NIOは、自己資金を下回る水準で取引されている。9月1日の利益報告会議で、その価値がどうなるかが決まるかもしれない。

NIOが提供した2026年第2四半期に107,658台の車両が、自身のガイド範囲を失っている11万から11万5千個同社は8月20日にその遅延を報告しました。これは、9月1日に財務業績が発表されるよりも1週間以上前のことです。過去1年間で既に30％下落している株価において、このような配達の遅延は、投資家が売却する方向へと導くようなニュースとなります。

唯一の問題は数学的な計算です。NIOは約70億ドルの現金や投資を保有しています。その企業価値、つまり市場価格からその現金を差し引いたものは85億ドルです。つまり、運営する事業や工場、バッテリー交換ネットワーク、3つのブランド、そして年間57％の成長率を持つ収益基盤の総額は、現在の市場評価では約15億ドルに相当します。つまり、1年間の予想売上高の10分の1以下に過ぎません。

株が安く取引されるのは、何か理由があるからです。NIOの場合、その理由は、企業の構造的な問題なのか、それとも市場が過小評価している一時的な障害なのか、ということです。

NIOは実際にどのくらい速く成長しているのでしょうか？

配達数は、「指導が不足していた」という状況よりも、興味深い情報を提供しています。NIOの3つのブランド戦略――高級なNIO、マスマーケット向けのONVO、コンパクトなFirefly――によって、販売量が増加しています。第2四半期には、NIOブランドからは60,945台が販売されました。ONVOからは29,124台が販売され、前年比で70％の増加となりました。Fireflyからは17,589台が販売され、合計で前年比で約50％の成長となりました。

収入もさらに急増しています。2026年第1四半期の収入は37億ドルで、2025年第1四半期と比べて112％増加しました。第2四半期の収入予測は47.5億ドルから50億ドルで、前年比で72％から81％の増加です。アナリストたちは、およそ四半期ごとに48億ドル2026年度のコンセンサスによる収益は192億ドルで、2025年比で56％増加します。

粗利益率の増加が、より明確な指標となります。2026年第1四半期において、NIOの全体的な粗利益率は19.0％で、これは4年間で最高値です。車種別の粗利益率は18.8％で、前年の10.2％から上昇しました。これは4四半期連続で粗利益率が上昇していることです。EV企業におけるこのような大きな粗利益率の向上は、通常、2つの理由があります。1つは、高利益率モデルの導入によるもの、もう1つは実際の製造効率の向上によるものです。NIOの場合、両方の要因があるようです。ES8や新しいフラグシップモデルのES9は高利益率のSUVであり、また、同社は長年にわたって生産量を拡大してきました。

調整後の非GAAP基準による利益性が実現されました。NIOは2026年第1四半期に、調整後の運営利益が970万ドル、調整後の純利益が630万ドルであったと報告しました。これは、非GAAP基準による利益性が続く2ヶ月連続となります。GAAP基準による結果は依然としてマイナスであり、第1四半期の純損失は約4900万ドルでしたが、その差額は主に株式報酬や償却費によるものです。傾向は明確です：2025年第1四半期にGAAP基準で67億5000万ドルの損失を出していた企業が、12ヶ月後には4900万ドルの損失を出し、収益は112％増加しています。

なぜ市場は気にしないのか

NIOの株価は、前年同期比で0.75倍です。将来価格におけるP/E値は負の値となっています。なぜなら、同社はGAAP基準ではまだ損失を出しているからです。この株価は過去4ヶ月間で23％下落しており、52週間の取引範囲である4.30ドルから8.02ドルの低水準にあります。

割引を行うには正当な理由があります。NIOはバッテリースワップネットワークに多額の資金を投じています。これは他の自動車メーカーが使用していない独自のインフラです。このネットワークは既存顧客にとって有利なものですが、一方で資本の消耗も大きく、総負債は約160億ドルに達しています。また、過去12ヶ月間で870百万ドル近くの資本支出が行われました。運営キャッシュフローは428百万ドルと正の値になりましたが、自由現金流は4億3900万ドルのマイナスとなっています。つまり、NIOの事業活動は現金を生み出しているものの、工場やスワップステーションへの投資や拡張にかける費用が、生み出す現金を上回っているのです。

Q2の販売成績が悪かったのは、わずか2％ほど予想を下回った程度であり、これは業界全体の状況を裏付けるものです。市場は、中国のEV企業のこのような失敗を、業界が厳しい状態であり、競争が絶え間ないこと、そして利益率が幻想に過ぎないという証拠と捉えています。Li AutoのQ2の販売量は前年比で12％減少しました。XPengもほとんど成長しませんでした。業界全体が苦戦している中で、ある企業の利益率の改善は、構造的な優位性とは思えません。それは単なる運次第にしか見えません。

AInvestの総合評価モデルによると、NIOは「買い」と判断されている。ただし、各アナリストの意見や評価方法については公表されていない。市場の意見は一致していないようだ。

