マーベルのGoogleとの取引は実際に行われている。しかし、現金の流れがその価格に追いつくまでにはまだ時間が必要だ。

マーヴェルのGoogleとの取引は実際に行われている。しかし、現金の流れがその価格に追いつくまでには時間が必要だ。

今週、この市場はマーベル・テクノロジーを第一級のAIチップ企業と認定しました。その結果、株価は約6％上昇し、終値は251ドル近くに達しました。この動きの背景には、Googleとのカスタムチップ契約があります。この契約により、Googleは58197万株のマーベル・テクノロジー株を購入する権利を持つことになります。約122億ドルの価値がある資産— その取引は、主に…に依存している。2033年度までにGoogleが実際に購入するシリコンの量.

ビジネスロジックについては、何の異議もありません。Googleは、主にBroadcomと共にカスタムチップの開発を行っている。そして、ハイパースカーラーたちは、Googleが行ったのと同じように、シリコン供給業者を多様化しています。一度、あるデザイン会社がその規模の需要に対応できると証明されると、次々と別の供給業者が加わっていきます。Marvellでは、AmazonやMicrosoftもカスタムアクセラレーターの顧客として数えられており、Googleは最も大きな顧客です。Googleに関する報告書です。白い鯨を捕獲するそれは誇張ではなく、会社の業績に真に大きな変化が生じていることを意味しています。

しかし、その価格はすでに決まっている。251ドルという価格で、マーベル社の市場価値は約2200億ドルに達している。今年は約195％上昇し、過去4ヶ月間では200％以上上昇している。これはもはや変動する株ではない。来12ヶ月間の将来の成長が、先に買い手に与えられる株だ。

ついに現金が届きました。

このバブル相場の大部分において、マーベルはAI関連業界の中で二番目に重要な企業でした。ネットワークや光学、カスタムシリコン分野で優れた技術を持っていましたが、財務成績は常に予想を下回る状態でした。しかし、そのギャップは今や縮まってきています。2027年度の第1四半期には、5月初旬に終了したこの期間において、マーベルは24.18億ドルの記録的な収益を達成し、前年比で28％の増加を示しました。営業による現金流量は6億3,880万ドルであった。非GAAP基準で見た場合、マーヴェルやストリートが用いる指標によれば、買収による減価償却費や株式報酬を除外した結果、第一四半期の利益は1株あたり0.80ドルになります。GAAP基準では、0.04ドルです。この差額から、2月に行われたセレスティアルAIやXConnの買収といった取引に関連する会計上の処理が、現在の損益計算書にどれだけ影響しているかがわかります。

業績の推移は、約27億ドルの収益を記録し、前年比で約35％の増加となりました。また、2027年度までに毎四半期で成長が加速すると予想されています。これは約115億ドルに達すると予測されており、約40%の増加となります。より明確なのは、同社が2027年度および2028年度の収益見通しを大幅に向上させると発表したことです。以前からあった「マーベル・AIの技術が実際の利益に結びつかない」という批判は、もはや過去の話になりました。

実際に2200億ドルが何のために使われているのか

前年比での数値は簡単です。収益が加速し、非GAAP利益も加速しており、フリーチカフローも上昇しています。しかし、価格に関する倍数の計算は難しい部分です。

フリーキャッシュフローとは、運営キャッシュフローから、ファブレスではないため必要となるわずかな資本支出を差し引いたものです。マーベルはチップの設計を行うだけで、工場を所有していません。過去12ヶ月間で、マーベルは約16.6億ドルのフリーキャッシュフローを生み出し、その率は約19％でした。これを2200億ドルの市場価値と比べると、フリーキャッシュフローは約130倍になります。これは誤字ではありません。

会社自身の数値を使って、私の「粗いブリッジ」を前進させてみましょう。収益は115億ドルで、運営キャッシュフローの割合は約26％です。今年度のフリーキャッシュフローは25億ドル近くになります。これは、依然としてその額の88倍に相当します。2028年度になると、収益が160億ドル程度に達し、フリーキャッシュフローが35億ドルから40億ドルに達すると考えれば、倍数は50代後半から60代前半に下がります。つまり、現在の価格は、マーベルが2年間でフリーキャッシュフローを約3倍にするという前提です。また、希少性を持つ評価基準が適用され、さらに成長し続けるという前提です。それは可能です。これは単なる仮定に過ぎません。

売り側のカレンダーは、取引がどれだけ早く進んでいるかを示しています。5月の終わり頃には、オッペンハイマー目標を170ドルから200ドルに引き上げたオーバーパフォーマンスの評価で、同じ週にStifelは140から210へと目標を達成する両方の呼びかけが記述された時点では、株価はすでに下がっていた。6月18日には、52週間の高値である329.88ドルまで上昇したが、8月中旬になるとAI関連の取引が不安定になり、約30％下落した。その間、業績は悪化することはなく、むしろ改善した。しかし、Googleとの取引があったため、期待値が再び高くなったので、今は何も変わらない。

命令書とは、細かい条件のことです。

Googleの取引構造から、市場がどれだけ制限を加えているかがわかります。Googleは、約206ドルの価格でその株式を購入できます。これは既に市場価格よりも低いので、オプションの価値は実現されています。巧妙な点は、この権利証券が価値を持つのは、2033年までの間にGoogleが購入目標を達成した時だけです。つまり、7年間の収益契約が株式として形になるのです。最良の場合、その希薄化（約5900万株、会社の約7％）は、その権利証券を発行する注文と比べれば些細なものです。しかし、詳細を見ると、今回の上昇は、Googleの購入が予定通り実施されるかどうかに依存していることがわかります。

記録上のとおり、バランスシートは健全です。現金は約38億ドル、総負債は87億ドルであり、すべての買収に関する支出を除くと、純負債は11億ドルに過ぎません。金融工学の問題ではありません。評価倍率がすべての役割を果たしているのです。

重要な2つの日付

次の証拠点は8月27日、木曜日マーベルが2027年度の第2四半期の業績を報告する時が来る。目標は、27億ドルの収益と0.93の非GAAP利益である。私が注目しているのは、その数字自体ではなく、キャッシュフローだ。営業キャッシュフロー率が3月～5月の記録的な26％前後を維持できるかどうか、そして経営陣が2028年度の見通しについて具体的な数値を追加できるかどうかだ。2回目の発表日は10月6日で、投資家たちは実際には一度も与えられていないキャッシュフローの情報を求めるだろう。

ブレーク条件も同様に具体的です。ガイドが下向きになった場合、またはカスタムビジネスが拡大するにつれてキャッシュフローメンバーが悪化した場合、夏季の修正が再び起こります。今回は、マイルストーン構造が実現されるためには購入が必要なので、ウォラントはその状況を和らげることはありません。このリスクは意図的に集中されています。3つのハイパースケール企業は、一方で利点であり、他方で弱点でもあります。

私は、251ドルでこの株を追いかけるつもりはありません。また、安く買うつもりもありません。収益が得られた取引とは、AIサプライヤーを購入したことですが、そのキャッシュフローがまだ期待に達していない状態でした。100ドル以下から6月のピークまでの移行がその例です。ここから残るのは、数回にわたって保有し続けるという賭けです。これは、すでにその株を持っている人にとっては合理的な長期投資です。新しい買い手にとっては、8月27日にキャッシュフローが予想以上に速くなるか、あるいは価格が再びキャッシュフローが重要になるような状況になるかを待つのが適切です。会社は自分の成果を得ました。しかし、価格は追いかける価値がありません。