Nvidiaの630億ドルという金額は、投資ポートフォリオではなく、AIの発展過程を把握するための「地図」なのです。

Nvidiaの630億ドルという金額は、投資ポートフォリオではなく、AIの成長サイクルの「地図」に過ぎない。

今シーズン、Nvidiaが発表した最も有益な情報は、GPUの予測やデータセンターに関する指標ではありませんでした。それは、Nvidiaが所有している公開株式の一覧でした。四半期ごとの13F報告書において、大規模な投資家がSECに提出する情報として、Nvidiaは100百万ドル以上の公開持ち株を保有していることを明らかにしました。合計価値：63,439,974,569ドル8件の報告対象となるポジションに分散している。これは、前四半期に公表された184億ドルを約3.4倍に相当する。

この変化は、Nvidiaが突然ヘッジファンドを運営し始めたということではありません。これは、Jensen HuangのチームがAIシステムの未来に何が必要かを最も明確に示している例です。なぜなら、Nvidiaは市場がその未来を作り出すのを待つ代わりに、自社の財務状況を使ってその未来を実現しようとしているからです。そして、この動きによって物事の展開が変わった企業として、SpaceXが初めて第2位になりました。約209.7億ドルに相当する6月末には、CoreWeaveがリーダーのすぐ後ろの位置から移動されてしまった。

210億ドルの物語

SpaceXの立場を理解するには、関連する文書を追ってみる必要があります。1月には、NvidiaがxAIの200億ドルの資金調達に100億ドルを投じました。2月には、SpaceXがxAIを全株交換方式で買収し、その価値は1.25兆ドルに上りました。つまり、xAIの各株が現金として売却されるのではなく、SpaceXのクラスA株に転換されたのです。この交換価格の仕組みについては、「全株交換」という点以外に説明が必要ないのです。6月にSpaceXが記録的な公開発行を行った時、Nvidiaの1.228亿株のクラスA株の価値は6月30日時点で約210億ドルでした。

評価額は、ループよりも重要ではない。エロン・マスクは第2四半期の決算説明会で、SpaceXがデータセンターでNvidiaのAIチップのみを使用するパワーフロンティアモデルにおいては、GPUアーキテクチャが訓練と推論の両方にとって「最適なアーキテクチャ」であると述べています。また、SpaceXは今後使用されるVera Rubin GPUに対して「大量の資金」を提供すると予想しています。Vera RubinはNvidiaの次世代スーパーチッププラットフォームであり、Blackwellの後継製品です。要するに、Nvidiaは資金を得て、地球上で最も大きなフロンティアAIベンダーの株式を購入し、その代わりに次世代のチップを購入するという契約を結んだのです。これは、バランスシートによる需要創出という循環的な投資戦略であり、チップメーカーが自社の顧客を支援する手法です。

これは市場構造の変化であり、取引ではありません。長年にわたり、AIに関する議論は「トレーニング」と「インферENCE」の違いについて行われてきました。CUDAの優位性は一方で強く、もう一方では弱いとされています。マスクの判断によって、需要側の問題が解決されます。最も重要な研究機関が、NvidiaのアーキテクチャがインферENCEに最適であると市場に伝えているのです。そして、自社のコンピューティング能力を活用して、次世代プラットフォームの供給を固定しています。Nvidiaはもはや自由市場で商品を販売しているだけではなく、買い手に対して株式を提供し、Vera Rubinへの需要曲線に底を作っているのです。

スタックを列ごとに読んでみましょう。

一つの戦略として考えると、この列は、ボトルネックがチップから、その周囲のシステムに移動したと述べています。インテルだけが…ポートフォリオの47.27％— 圧倒的に最大の持分を握っているのです。そして、これが最も明らかな点です。2025年9月時点で、Nvidiaは自社の強力なライバル企業の約4％から5％の持分を獲得するために50億ドルを支払っていました。23.28ドルずつこの取引は、苦境にある企業にとっては慈善的なもののように見えました。実際の目的は共同開発でした。つまり、NvidiaのGPUとIntelのx86 CPU、そしてIntelの製造能力を組み合わせたカスタムデータセンターやPCチップを開発するというものです。これは、AI時代におけるx86の重要性に対する備えであり、また新たな製造拠点としての意味もあります。市場はこの戦略を評価し直しました。Ainvestのデータによると、Intelは52週間の低値である23.68ドルから、最高で142.35ドルまで上昇しました。一方、Nvidiaの株価は…2.148千万株6月30日時点で、その価値は約300億ドルだった。そして、50億ドルの資産がNvidiaの投資ポートフォリオの中で最大の資産となった。Nvidiaにとって、Intelの勝利は必要ない。彼らにはx86関連のパートナーやファウンドリーサービスの選択肢が必要であり、市場もそれを既に評価している。

