ネットアップの買い戻しが盛んになっている――今ではその価格もそうなっている。

2026年5月、NetAppの取締役会は、有効期限のない、10億ドルの株式買い戻しプログラムを再開することを承認した。貯蔵会社が、買い戻しや配当を通じて株主に13.6億ドルを支払った一年の後でこの動きは、順調なプロセスに合致しています。NetAppは自社の株式を徐々に割引していきます。そのため、残っている株式の数が多ければ、時間が経つにつれて会社の所有権も増えていきます。これこそが、株主に有利な企業の成長の仕組みです。

この話は真実ですが、そこに間違いがあります。買い戻しによって得られる価値は、株を購入する際の支払価格に応じてのみ生まれます。そしてNetAppの場合、もはや安価な会社ではなくなってしまいました。重要なのは、買い戻しが実際に行われているかどうかではなく、その資金が十分に確保されているかどうかです。つまり、株価の下落によって、以前に得られた利益が消えてしまったかどうかです。

買い戻しが安全だからこそ、重要なのはそれではない。

資金調達から始めましょう。なぜなら、買い戻しが最も効果的になるのはそこだからです。2026年度において、NetAppは…運営キャッシュフローは約21億ドルであり、資本支出はわずか1億9800万ドルに過ぎない。ほとんどの現金は株主への配当に充てられます。自由現金フロー会社の総支払額の約1.4倍に相当する。そして、経営陣はそのようにするつもりだと言っている。2027年度には、自由現金フローの最大100％を回収できる見込みです。第3四半期を終える長期負債よりも多くの現金と投資がある状態NetAppは、この目的において実質的にレバレッジをかけずに済みます。買い戻し行為はレバレッジを利用した投資ではなく、財務状況を悪化させることもありません。むしろ、資金が補充されるのです。

しかし、「資金が確保されている」ということと「安価である」ということは、別のことです。そして、その文の後半部分が、購入者にとってすべての作業を代行してくれるのです。

退職する株主が増えている

これが理由です。過去3年間で、NetAppの1株当たり利益は年間約4.6％増加しましたが、純利益は年間わずか1.8％しか増加していません。1株あたりの成長率の半分以上それは、より多くの利益を生み出す事業から来るのではなく、株数が減少してくることから来るものです。つまり、自己買い戻しというのは、単に、ほぼ横ばいの利益を1株あたりの数値として増加させるだけのことです。

この二つの状況は、両方に影響を与えます。つまり、株式の買い戻し制度が実際に効果を持っているということです。安値で購入した株主は、長年にわたってEPSの増加を享受してきました。その間、NetAppの株価は約3倍に上昇しました。しかし、それとは逆に、基盤となる企業の成長率はほとんどないということです。利益自体が年2％以下しか増えない場合、買い戻し制度が成長の手段となります。したがって、今日購入する投資家は、株数が減少し続く状態を支援していることになります。それは、事業が加速するわけではありません。

その課題は、より難しくなっているのであって、簡単になっているわけではない。NetAppは廃業した。過去1年間でその株式の約1%、3年間で2.4%そして、削減のペースは3年連続で鈍化している。株式の割当が年間4.2%から1%に減少した。この減速は機械的なものです。株価が上昇するにつれて、1ドルで買い戻される株式数は減少し、また、株式ベースの報酬もその数を補うものに過ぎません。利益がほとんど増加しない会社において、1年に1％の株式を放出することは、成長のための動きではなく、単に1株あたりの数を維持するだけのことです。

価格がそのメリットを消し去ってしまった。

こうして、この株価は限界に達する。ネットアップの株式価格は今年、約85％上昇し、52週間の低値からほぼ2倍になった。現在の価格は約197ドルで、これは過去の収益の28倍、EBITDAの19倍に相当する。1年前には、この株価は100ドル以下だった。

買い戻しが行われる際、資金が低い倍数で使われる場合、1株あたりの価値が最も速く上昇します。100ドルで、13.6億ドルの年間収益が得られると、適度な価値の企業の大部分を購入できます。そして、その増加分は1株あたりの成長率に反映されます。197ドルで、28倍の利益がある場合、同じ資金で購入できる株数は半分以下になります。そして、その株数は、すでに多くの利益を含んでいる倍数で購入されるのです。過去3年間の株式の収益は、利益の成長を大きく上回っています。つまり、倍数が拡大したということです。かつて価値を生み出していた買い戻しが、今では、買い戻し自体が高騰した価格を正当化するための手段となっているのです。

機械の後ろの余裕

資金調達の仕組みにも、独自のリスクが存在します。高利益率の定期的なサポートサービスというビジネスでは――約93％の総利益率— これが、リターンの背後にある多くの作業を担っているものです。しかし、メモリや部品のコストが上昇しているため、モデルが苦しくなっています。2027年度において、全社的な総利益率を68.5％から69.5％に引き上げる。これは2026年度の71％から低下するものである。もし、そのサポート・メンテナンスの利益が減少するなら、買い戻しを実施するための自由現金流量も同時に減少してしまいます。そして、買い戻しが高コストになってしまうのです。

NetAppの株主還元プログラムは実際に存在し、十分な資金が投じられている。正直、ハードウェア分野において最も株主に優しいプログラムの一つだ。それが、株式を割引価格で買い戻す際に、その会社を保有する理由だった。しかし今では、それはそうではない。今日では、この買い戻しは、成長率の低い事業において、1株あたりの成長を促すためのものであり、その倍率は既に安定した成長を考慮した値段になっている。NetAppの株を「割引価格で買い戻す」というのは、会社が支払った価格で意味があることだ。現在の株価が求めている価格ではない。