評価の不一致

ここで、数字が説明と一致しない点があります。NIOは年間57％の成長率で収益を上げています。粗利益率は20％近くに達しています。2四半期連続で調整後の収益性が良好です。現金は70億ドルあります。また、市場ではその運営業務全体の価値を約15億ドルと評価しています。

背景を考えてみると、NIOの企業価値は、2026年の予測収入の0.44倍に過ぎない。年間56％の収入成長率を持つ企業が、半年分の売上額以下で取引されることは通常ありません。特に、利益率が高く、収益性が向上している企業にとってはそうです。たとえNIOが持続的なGAAP利益を得られないとしても、12ヶ月間で4億2800万ドルという運営キャッシュフローの推移から判断すると、キャッシュの消費は減少しており、拡大しているわけではない。

市場がコストセンターと見なしているバッテリー交換ネットワークは、重要な運用上の節目を達成しました。2026年2月にNIOは、1億個目のバッテリー交換を完了しました。経営陣は2026年までに1,000か所のスワップステーションを新設する計画です。バッテリー交換はもはや実験的な特徴ではなく、成熟したインフラとなっており、企業の競争優位性を形成する要素となっています。他の中国のEVメーカーでは、この規模でのスワップステーションの導入はありません。スワップステーションが一般的になり、購買決定に影響を与えるようになった時、このインフラはコストセンターから顧客獲得の手段へと変わります。まだその段階には至っていませんが、これは重要なインフラ効果です。

9月1日が決定すべきこと

9月1日の業績報告書には、どんなハイライトの成功や失敗よりも重要な3つのデータが含まれています。

まず、調整後の利益性が3四半期連続で続くかどうかです。アナリストたちは、GAAP EPSの損失が約…という見通しです。0.05から0.07までしかし、株式ベースの報酬を除いた調整後の数値こそが、実際の業績の推移を示しています。第3四半期の調整後の利益が、第1四半期と第2四半期の業績が異常ではなかったことを証明するでしょう。

第二に、粗利益率の動向です。第1四半期の粗利益率は19.0%でしたが、これには2025年第四四半期に124,807台が納入されたことによる季節的な低下も含まれています。もし第2四半期の粗利益率が19%前後またはそれ以上で推移するなら、その改善は循環的な要因ではなく、構造的なものであることが証明されます。しかし、粗利益率が15%前後に戻るようなら、その状況は悪化していると言えます。

第三に、フォワードガイダンスです。NIOは、業績が発表される前から継続的に予測を行っています。第2四半期の業績未達は、経営陣が過剰な期待をしていたことを示唆しています。そのため、9月1日における第3四半期および年間の目標が特に重要になります。慎重な予測であれば、警戒心を示すことになります。一方、積極的な予測であれば、第2四半期の未達は一時的なものであり、ES9やONVO L80の発売時期が原因である可能性が高く、これらのモデルは5月中旬に販売が開始されたため、4分の1の期間しか時間がないということです。

リスク

リスクは、NIOの利益率は実際に存在するものの、不安定であるという点です。同社は3つのブランドを運営しており、それぞれが異なる製品ラインやサービスネットワーク、ブランドイメージを持っています。これは野心的なことであり、費用もかかります。もし、各ブランド間の需要が現在の提供速度を維持できない場合、利益率は急速に低下します。中国のEV市場は激しい競争があり、価格圧力も強烈です。ある株式が安くなっているのは、構造的な理由によるものかもしれません。つまり、現在の状況が魅力的であっても、事業自体が利益を得ることができない可能性があるからです。

また、バランスシート上のリスクもあります。160億ドルの負債があり、現金は70億ドルですから、純負債は約90億ドルになります。現在の資金比率が101％というのは適切ですが、それほど良い状態ではありません。もし会社が事業拡大のために資金を調達する必要がある際に、収益成長が遅くなった場合、株式の希薄化が起こる可能性があります。

ケース

NIOは完璧な企業ではありません。GAAP基準での利益率も良好ではありません。負債が重いのです。第2四半期の受注数の不足は事実であり、中国のEV市場も厳しい状況です。これらは市場が無視している問題ではありません。それが、株価がそのように動く理由です。

問題は、市場がそれらの企業を過度に高く評価しているかどうかです。192億ドルという売上高を持ち、年間56％の成長率を実現し、粗利益率は20％近く、70億ドルの現金がある企業が、85億ドルの企業価値に属するのは、何か構造的な問題がない限りではありません。現在の状況からすると、この会社は順調に成長しているようです。利益率は上昇しており、3つのブランドで販売量も増加しており、調整後の利益率も良好です。

4.37ドルで、NIOの価値は、現金価値よりも低く、また半年分のフォワード収入の半分にも満たない。9月1日時点の第2四半期の財務数値が、調整後利益が第三四半期と同じ水準であり、粗利率が19％前後であることを示せば、この評価の不一致は無視できなくなる。もし結果が悪ければ、その安い価格は最初から正当化される。

数学的な基準によって、下限が決まります。9月1日の結果が、その下限を上回るかどうかを決定します。