ノバーラティスの株価下落は、買いのチャンスなのか、それとも価値が低下する状況なのか？

9月8日、ノバルティスは1回の取引で約13％下落し、これは記録上有する最悪の日となった。300億ドル規模の市場価値が消え去る2種類の後期段階の薬剤は、1週間以内に効果がなくなってしまった。ペラカルセンは、かつて心臓血管系の大ヒット作として扱われていました。そして、デルデシランという筋肉を消耗させる治療法です。120億ドル規模の買収の中心となるものこの全体について、市場の判断は簡単に言えます。つまり、公正な再評価だったということです。現在の価格は、なくなった薬品を反映しているに過ぎません。このような減算だけでは問題が解決しない。これは、もっと詳しく検討する必要がある部分です。

再評価のケースは実際に存在する。

最も強力なコンセンサスのバージョンから始めましょう。それはほとんど正しいからです。Novartisが約束している成長目標を達成するために、Del-desiranやpelacarsenは全く必要ありません。2030年までの5～6％の売上成長率は、8種類の「リスクが低減された」医薬品に依存している。— キスカリ、コセンテックス、ケシムプタ、プルヴィクト、センブリクス、レクビオ、ファブハルタ、ラプシド — どの製品も今週は失敗しなかった。試験結果が出たにもかかわらず、経営陣は売上目標を再確認した。つまり、その崩落によって計画自体が失われたのではなく、選択肢がなくなっただけだ。アナリストたちは、起こったことを「」と表現している。鋭いパイプライン駆動型再価格設定収益性があり、成長している主要事業です。

そう思えばいい。それが全ての問題であり、また全ての人々の状況でもあるのだ。

下落は成長価格にほとんど影響を与えなかった

問題は、それほど深刻ではなく、むしろ重要な点です。この崩落により、評価価値にはほとんど影響がなかった。崩落後の価格が139ドル近くである中で、ノバルティスの株価は将来の収益に対して約17倍の価格で取引されている。崩落前は20倍程度だった。17倍という数値は、成長がない企業にとっては不適切な倍数だ。特許の問題を抱えながらも、10数％の成長率と40％以上の利益率を維持している製薬企業にとっては、17倍という数値は適切な数値ではない。これは、今回の経営陣の努力が実際には信頼できないものであったことを示している。

「ガイダンスが確認された」ということが実際にはどういう意味かを注意してみてください。ガイダンスが動くのは、経営陣がそれを実行することを選択したときだけです。悪い四半期の後でも、ガイダンスは横ばい状態に留まります。それは、計画がまだ機能しているからではなく、単にそうなっているからです。5～6％の成長率を維持することです。今年の3つの重要なデータが2つも欠けてしまった後それは、モデルに欠陥があるための古い出力に過ぎず、成長によるプレミアムが正当であるという証拠ではありません。

この「低下」が必要とする隠れた仮定

つまり、「買い取り・売却」の取引は、残りの「リスクが低減された」パイプラインが本当にリスクが低減されているという点に基づいている。しかし、先週はその逆のことが起こった。ノバルティスが今年発表した3つの重要なデータの中で2つが失敗に終わった。「リスクが低減された」というのは、将来の可能性に関する判断であり、過去7日間が市場によるその検証期間だった。そして、その検証は失敗に終わった。このパイプラインは、ノバルティスにとって史上最も深刻な特許問題への対処策だったのだ。40億ドルの収益の不足エントレスト、プロマクタ、タシグナのジェネリック製品が米国市場を席巻している。今週は単に2種類の薬剤が失われただけではなく、その収益源を代替するための仕組み自体の信頼性も失われてしまった。

つまり、3種類の薬剤が存在するということです。その中で、Rhapsidoとして販売されている経口型BTK阻害剤であるレミブルチニブがそれに該当します。承認された用法はアレルギー性皮膚炎のみであり、主要な先進国での市場規模は約20億ドル程度です。したがって、実質的な市場は多発性硬化症という分野です。バンク・オブ・アメリカは、最大で約30億ドルの売上を見込んでいる。混雑した高効率オーラルカテゴリー内で。

本当の割引はどのようなものになるのでしょうか？

正直に価格を評価すれば、その罠が明らかになります。もし市場が既に負の側面を適切に評価していたら——つまり、業績予想の下方修正や成長率の低下、特許問題の影響など——ノヴァティスは、成長がない企業として、10数ドル程度で取引されていただろう。そして、業績予想の下方修正も、何の損害もなく行われるはずだった。しかし実際にはそうではない。17倍のプレーオフ価格であり、50日平均や200日平均を下回っており、配当利回りは約2.8％である。売り側の平均目標価格は、価格より数パーセント程度高いだけです。人々は依然として、この株の価値向上を信じている。たった一週間の悪い出来事が、その株の価格を安く見なされることになっている。

しかし、これらのことからノバルティスが失敗した企業だというわけではありません。彼らが得る尊敬は当然のことです。キスカリ、100億ドルの目標を達成へと進む, プルヴィクトの収益は20億ドル近くに達し、急増しています。利益率は75％を超え、投資資本収益率は約18％に達し、配当も維持されている。購入する理由としては、これらの問題が存在しないという点が重要だ。単に、残りの投資先が失敗しないこと、そしてレムブリュティニブが競争の激しい市場で順調に展開されること、そして40億ドルの収益損失を吸収できることが必要だ。それは割引価格ではない。それは、まだ期待を裏切っていない部分に対して支払われる成長倍率なのである。

それを決定する信号

下落が確定する兆候は、まだ始まったばかりです。それは、経営者が5～6％の成長率や40％の利益率を達成できないと認めたことです。しかし、それは実現されていません。その日が来たら、依然として目標価格を上回る予測をしているアナリストたちは、その目標価格を下げるでしょう。そして、すでに「その価格で評価されている」株も再び下落するでしょう。下降の限界が本当に来たという信号は、逆のことです。つまり、価格が下がっても株価が動かないということです。なぜなら、成長によるプレミアムが最終的に価格から支払われてしまったからです。

2回の失敗が終わりであり、始まりではないという賭けは、このパイプラインにこれ以上の驚きがないという意味です。人々は、昨日間違った「リスクを減らす」という言葉を使ってそのような賭けをしています。同意することでキャリアを守ることができます。しかし、ポートフォリオを守ることは決してできません。