Nutanix：Q4 ProvedがMargin Machineを実現したが、106％の保持率という制限があり、ラリーは続行できない。

Nutanixは8月26日終了後の第4四半期の財務データを発表しました。朝早くには、株価は約7％上昇して、およそ70ドルになりました。この四半期は、すべての予測指標を上回りました。7億5700万ドルの収益自由キャッシュフローを記録し、非GAAP営業利益率は26.2％だった。RBC Capital Marketsもその同じ日の朝に同様のことを行った。価格目標を84ドルから90ドルに引き上げ、オーバーパフォーマンスの評価を維持そして、同社のクラウド事業の成長要因が強固であると主張している。

この枠組みは検証されるべきです。なぜなら、「成長」と「回復力」という二つの言葉が、2年前とは異なる意味を持つようになったからです。この四半期を通じて、利益率の低下が実際に起こっていることが証明されました。しかし、成長の勢いが再び加速しているということだけは証明されていません。価格がすでにそれを吸収しているからです。

実際にどのような結果が得られたか

Nutanixの業績は、予想以上に良かっただけでなく、収益性も大幅に向上しました。第4四半期の収入は前年同期比16％増加し、7億5710万ドルになりました。しかし、実際の利益率が重要です。非GAAP基準での運営利益率は26.2％に達し、前年同期は18.3％でした。今四半期のフリーチャーンクリアフローは2亿7760万ドルで、これは37％の利益率に相当します。

全年の数値も同じ傾向を示しています。売上高は28.5億ドルで、12％の増加でした。自由現金フローは8.407億ドルで、前年は7.502億ドルでした。これは、総売上利益がほぼ横ばいであることを考えると、約29％の利益率です。経営者が好む評価指標である「40の規則」によれば、売上成長率と自由現金フローの利益率を合計したものです。42回ヒットし、3年連続で40を超える記録を達成これが、投資案の持続可能な部分です。つまり、粗利益率が約88％であり、現金回収能力も優れており、その運営利益率は年間で2.6ポイント向上しています。

見出しに記載されている収益数値についての注意点：第4四半期のGAAP EPSが4.34ドルというのは素晴らしい数字ですが、繰延税評価ポリシーに基づく120億ドル程度の一時的な支出が含まれている。それは会計上の虚構に過ぎず、実際の操作ではありません。実際の数値は…非GAAPベースのEPSは0.60ドルで、市場が予想していた0.49ドルよりも高い。.

その下にある成長の原動力

ブルーケースは年間固定収入に基づいています。Nutanixは今年、年間固定収入が25.5億ドルで、16％の増加を記録しました。これは第3四半期での15％の成長率よりも1ポイント上昇です。年間固定収入の成長速度は鈍化しています。第1四半期では18％to3日目までに15％したがって、第4四半期に16％に戻ったのは、RBCの「加速」によるものです。実際、この効果は幅広い範囲に及んでいました。同社はその年間で約3,100人の新規顧客を獲得しました（第4四半期だけでも650人）。その結果、総数は約32,360人になりました。また、ブロードコムのライセンス変更後にVMwareから移行してきた顧客のおかげで、安定した成長が見られたと述べています。CEOはこう言っています。移動波は何年も続くでしょう。そして、新しいロゴのほとんどはVMwareから来ているものです。

しかし、同じリリース版には、耐久性に関する情報をより多く含む第二の保持数があります。これは、現代のサブスクリプション時代における最も弱い印刷品質です。ネット収益の保持率――つまり、新規顧客が来る前に、既存の顧客が今年と前年でどれだけ支払ったかの比率は、第4四半期では106％で、前四半期と同じでした。2026年度初め時点で109％2025年度全体で約110％、2024年度のピーク時には121％でした。経営陣は、この問題を初期の取引規模が大きいことによるものだとしています。数学的に見ると、この比率は低下してしまいます。その説明は妥当ですが、問題はそこにあります。つまり、既存の顧客数がもはや成長の原動力ではなくなっているのです。106％という保持率ということは、既存の顧客が年間約6％しか支出を増やさないということです。したがって、成長は、既存顧客数の増加によるものではなく、新たな顧客を獲得することが重要になってきます。

これは、「不備があるが実際的な」企業の典型的なパターンです。だから、成長に関する目標を慎重に解釈する必要があります。同社の2027年度の業績予測では、成長の加速は示されていません。32.8億～32.3億ドルの売上高に対して、中間値で約12％の成長が期待され、非GAAP基準での運営利益率は24～25％、自由現金流量は8.5億～9.5億ドルになるとされています。第1四半期の売上高は7.55億～7.65億ドルで、前年度の記録的な水準と比べて約13％増加します。また、第4四半期の16％の成長は、CPUやメモリの不足が収益認識を遅らせた1年後、在庫の処理が進んだためであり、経営陣は供給制約が2027年度も続くと述べています。

既に行われた集会

価格はリスク/リワードの2番目の部分であり、大きく変動しています。Nutanixの株価は70ドル近くで取引されており、52週間の低値である34ドルを約2倍に上昇しています。2月に株価が40ドル台だった時から評価が上昇し、6ヶ月で約76％上昇しました。市場価値は190億ドル近くで、現在の株価は2027年度の収益の約5.9倍、2027年度の自由キャッシュフローの目標値の約21倍です。収益性は高いが成長が遅いインフラ・ソフトウェア企業のNetAppの場合、株価は過去の売上高の約5.3倍です。市場の見方は以下の通りです：RBCは90ドル、Needhamは85ドルと見積もられています。ウェルス・ファーゴとモルガン・スタンレーは、それぞれ65ドルと63ドルの目標価格で同等の位置にある。.

2月には、40ドル台の価格で購入者が得られるとされていました。しかし、現在は70ドルで、会社が実際に提供できる高品質な製品を手に入れることができます。2.36十億ドルの現金や投資、そして第4四半期の76百万ドルの自己買い戻し措置などが、株主にとって有利な条件となっています。しかし、新たな資金を投入する場合、「安すぎて間違いになる」という状況はもはやありません。約21倍の自由現金流に対して、約12％の収益成長率を目指し、現代のサブスクリプション時代において最も低い維持率を達成する会社に対して支払うことは、実行力のある投資であり、安価な投資ではありません。

次の検証ポイントは、11月末頃に発表される第1四半期の業績です。この業績により、ARRの成長率が10〜12％程度の水準を維持しているか、また純収入の保持率が106％の水準で安定しているかどうかがわかります。もう一つの検証ポイントは、AIや外部ストレージ関連の事業——つまり、Dell PowerStoreのサポート、AMDとのパートナシップ、8月に約5％の人員削減が行われたことで資金が調達されたエージェンシー型AIの取り組み——が、計画通りに実際の売上に転じているかどうかです。経営陣によると、AIは急速に成長していますが、依然として収益のごく一部に過ぎません。また、2027年度の予算目標でも、AIへの投資は重視されていません。

RBCの「回復力」は、その点においては妥当です。VMwareへの移行が実際に進んでおり、利益率の拡大も現実的であり、財務状況も健全です。しかし、証拠では、現在の価格で成長を評価するのは不適切です。保有者は本当に強力な資金源を持っています。70ドルで新たな買い手が現れると、うまく運営されている、適度に成長しているソフトウェア企業を、適切な評価額で購入することができます。この好調な状況は、今後2〜4四半期で収益の安定やAIの効果が発揮されることにかかっています。これは妥当な投資対象ですが、単純に取引するわけではありません。