メドトロニックの「現金化機械」は加速しているが、株価はまだ不利な状態にある

今年初めに、メドトロニックの株価は73.31ドルという52週間の低値に達しました。これは最高価格から約30％下回る値です。現在の価格は約91ドルで、前年比で約6％下落しています。注目している投資家たちは、待つ理由が十分にあると感じています。関税の不確実性や、糖尿病関連の事業による複雑さなどがあります。また、単位数の成長率が実際の利益増加に変わるかどうかについても疑問があります。

そして、財政年度が終わりました。メドトロニックは商品を納入しました。364億ドルの収益——10年で最も高い年間成長率過去12ヶ月間の自由現金流は61億ドルであり、前年比で約16%の増加となっています。今後の中間期については、経営陣は有機的な収益成長率が6.75％～7.25％、非GAAP EPSが5.90ドル～6.00ドルになると予測しています。これは6.7％～8.5％の上昇に相当します。

経営の軌道は明らかに変わってきました。投資家が考えるべき問題は、その変化に株式が追いついているか、それとも以前の状況が依然として価格を押し下げているか、ということです。

何が変わったか

メドトロニックは、成長を実現しようと何年も努力したが、結局うまくいかなかった。収益の動向は横ばいまたは微増にとどまった。株価も他の企業に比べて低かった。投資家たちは、これを「信頼性は高いが面白みのない医療技術関連企業」と見なしている。つまり、収益性を重視し、資本価値にはあまり期待しないような企業だ。

この変化は、一つの分野に集中しています。それは心臓の虚血治療であり、特にパルスフィールドアブレーションと呼ばれる技術です。これは、心房細動という最も一般的な重篤な心拍動乱症を治療する新しい方法です。この方法では、熱ではなく電気場を使って問題のある心臓組織を破壊します。より迅速で安全であり、市場でも急速に受け入れられています。世界のパルスフィールドアブレーション市場は、2024年には約9.1億ドルで、2030年には62億ドルに達する。.

メドトロニックの心臓焼却治療装置の市場は拡大した。第2四半期では71％, 第3四半期で80％第4四半期では78％となり、最終四半期ではアメリカ市場の成長率は124％に達しました。心血管関連事業全体は、一年間を通じて9.3％の自然成長を遂げました。これは、パンデミックを除けば、10年以上で最も良い成績です。その単一の事業分野が、多様化した事業ポートフォリオの中で、会社全体を引っ張る原動力となったのです。

その他の事業は停滞していません。神経科学分野は3％の成長を記録し、医療外科分野は4.9％の成長を遂げています。また、CathWorksのような腎臓神経切断術関連の事業や、Hugoロボット支援手術、Stealth AXiSといった脊椎関連の製品などを通じて、さらなる成長が期待されています。

フリーチャーフローの橋

収益の成長が重要な指標です。無形現金フローは、企業が自社の将来の事業を実現できるかどうかを示すものです。

メドトロニックのTTMフリーキャッシュフローは61億ドルで、前年比15.6％の増加となりました。これこそが重要な指標です。同社は運営キャッシュフローを80億ドルに達成し、資本支出は19億ドルに抑えられています。その結果、キャッシュ収益率は14.9％に達し、前年同期の約13％から上昇しています。

投資資本利益率は14.2％です。自己資本利益率は21.8％です。これらの数値は横ばいの状態ではありません。これは、成長と効率性が同じ方向に進んでいる企業の成果です。

来年度については、経営陣は非GAAPEPSが5.90～6.00ドルになると予測しています。これは、FY26年に報告された5.53ドルから約8％の増加です。5.95ドルの中間値を考えると、現在の91ドルの株価は、非GAAP EPSに対して約15.3倍の値段になります。もし、来年度におけるフリーキャッシュフローが約67億ドル程度で推移するならば——15.6％の成長率と利益率の拡大を考慮すると、妥当な推定です——1160億ドルの市場価値は、約17倍のFCFとなることになります。

それは医療技術業界にとって安くはありません。しかし、それは成長が急激な企業の価格設定とも言えません。むしろ、市場がまだ中程度の数値で成長していると期待している企業の価格設定です。10年間で最も良い収益成長を達成し、約7％の自然成長を実現したわけではありません。

なぜ株価が完全に動かないのか

ここが、期待値の再設定という対比が明らかになる場所です。市場は依然として従来のリスク構造を基準に価格を決めていますが、事業の運営体制はすでにより洗練されている状態です。

