金利引き上げ後、市場が上昇した理由は何か――そして、その好影響がいつまで続くのか。

その週で最も奇妙だったのは、金利上昇ではありませんでした。実際には、1日目に株価が上昇したことです。

9月16日、連邦準備銀行3年以上ぶりに基準金利を引き上げ、1/4ポイント上昇して3.75％～4％となった。全員一致の決定であった。在現職大統領の強い公的反対にもかかわらず、市場は逆説的に思える行動を取りました。つまり、市場は上昇したのです。翌朝、S&P 500は1%以上上昇し、Nasdaqは1.6%上昇した。そして、ボンドの利回りは実際には高値から下がっていった。どこでも繰り返される記述としては、インフレと戦うためにホワイトハウスに逆らう覚悟がある信頼できる連邦準備制度委員会であれば、市場にとって良いということだった。信頼が回復し、独立性が証明されたのである。

それは、政策上の勝利として見せかけた安心感の表れに過ぎない。この違いが重要だ。なぜなら、信頼できる連邦準備銀行と緩和的な姿勢を取る連邦準備銀行とは異なるものであり、後者こそが株価にとって必要なことだからだ。

なぜハイキングが株価に影響を与えるのか

上昇する政策金利とは、必然的に上昇する割引率ということです。株式は将来の利益に対する権利であり、その価値は、その利益を現在に戻すために用いられる割引率に敏感です。予想される収益を一定に保つと、より高い割引率の場合、現在価値は低くなります。つまり、将来得られるお金の価値が少し下がるということです。だからこそ、「Fedの金利引き上げ」に関する共通認識は弱気的なものとなり、今週の上昇はその基準に反しているのです。

ワーシュ——新しい委員長であるケヴィン・ワーシュは、その割引率がどれくらい続くかについて、明確な見通しを示していない。委員会自身の予測によると…18人の官僚のうち、16人が今年さらに1回以上のハイキングを行い、そのうち4人は2回以上行う予定です。2％のインフレ目標に戻るのは2029年までです。彼はこのハイキングを「長く、高い地点まで行くもの」と表現し、将来の緩和措置があるかもしれないということを示唆しながら、「実際のところ、インフレーションは高すぎて、しかも長期間にわたってそうなっている。つまり、木曜日に市場が認めた「信頼性」というのは、金利を高め続けることを目指す銀行家の信頼性なのです。それは転換ではなく、むしろその逆です。

連邦準備制度が手に入れることができない部分

今、問題なのは、この急騰が何に起因しているかという点です。連邦準備制度は一年間、金利を低いままにしていました。夏末になって政策を変えたのは、経済がそれを求めたからではなく、インフレが再び加速したからです。ワーシュは、実際にこれを引き起こしている要因として、イランとの戦争が挙げられます。その戦争により石油やガスの輸送が妨げられ、原油価格は100ドルを超え、ブレント価格は決定前には109ドルに達しました。彼は、連邦準備制度が石油のような特定の価格をコントロールできないことも認めました。できることは、他の分野での需要を制御することで、エネルギー価格の高騰が一般的なインフレに発展するのを防ぐことだけです。

それが一挙で起こる罠です。このインフレは、主に供給の問題によるものです。戦争や海上交通の障害、原油の供給不足などが原因です。金利を上げても、石油の量は増えません。ホルムズ海峡の安全度も向上しません。実際には、すべての資産の割引率が上昇し、あなたの家賃や会社の支払いが遅くなります。一方で、インフレの原因となるものは、依然としてガソリンやディーゼルの価格を上昇させ続けます。議会予算局は、来年早々に戦争がインフレを約0.5パーセント押し上げると予測しています。どれだけ金利を上げても、石油価格は変わりません。

実際に市場を束縛している数値

これにより、メカニズムが装飾的なものではなく、実際に負荷を支える役割を果たしていることが明らかになります。つまり、5％以上の10年物債の利回りです。19年で最高値5％以上の利回りというのは、単なる割引率の話ではありません。それは市場のコストパフォーマンスであり、現金を持っている人にとっては真に競争力のあるリターンです。つまり、30倍の利益成長を期待できる株よりも、5％の利回りで、利益が減少するリスクがない債券を選ぶ方が良いのです。30年固定ローン金利はすでに7.19％に上昇しています。これがこの市場の実情です。それは連邦準備銀行の目標範囲ではなく、世界的な資金供給圧力によって、ほぼ20年間見られなかった水準にまで押し上げられています。

では、これら2つの悪い影響を合計してみましょう。一方で、Fedは今、政策を厳格に維持することを決意しており、さらに金利を上げる可能性があります。もう一方で、戦争によって引き起こされるエネルギー価格の上昇は、金利を上げても解決できず、CBOによればインフレをさらに悪化させることになります。木曜日の信頼できるFedの行動は、ついに誰かが何かを行うという安心感を与えました。しかし、その「何かを行う」という行為自体が、株価にとって不利な点です。ここでの「何かを行う」とは、目標とするインフレ率が政策で達成不可能な方向から続く限り、割引率を長期間高め続けることを意味します。

金曜日になると、市場は静かで不安定な終値になっていました。10年間の収益率は5％以上であり、原油価格も100ドルを超えている。それが、その反動の背後にある実態なのです。

これらのことから、明日に市場が崩壊するということは言えない。むしろ、その逆のことが言える。つまり、今週の良好なデータは、Fedが強気であることを示しているので、最悪の状況は過ぎ去ったということだ。しかし、信頼性と緩和策は同じではない。実際に市場が落ち着くのは後者である。インフレ率の再上昇、中央銀行がコントロールできない戦争、そして19年ぶりの高い長期金利は、持続的な成長の条件ではない。それらは、安心感から市場が上昇するが、状況が悪化すると市場が急落するような状況の要素に過ぎない。この見方を誤る条件は明確で簡単だ。もし石油価格が100ドル以下に落ち、長期金利が上昇を止めるなら、Fedが引き上げたが安定している状態は、市場にとってより受け入れやすいものになる。それまでは、その安心感を、Fedが規律正しい行動を取ったことへの市場の感謝として捉えるべきだ。