オクセディアル・ピューリウムの隠れたコスト：株価を抑え続けるための優遇株式制度

オキシデンタル・ピートラリーのP/E値は約9倍であり、これはエクソンモビルやシェブロンが支払う価格の半分に過ぎません。一見すると、これは典型的な価格差のように思えます。同じ商品、同じ事業内容で、価格が安いのです。しかし、この違いは偶然ではありません。オキシデンタルには、他の大企業にはないコストがあります。それがバークシャー・ハサウェイの…8％の優先株であり、年間約8億ドルの費用がかかります。これは必須の配当です。そのコストはオキシデンタルの株主ではなく、直接ベルクシャー社の株主に渡ります。そのため、普通株の一株当たり利益は全て低下します。普通株保有者が真に気になるのは、他の企業と比べてP/E比率が安いかどうかではありません。重要なのは、オキシデンタルの財務状況が十分に改善されていて、優先株式の影響がすぐに解消されるかどうか、そして現在の価格が既に達成された進歩を適切に評価しているかどうかです。

クラウンロックの負債負担と、それがどのようにして生じたか

オクシデンタのレバレッジ問題は、自ら招いたものでした。2023年12月、経営陣は発表しました。クラウンロック石油の約120億ドルの買収ペルム紀盆地の影響範囲を拡大するためです。この取引は資金提供によって実現されました。97億ドル相当の新たな借金. CrownRockは2024年8月に閉鎖されました。そして、オクシデンタの総負債は250億ドルを超えるに至った。同社の目標は、負債額を150億ドル以下に抑え、その後10億ドル程度にまで減らすことだった。それを実現するためには、単なるキャッシュフローだけでは不十分で、売却が必要だった。

その売却は、オキシケムというオクシデンタの化学事業として行われました。2025年10月に、バークシャー・ハサウェイが同意しました。97億ドル相当の現金でオキシケムを購入するその取引2026年1月2日をもって閉店オクシデンタは、その収益を使った。58億ドルの元金を返済する2026年第1四半期時点で、総元金債務は133億ドルに減少そして、2026年第2四半期末には、さらに19億ドルが負債に充てられ、合計で118億ドルになった。およそ18ヶ月の間に、オクシデンタル150億ドル以上の負債を返済したCrownRockに与えられた役割。

数学的には簡単です。OxyChemの売却が最も大きな減収要因となり、その残りは運営キャッシュフローで賄われました。これは、成長のためにバランスシートに資産を追加した後、非核心的な資産を手放して財務状況を改善する企業です。100億ドルの負債目標も今や達成可能になりました。

優先株権のダグラー効果

ここが、安価な複数形の説明が隠されている場所です。2019年にベルシャー社がオキシデンタルのアナダロコ社の買収を支援した時、100億ドルを8%の優先株に投資したつまり、石油事業がどうなろうとも、年間8億ドルの優先配当が行われるということです。オクシデンタ社は、そのうちごくわずかな部分しか返済していません。2023年には、額面価値で約6億5000万ドルだった。—しかし、圧倒的な大多数はまだ未解決のままです。経営陣は、その対処するつもりだと述べています。2029年から、バークシャー・ハザードの優先株を取得し始める。.

この優先配当は、一般的な株主が受け取ることができない、必須の現金流出です。これは負債ではありません。資産負債表上にも記載されませんが、配当や買い戻しによって一般株主の手に入る前に支払わなければならない固定費のようなものです。年間8億ドルという金額は、オクシデンタの発行済み一般株1株あたり約0.80ドルに相当します。これを利益から差し引くと、一般株のP/E比率はかなり低くなります。

キャッシュフローが示すこと

12ヶ月間の財務状況を見ると、オクシデンタ社は、62億ドルの資本支出を加えた上で、110億ドルの運営収入に対して48億ドルの自由キャッシュフローを得ている。収入の年間増加率は20％であり、これは2026年における高い原油価格による影響もある。第2四半期のWTIは1バレルあたり平均93ドルだった。、明らかに上回っている第1四半期には1バレルあたり70ドルが実現されました。.