残りのスタックも同じ読み出し処理を実行する。コヒーレントという光コンポーネントメーカーであるNvidiaは、20億ドルの投資と数十億ドル規模の購入予定を持っています。Nvidiaはテキサス州シャーマンにある工場で、BlackwellやVera Rubinクラスターを接続するための光ファイバーインターフェースを構築しています。何万台ものGPU間でデータを伝送するこのファイバーは、GPUと同様に重要なものとなっています。ノキアは、AIやクラウド事業の収益が年々2倍以上になり、32億ドルの注文があったため、Nvidiaに一般的なネットワーク技術だけでなく、AI-RANへの参入も可能にしています。AI-RANとは、データセンターのエッジ部分でAI推論を実行する技術です。CoreWeaveやNebiusは、Nvidiaのサーバー能力を再販売するクラウド企業です。Synopsysは設計ツールを提供する企業であり、Nvidiaがカスタムシリコンのパートナーシップに進出する場合には重要な存在です。これらすべては、Nvidiaのコンピューティングサービスを利用する買い手であるか、またはその周辺の物理的な構築に必要な供給業者であるかのどちらかです。

630億ドルというのは単なる写真に過ぎず、すでに変化が起きている。

これは、その数値を富として解釈すべきという意味ではありません。13Fというのは、6月30日時点のデータに過ぎず、最も大きい2つの企業、つまりインテルとSpaceXの合計です。公開されているポートフォリオの約80％それ以来、両方の株価は大きく下落しています。SpaceXの株価は、申請日の金曜日には140ドルで取引されていましたが、6月末時点では170.86ドルでした。その結果、Nvidiaの持ち株比率は約210億ドルから約172億ドルに減少しました。Intelの持ち株については、6月30日時点で約300億ドルだったものが、現在の価格では約200億ドルになっています。合計すると、6週間で約140億ドルの価値が失われてしまいました。このような変化は、Nvidiaのような大企業にとっても重要です。なぜなら、市場で取引可能な株式は、毎四半期ごとに損益計算書に記載されるからです。

この数字には、より深い不完全さがあり、それは逆方向に影響を与えている。ニュービディアのAI事業の実態を過小評価しているだけで、過大評価しているわけではない。ニュービディアの最も重要な戦略的投資は民間企業にある。xAIの株式が明らかになったのは、それが公共企業であるSpaceXに吸収されたからだ。OpenAIやAnthropicなどの民間AI企業に関する情報は、13Fに全く記載されていない。公共企業との取引による投資も、目立たないように構成されている。例えば、今年初めにニュービディアがLumentumに同程度の資金を投じたとき、それはLumentumを買収したのである。シリーズA 転換可能優先株SECが報告すべき13F証券のリストに載っていない種類の証券です。つまり、630億ドルという金額は、その最大の投資対象に対しては既に価値が低下している状態であり、また、上昇局面では最も重要な投資対象が一部欠けている状態でもあります。

資本が行く場所

これらのことが、Nvidiaの戦略に何か影響を与えるのでしょうか？コア事業は無事であり、Ainvestのデータによると、売上は前年比で70.7％、四半期ごとには19.8％増加しています。また、営業利益率は64％、投資対効果は89％です。過去4ヶ月間で株価は約18％上昇していますが、52週間の高値よりも低いレベルにあります。この状況は、その見方を変える理由にはなりません。しかし、この会社をどう評価するかを考える際には、別の視点が必要です。現在、NvidiaのGPUを保有している人は、市場で最も変動の激しい大企業株のうち2つを所有していることになります。それは、ロケット・インферンス技術を持つ企業であり、ファウンドリー事業の改善が期待される企業です。そして、その四半期決算では、コア事業以外にも不安定な投資項目が含まれているのです。

私の考えでは、配分の判断としては、そのポジションを維持しつつ、新たなボラリティをモデル化するべきです。Nvidiaは、巨大な財務状況の中からわずかな部分を利用して、コア事業に利益をもたらすような需要を生み出しています。つまり、Rubinシリコンの最大の購入者を固定し、光学やネットワーク、ファウンドリ能力を確保することです。これは、単に多様化するためではありません。63十億ドルという金額を、Nvidiaに投資を増やすべき理由として扱うことはできませんし、14十億ドルの投資減少を、売却すべき理由として扱うこともできません。しかし、今は具体的な条件があります。もし、株式投資による需要が実際のVera Rubinの注文に変わらない場合、または市場価格の変動が経営者の資本配分決定を乱す場合、この財務状況は特徴ではなく、邪魔になるものになります。市場価格ではなく、実際の変化を見るべきです。2027年から2028年にかけてのRubinのサイクルを通じて、両者の違いが、これがAIサイクルにおいて最も賢明な配分だったか、それとも最も高価な配分だったかを決定します。