市場は、平和のために原油価格が下がっていると考えている。しかし実際には、供給過剰が原因で価格が下がっているのだ。そして、それによって全てが変わってしまうのだ。

見出しには、「トランプ氏は、イランとの和平交渉が近いと述べている。また、原油価格は3ヶ月ぶりの低水準に向かっている」と記されている。つまり、平和が地理的なリスクを減らすため、原油価格が下がるということだ。投資家は、エネルギー関連株が弱くなる可能性があることを覚悟すべきだ。

問題は、この話が逆順で語られていることです。石油価格の下落は、トランプが記者会見を行うずっと前から存在していた構造的な要因によって起こっていました。地政学的な背景は二次的なものに過ぎません。そして、適切なエネルギー投資家にとっては、その違いが重要なのです。

まず、現地の状況について説明しましょう。6月9日、トランプは市場に対して、イランとの合意が間もなく成立すると述べました。その結果、石油価格が下落しました。そして6月11日、イランは…どの取引についても、最終的な決定は下されていませんでした。そして、アメリカとの間で2日連続して戦闘が続いた後…ホルムズ海峡を、すべての船の通行を禁止する。イランは、現在の停戦状態を「実質的には意味がない」と述べています。つまり、平和が近づいているというのは、この戦争の一方の立場から見ればそう言えるでしょう。実際、この戦争はますます激しくなっているのです。

では、実際に原油を運搬しているものについて話しましょう。IEAは、供給過剰になると予測しています。2026年第2四半期には、1日あたり450万バレルに達する見込みです。それは、地政学的な問題に関する見出しではありません。これは、市場に流れ込む石油の量と、世界が消費できる石油の量との間の構造的な不均衡です。IEAや多くのアナリストたちは、この過剰供給を、2026年まで続く主要な価格圧力として指摘していました。停戦が始まる数ヶ月前のことでした。5月下旬、平和に関するニュースが報じられると、原油価格は約5％下がり、1バレル98.50ドルになりました。その時、市場は外交努力の成果だと考えていました。しかし、同じ市場は、毎日450万バレルの過剰供給があるという事実をほとんど無視していました。テヘランが話し合いをしているか、戦争をしているかは、その過剰供給には関係ありません。

重要なのは、市場が石油価格の下落を、全業界に及ぶ出来事として捉えている点です。つまり、すべてのエネルギー関連企業が同じように影響を受けるということです。しかし、実際にはそうではありません。キャッシュフローの仕組みはそうではないのです。

ミドルストリームの運営業者というのは、石油、ガス、NGLを輸送するパイプラインや物流会社です。これらの企業が得る収入の大部分は、手数料ベースの契約によって得られます。手数料ベースの契約とは、荷主が実際に商品をパイプラインを通過させるかどうかにかかわらず、一定の手数料を支払うというものです。これは、運営業者にとっての保険のようなものであり、キャッシュフローを商品価格から切り離すことができます。Enterprise ProductsやEnergy Transferといった企業は、このような方法で運営しています。石油が移動するときも、同様の仕組みが適用されます。1バレルあたり101.36ドル86ドルという金額には、契約上の料金が反映されていません。彼らは同じ料金を徴収しているのです。

確かに、石油価格が急落すると、石油の生産量が減少し、その結果、パイプラインを通じて輸送される量も減少します。しかし、85％以上の契約保証があるという料金ベースのモデルでは、大きな安心感があります。配当や資本投資を支えるキャッシュフローは、商品に依存しません。それは契約によって決まるものです。このような予測可能性は、市場ではまだ十分に評価されていない価値です。

たとえイランの停戦が完全に破綻し、ホルムズ海峡が長期間閉鎖されるとしても、構造的な供給状況は依然として悪化している。ホルムズ海峡の閉鎖によって、供給不足による価格上昇が起こるだろう。しかし、すでに非イラン産の原油が市場に溢れているという問題は解決しない。地政学的な衝撃は一方では効果があるかもしれないが、他方では構造的な過剰供給が続くだけだ。どちらの場合でも、収益性に関してはほとんど影響はないだろう。

ここに、価値投資家の優位性がある。市場が石油価格の動向をエネルギー業界全体の機会と同一視すると、誤った評価が生じる。商品関連企業は、契約に基づく収益を得ているにもかかわらず、大きな損失を被ることになる。また、収益の85％以上が手数料から得られている株式も、そのキャッシュフローとは無関係な理由で売却される。それはリスクではない。それは単なる計算上の問題に過ぎない。市場は、間違った企業を罰しているのであり、価格と実質価値の差は、基本データではなく、ニュースによって拡大されているのだ。

総合的に見ると、イランの問題は、実際の構造的な問題から目をそらすためのものに過ぎない。つまり、2026年までにすでに価格が反映されている巨大な供給過剰状態があり、また、中間処理セクターのキャッシュフローも、どちらの結果にも影響されない状況にある。市場ではニュースやトレンドが扱われているが、収益を基にした事業を行う企業は、その嵐を乗り越えて同じ報酬を得ている。資産運用を行う投資家にとっては、このような環境こそが、収益が期待値に達していないにもかかわらず、優れたビジネス機会を生み出す環境だ。