3つの要因が株価を固定させている。

まず、MiniMed糖尿病関連製品についてです。その管理会社は、計画を発表しました。約15ヶ月以内に、糖尿病関連事業を上場企業として独立させるそれにより、短期的な収益の不確実性やポートフォリオの複雑さが生じる。これは、糖尿病関連事業自体が悪いからではなく、派生事業が投資家に好まれないような不明瞭な状況を生み出すからだ。

第二に、関税の負担です。経営陣は、関税に関連するコストとして約1億8,500万ドルを計上しています。これは大きな負担であり、投資家が注意を払うべきリスクの一つとなります。

第三に、市場には単一の好況年では不十分です。トゥリストは、この株を保有し続けており、数四半期にわたってEPSの成長がより強くなることを期待しています。そして、最終的に状況が改善されたと判断する時点で、その株を売却する予定です。それは妥当な見方です。1年間の急成長があるからといって、その前の数年間の不振を消すことはできません。しかし、つまり、予想外の出来事が起こり得るレベルは実際には低いということです。今期は経営陣が毎四半期で目標を更新していますが、それぞれの時点での株価の反応は控えめだったです。

UBSは最近、この株価を「買い」と評価に変更しました。つまり、業績が改善しているということです。しかし、アナリストたちの意見では、分割が行われるのは一種の準備段階に過ぎません。数値は改善していますが、全員が自分の考え方を更新したわけではありません。

どのようなことが事件を破綻させるのか

ここでの論点は、業績の成長が続くかどうかにかかっています。落ち込みの条件は明確です。メドトロニックは、2027年度において有機部門の収益が6.75％～7.25％の増加、非GAAP EPSが5.90ドル～6.00ドルになると予測しています。もし同社がその範囲の下限やそれ以下の数値になった場合——特にPFAの成長率が70％～80％の範囲を維持するのではなく、50％台の範囲に戻る場合——そうなると、再評価の根拠は失われます。

関税の拡大がもう一つのリスクです。すでに計画に含まれている1億8500万ドルは、貿易政策がさらに厳しくなると増加する可能性があり、それによって利益率やFCFが直接低下します。そうなれば、従来の計画と新しい計画との間の差が狭くなります。

MiniMedの分割により、第三のリスクが生じます。IPOの手続きが複雑だったり、分離独立された部門の評価が予想を下回った場合、会計上の問題や投資家の混乱を招く可能性があります。

これらは実際のリスクであり、仮定上のものではありません。しかし、運営面で実際に改善が進んでいる企業にとっては、実際に起こりうるリスクです。

投資の論理

これは、興奮のためではありません。これは、自由なキャッシュフローが増加していくことが明らかになったら、簡単に無視できなくなるようなビジネスに関することです。

メドトロニックは、期待が再定義されるような企業の特徴を持っています。市場はこの会社を成長の遅い医療機器メーカーとして見なしていますが、実際の事業は、長期的な技術プラットフォームを基盤にして急速に発展しています。PFAは1年単位の製品サイクルではありません。心房細動治療の世界的な市場は数百万人の患者を対象としており、メドトロニックの市場シェアは上昇しています。特に第4四半期だけで8ポイントの上昇となりました。

前年比の成長率は、決して魅力的な数値ではありません。しかし、同時に、ほぼ7％の自然増収を実現し、毎四半期ごとにEPSの予想を更新し、自由キャッシュフローが16％増加した企業の数値とも言えません。数値が示す内容と価格が意味する内容との間のギャップは縮小しているものの、まだ完全には埋まっていない状態です。

2027年度の次の2四半期が、この変化が持続するか、一時的な現象に過ぎないかを決定する。もし収益成長が予測値の中央値付近で維持され、FCFが継続的に増加するなら、株価はメディカルテクノロジー業界の他企業と同様に、成長性の高い企業として評価されるようになるだろう。しかし、そうでなければ、従来の状況が続くことになる。そして、その証拠が得られない場合には、手を引くのも悪くない。

この企業は、61億ドルの連続したフリーチャーンクーフローを持ち、収益よりも速く成長しており、さらに成長を続ける方向にある。しかし、その株価はまだ完全に追いついていない。これが非対称性である。それが有効な行動につながるかどうかは、PFAや心血管関連の事業が持続的に成長できるという信念と、市場が段階的に変化するのを待つ忍容性にかかっている。