Nvidiaの2027年は供給の話題です——そして、その焦点はちょうどメモリに移った。

そのような見出しにある「2027」という数字は、単なるカレンダーの偶然ではありません。これはNvidiaの2028年度の財務年度に当たる数字です。2028年1月を終える年—そしてその年は、経営陣が単に導いていっただけでした。約70％の収益成長、アナリストのコンセンサスは約44％だった。その差額というのは、一つの数字で表される全体の問題なのです。

しかし、その数字は需要に関する予言ではありません。それは供給に関する問題です。正しく読まなければ、「ニューディビアの株価が上昇すると言われているので、今買いましょう」という意味になってしまい、実際に年を決定する要因を見逃してしまいます。

制限は需要ではない。

このチェーンにおける問題は需要ではない。Nvidiaの財務担当者は、明確にそう述べている。「私たちは供給制限に悩まされている」また、顧客自身の予測によると、来年は需要がほぼ2倍になると言われています。購入者は、元々の大企業だけでなく、AIクラウド、主権国家、企業、そしてAIラボなど、幅広い組織が含まれているとのことです。来年の業務の約4分の1NvidiaとAmazonだけが、そうするつもりだと述べました。2027年と2028年にさらに200万台のGPUを配備する。企業がその程度の需要を生み出せる場合、その年の成果は、供給業者が実際に提供できるチップの量によって決まります。

したがって、2027年における投資の問題というのは、誰がルービンを欲しがるかということではありません。重要なのは、どの要素がどれだけ多くのルービンシステムを生産できるか、そしてその要素が十分に速く、安価に成長できるかどうかです。

最初の障害は、緩和することです。

皆が既に知っているコークポイントから始めましょう。それは高度なパッケージング技術です。AIチップは、GPU、CPU、メモリデバイスを一緒に接続するTSMCのCoWoSプロセスがなければ存在できません。TSMCは、高度なパッケージング市場の約95％を支配している。これが、AI開発全体における大きな障壁でした。業界が絶えず直面する制約だったのです。

ここが地図がより興味深くなる場所です。パッケージング能力が実現されました。TSMCはCoWoSの規模拡大を進めています。2024年終わり時点では約35,000個/月で、2026年末には120,000～140,000個に増加すると予測されている。ほぼ4倍に増加しました。Nvidiaはその割当において主役となっています。2027年までにTSMCが持つCoWoS容量の半分以上を利用することパッケージの高さは依然として高いですが、もはや唯一の制約ではありません。チョークポイントが拡大すると、圧力は他の場所に移動します。

動いた制約

それはチェーン上を下へと移動し、記憶に残るようになった。具体的なノードはHBM4eである。これはNvidiaのGPUの隣に配置されている高帯域幅メモリであり、それを作り出すDRAMウェーハも含まれる。TrendForceの業界調査によると…2027年までDRAMの供給は不足状態が続く、と共にHBMビットの出荷量は来年、50〜60％増加する見込みですが、依然として需要には足りていません。、そしてメモリサプライヤーが価格設定の力を保持している同じ期間を通じて。

最も強力な証拠は、Nvidiaが行っている対策です。Nvidiaは、SKハイナックス、サムスン、マイクロンという3つの主要メモリメーカーがHBM4を供給できることを認可したと発表しています。今後のRubinラインのためにです。つまり、買い手が需要を確保しようとしているのです。しかし、同時に希少性を考慮した再設計も行われています。第3四半期にはそれが始まったのです。ルビン・ウルトラ世代では、全ての12高さのHBM4eではなく、8高さのHBM4e、12高さのHBM4、そして8高さのHBM4といった低仕様のメモリパッケージが使用されている。、そしてそれは次世代のVera Rubin SuperchipモジュールのSOCAMM容量を半分にした予想される供給制限のためです。世界で最も大きなメモリの顧客が、より厳しい供給状況に合わせて自社製品の仕様を下げ始めるとき、それは深刻な問題となるのです。

Nvidiaにとってのコストは何か

ここが、構造と所有権が分かれる場所です。Nvidiaはこの重要なポイントを所有していません。Nvidiaは、その重要な位置にある3つのサプライヤーから商品を購入しているだけで、それらのサプライヤーは高い価格を請求しています。Nvidiaは、メモリの価格が急騰し、部品のコストも上昇していることを指摘しました。第4四半期には、粗利益率が約74％から71～72％程度に低下するだろう。— 季ごとに900億ドル以上の売上を上げる企業としては、著しい減収となります。

これが、このチェーン全体の中で最も健全な形です。Nvidiaは、不足を巨大な収益成長に変えるのです。70％という目安は、まさにそのことを意味しています。なぜなら、世界は送り出せるすべてのチップに対して料金を支払うからです。しかし、その価格はNvidiaだけでなく、メモリ製造業者やパッケージ化を行うファウンドリーにも回されるのです。つまり、実際には購入者がいるのです。

構造は正しい。問題は価格だ。

これらは、2027年の成長が失敗するということを意味するわけではありません。需要は実際に存在し、設計も確定しており、サプライヤーも認証を受けているのです。依存関係も明らかです。これは好意的な見方であり、その根拠もあります。

この規律とは、市場がすでに成長率を把握しているということを忘れないことです。Nvidiaの市場価値は約5.3兆ドルです。その収益状況は、提供される成長率に比べて平凡に見えます。楽観的な見方も隠されていません。まだ決定されていないのは、HBM4eが予定通りに、そしてNvidiaが負担できるコストでリリースされるかどうかです。なぜなら、それが利益率やどれだけのシステムが販売されるかを決定するからです。

つまり、「今購入」という表現は、方向性は正しいが、メカニズムが間違っている。2027年を、勢いにかかる賭けとして捉えているのだ。実際の賭けは、他の3社が所有するメモリサプライチェーンに関するものである。Nvidiaの2027年の将来像は非常に明確であり、しかし、Nvidiaがコントロールできないノードに依存している。それが株価を魅力的にするかどうかは、その将来像に関する問題ではなく、その上に立つためにはどれだけの代価を支払う必要があるかという問題である。