RGAの第2四半期の交換に関する数字：Workdayは退場、AdobeとGitLabは残る

3ヶ月ごとに、各機関が保有する資産が金融市場に流れ、ニュースの話題になります。RGA Investment Advisorsというニューヨークの会社は、自社の手法をこう表現しています。長期的に、低成長率で、適正な価格で今四半期のサイクルには、単なるリストよりも実用的なものが与えられました。つまり、明確な方向性を持った小さな回転です。ワークデイを売却し、ラッチェス半導体の投資を切り下げ、ディズニーも手放した。そして、それによりAdobeやGitLabに新たな投資が行われました。業界全体の要因を考慮して見ると、そのパターンは一貫している。しかし、そのタイミングは実際には思われるよりも遅いのです。その遅れこそが真の教訓です。

四半期は6月30日に終了し、その業績は8月末の同社の第2四半期の報告と共に発表されました。その二つの日付の間に、3つの売上の中の1つが変化しました。8月13日には、ロイター通信がそれについて報じました。シルバーレイクは、ワークデイを私企業化するための交渉中です。；株式1回のセッションで19％も上昇し、10年で最高の日となった。その結果、市場価値は500億ドルを超えるようになりました。持株状況の開示は常に遅れている指標です。つまり、それは過去の日付における人々の決定を記述しているだけです。Workdayの売却情報と今日の価格というのは、二つの異なる時点です。

ですから、重要な問いは「RGAをコピーすべきか？」ということではありません。重要なのは、現在のデータが取引の両方に関する名前について何を言っているかということです。その比較を行えば、その数値が明確になり、それがある人々のプロセスの研究例となります。

アドビから始めます。なぜなら、アドビは最も強い価値評価を示しているからです。アドビの株価は、連続収益に対して約15倍の倍数で取引されています。これは安価なソフトウェアではありません。アドビの利益率の構造を考えると、それは比較的安価なソフトウェアです。現在のデータによると、マイクロソフトの株価は連続収益に対して約27倍、オートデスクは約37倍、インクトゥイトは約22倍です。一方、アドビの営業利益率は約36％であり、自由現金流率は約40％、自己資本利益率は約63％です。自由現金流は年間約100億ドルで、市場コストの約9％に相当します。売上成長率は約11.5％で、安定しており、予測も四半期ごとに上回っています。5つの指標を合わせてみると、これは珍しい状況です。評価と利益性が同時にAランクであること、約15倍の倍数と約36％の利益率がうまく機能しているのです。最終的に、価格の動きも一致しています。アドビは今年中で約21％下がっていますが、20日間の取引で約16％上昇し、200日移動平均を上回りました。

ワークデイは、その逆の姿です。だからこそ、買い手と売り手が同じ枠組みに属するのです。ワークデイの株価は、後続の利益を58倍、売上高を約5倍として算出され、営業利益率は約10％です。これはアドビ社とは全く異なります。高い倍数で評価されているが、利益率は低いのです。収益成長率は13％程度で、前年の中段階の成長率に比べて鈍化しています。58倍の値段を支払って、成長率が遅く、利益率が10％という状況は、数字が示すものと一致しない状態です。評価と収益性の面では、FとCの領域に位置しています。RGA自身も1年前にワークデイを購入していました。2025年半ばの文書では、当時のCEOであるカール・エッシンバッハの下でのコスト削減プログラムによって、2桁の成長率をより速い利益成長率に変えることが可能だと主張されていました。株価が226ドル近くで取引される場合、予想収益の約25倍になる。2025年8月には、そのポジションはなくなってしまいました。その後、市場はその企業の価格を再評価しました。AInvestの総合的なサインでは、Workdayは「買い」と評価されていますが、これはファクターコールではなく、別の取引形態です。

第二の購入は、取引における成長の側面です。評価が好意的ではないため、その証拠が重要になります。GitLabの収益は約25％増加しており、総売上高に対する利益率は約87％です。GAAPベースでの損失はありますが、自由現金流量は約2億6000万ドルで正の値であり、資産状況も純現金が多い状態です。企業価値対売上高の比率が6倍であるため、絶対的な観点から見るとGitLabは高価ですが、Datadogとは異なる価格帯に位置しています。最新の報告によると、最近の四半期の業績は予想を大きく上回っています。EPSは約0.24ドルで、予想された0.16ドルよりも高かったのです。また、20日間で株価は約28％上昇し、平均値を上回っています。変化するのは、単にニュアンスではなく、実際の実行力です。「第2法案」と呼ばれる5月の再編案、その計画とは国の足跡を約30%減らすそして、工学分野を、エージェンタルAIを中心とした約60の自律的なチームに再編することです。これは原則的には合理的な方向性ですが、報告書がその有効性を証明するまでは、リスクがあるでしょう。Workdayの取引の結果として…キーバンクのアナリストたちは、GitLabを買収候補として挙げている。要因としては、成長における「A」の影響や、評価に与える影響などがあります。これらは状況によって異なり、動きが激しい部分については、それに応じて規模も決まるのです。

ラティス半導体は、「勝者が自由に動ける」という理念の後半部分を最もよく体現している企業です。この株価は、60.50ドルという低値から157ドルという高値まで、前年度比で約78％の上昇を遂げました。以前のコメントによると、それは第四四半期における新たな持分として追加されただけだ。その後、6月までにそれを売り払った。低売上の本として、迅速に売却したのだ。現在の数値が、その規律を示している。たとえ…収益が約62％増加した、記録的な好成績の四半期でした。この株価は、売上高の約25倍、利益の約450倍という水準です。つまり、完璧な成長が期待される株でしたが、その勢いは今では失われています。Lattice Semiconductorの株価は114ドル近くで、50日移動平均値よりも低く、RSIは37近くで、5営業日で約14％下落しています。AI投資の話が技術的な支援を失ったことで、78％の下落になってしまいました。これは、市場にとって良い結果です。

ディズニーは、ソフトウェアではない企業です。これは、「安い」という概念が特定の業界なしでは意味を持たないことを示しています。ディズニーは単独で見ると妥当な企業です。利益率は約22倍、帳簿価値は1.6倍程度です。グループ比較をすると、ディズニーは安い企業ではありません。ディズニーのEV/EBITDAは約11倍ですが、コムキャストは約5倍、ワーナー・ブラザーズ・ディスカバリーは約7倍です。また、ディズニーの配当利回りは約1.4％で、これはコムキャストの約3分の1に過ぎません。収益は約4.5％増加しますが、パークとストリーミングサービスの再建により、年間9十億ドル近くの投資が必要となり、自由現金流量は年々約28％減少します。ディズニーの特徴は、中程度の利益率、自社業界に対する高い評価、そして負の自由現金流量の傾向です。配当重視の企業として注目されるべきですが、前四半期の状況を追う必要はありません。

これらのことは、RGAの取引ポイントを証明するものではありません。また、3つの出口のうち2つは、四半期が終了してから自動的に移動してしまいました。再現可能なのは、現在のデータが示す規律です。つまり、安価で高利益率のソフトウェアを購入し、低利益率のソフトウェアには高額を支払わないこと、利益を得て強みに変えること、そして業界全体の比較が終わるまで、その株価を安いとは見なさないことです。RGAの今四半期は、まさにバーベルのようなものです。一方は安定したキャッシュフローの機械であり、もう一方は高ベータのオプションです。具体的な取引内容はもう古いものですが、その要因を考慮することは依然として有効です。誰かのポートフォリオを導入する前に、それらを実行してください。