より有用な数字とは、優先株権コストを差し引いた後に、普通株主が得られるキャッシュフローです。48億ドルの自由キャッシュフローから8億ドルの優先配当を差し引くと、年間約40億ドルのキャッシュが普通株主に与えられることになります。優先株の額面価格は約93.5億ドルです。これは、最初の100億ドルから2023年に払い戻された6.5億ドルを差し引いたものです。したがって、一括で払い戻すには、2年以上の期間が必要になります。経営陣は2029年にこのプロセスを開始する予定です。つまり、少なくともさらに3年間はその影響が続くということです。

経営陣の指導方針により、より明確な見通しが得られる。CEOは、今年度の自由現金流量は12億ドル以上増加する見込みであり、石油価格上昇の効果を除けば、2030年までに年間自由現金流量が40億ドル以上になる可能性があると述べた。持続可能な資本は、中間的な投資によって基準的な減少率が低下することで、2030年までに45億ドル程度に減少すると予想されている。もしこの傾向が続けば、優先配当後の現金流量が大幅に増加し、2029年の優先配当の払い戻しがより実現可能になり、苦痛が少なくなるだろう。

過去12か月間で、普通株株主への配当金は1株あたり1.03ドルに上昇し、配当率は24％でした。オクシデンタは28年連続で配当を支払っており、3年連続で配当を増額しています。優先株のコストを考慮しても、配当金は自由現金フローで十分に賄えます。配当金は安全ですが、その額は控えめです。1.7％の利回りでは、収入を重視するポートフォリオには不十分です。

評価ギャップと、それを埋める方法

核心的な問題は、オクシデンタの株価は9倍のトレーリングP/Eで、EV/EBITDAは7.8倍であり、これはエクソンやチェヴロンの約半分に過ぎないということです。この割引価格は何年も続いており、最も大きな原因は、優先配当の影響です。普通の株主は企業の全ての経済的成果を所有していないため、バークシャー・ハサウェイは8億ドルの配当を先に受け取っています。その障害が存在する限り、市場はオクシデンタの価格を、実際の資産やキャッシュフローが同等であっても、他の大企業と比べて割引価格で評価するでしょう。

割引が小さくなるのは、2つのうちの1つが起こった場合です。第一に、オクシデンタルが100億ドルの負債目標に到達し、優先株の償還を加速した場合、資本構造が簡略化され、普通株が全てのフリーキャッシュフローを獲得します。第二に、フリーキャッシュフローが大幅に増加する場合――経営陣によると、2030年までには現在の水準を上回る40億ドル以上になるという――その場合、優先配当はキャッシュプールのごく一部になり、市場は償還が行われる前から、同業他社と同じ価格で株を評価するでしょう。

どちらの結果も保証されているわけではありません。2030年の自由現金流量目標は、生産量が一定で、資本も減少するという前提に基づいています。これは実現可能ですが、実行の仕方に依存します。石油価格も重要です。1バレルあたり70ドルで、アナリストたちはオキシデンタルが依然として約50億ドルの自由キャッシュフローを生み出すと推定しています。これは計画を支援するものですが、ミスを許す余地が少ない。また、好ましい償還時期は2029年であり、普通株主は完全な資本構成のメリットが実現されるまで、少なくとも3年間待たなければならない。

その株が適合する場所

オクシデンタは、1.7％の利回りで配当収入を得るものではありません。また、成長性もありません。2027年まで生産は横ばいのままだと予想される。そして、同社は債務を減らすために、支出を制限している。現在の価格では、これは資本構造の再編である。同社は買収のために借金を抱え、事業を売却して、単独での運営では不可能なほど早く借金を返済しようとしている。今、最後のステップが待っている。それは、長年にわたって株価を制限していた優先株権を取り除くことだ。

9倍のP/Eは安すぎるように見えますが、それには理由があります。その理由は実際的で計量化可能なものです。つまり、毎年8億ドルがバークシャー・ハサウェイに渡されるのであり、あなたには与えられないのです。もし財務状況が計画通りに進み、2029年から優先株が償還されるならば、普通株の評価は大幅に上昇するはずです。この再評価は、石油価格の動向や生産成長率ではなく、オクシデンタルの株価上昇の背後にある金融的な要因です。リスクも同様に明らかです。もし負債削減が遅れ、自由現金流が計画を下回ったり、優先株の償還が遅れるなら、割引が続くことになります。株の運命は、石油価格ではなく、財務状況にかかっています。