支出が、収益がかつてないほど急増しているにもかかわらず、異なるキャッシュリターンを生み出すことを認識したからです。

もしオラクルが2028年の年末までに2四半期連続で正のフリーチャーンクリップフローを実現し、さらに非GAAP運営利益率が40％以上になるならば、この判断は変わります。そうなれば、インフラモデルが永続的な株式資金を必要とせずにキャッシュ収益へと転換できることが証明されるでしょう。それまでは、バイヤーの方が有利です。それは、事業が弱いからではなく、会社がまだ利益を得ていないという確実性が必要だからです。

ブルがまだ勝つことができる最も強力な理由は、オラクルが900億ドルの収益を示し、2028年度には建設投資が安定し、ATMサービスによる株価上昇も止むということです。このシナリオでは、12ヶ月以内に株価は現在の割引価格から回復するでしょう。その証拠となる出来事は、次の四半期に起こります。その時、オラクルが2027年度第2四半期の業績を報告し、建設投資の激しさが収益成長に向かうかどうかが明らかになります。