市場は、ベルシカをアイデアが尽きかけている企業と見なしている。しかし、実際の業績はそうではない。

ウォーレン・バフェットがベルクハイヤー・ハサワイのCEOを退任した。2025年12月31日倒産寸前の繊維工場を1兆ドル規模の巨大企業に変えたその男は、鍵をグレッグ・アベルに渡した。数週間後、新しいCEOはバフェットが3年以上もしていないことを行った。彼は株式を純投資者として購入するようになったのだ。第2四半期に約200億ドルが株式に投資されました。、含むアルファベットへの100億ドルの投資、そして45億ドルを投じてバークシャー・ハーバードの株を買い戻す.

その株の取引価格は株価収益比が12.8倍——同業他社の平均である23.5倍の半分未満多様な金融企業のために。それは今年1月までの成長率は約3％で、S&P 500の13％の成長率には及ばない。.

市場は、バークシャー・ハサウェイを、アイデアが尽きた企業と見なしています。しかし、実際の業績データからは、別の事情があるようです。

実際に会社が得る利益

バークシャー・ハーバーは金融持株会社として分類されています。しかし、この名称は、実体経済における事業を抱えている企業であるという本質を隠してしまっています。つまり、株式市場が上昇しても下がっても、資金を生み出す企業なのです。

2026年の第2四半期において、これらの事業は102.8億ドルの運営収益——16%の増加前年と同じ時期の数値です。この数値には投資による利益や損失が除かれている。アベル自身もそれについて警告している。どの四半期においても、それらは「通常、意味がない」ものであり、1株あたりの収益を「極めて誤解を招く」ものにしてしまうことがあります。操作数とは、組み合わせられるものです。

分解してみると、経済的な背景が明確になります。BNSF鉄道は、北米で貨物を運ぶ2つのクラスI鉄道のうちの1つです。15.6億ドル、6%の増加収入と生産量が増加し、コストは低下しています。ベルクシャー・ハサウェイ・エネルギーは、数百万の顧客にサービスを提供する電力事業、パイプライン、発電事業を手掛えています。8億9100万ドル、27％の増加製造、サービス、小売業の事業は収益を上げました。44.7億ドル、24%の増加これらは、単なる推測的な成長ストーリーではありません。それらは、二重支配下の鉄道事業、規制を受ける公共事業、そして規模の利点を持つ産業事業です。

弱いリンクは保険です。引受収入13％減少し、17億ドルになった第2四半期。GEICOの引受利益45％減少競争的な価格圧力が自動車保険市場に再び現した。アベルは最初の年次報告書の中でこう書いた。この業界では、有利な価格動向が鈍化または逆転しているとされており、ベルクハーア社は「一定期間、不動産や損害賠償関連の取引を少なくする」という状況になるだろう。彼は、2026年以降も、あるいはそれ以降にも逆風が続くと予想している。

保険は、別途考慮するほど重要なものです。バークシャー・ハサウェイの…1775億ドルの保険資金—保険金から得られたが、まだ支払われていない資金 — というのが、他のすべてを支える経済的基盤です。第2四半期において、フロートは1775億ドルに増加しました。2025年末時点で1760億ドル保険引受が適切に行われており、総合比率が100%以下である場合、この余剰資金は実質的には無料の資本となります。バークシャー・ハザードの総合比率は…2025年には87.1％で、5年間の平均値である90.7％よりもはるかに低かった。しかし、現在の保険料の低下傾向からすると、利益率の優位性は、少なくとも一時的には縮小しているようです。

展開の問題

アベルの下で最も重要な変化は、保険ではなく、資本の配分です。

バフェットは彼に残した。第1四半期終了時点での現金及び短期証券は3970億ドルであった。6月30日時点で、それは…になっていました。3655億ドル1四半期で320億ドルの減少は、急激な売却行為ではありませんが、何かを意味するものです。初めてのことです。14期連続でベルクシャーは、株式の純購入者となった。アルファベット社の株を取得した目的は、Googleの人工知能インフラ構築のための資金調達であった。これは、市場を通じずに行われる、非公開の株式購入契約だった。

それから、買い戻しもあります。バークシャー・ハサウェイは第2四半期に45億ドルを自社株の買い戻しに費やしました。2025年はゼロの買い戻しを行わず、2026年の第1四半期では2億3500万ドルのみです。企業の実体価値よりも低い価格で取引されている場合、買い戻しが重要になります。P/E比率が12.8、株価対帳簿価が1.46であるため、この計算結果は買い手に有利です。

問題は、3650億ドルという現金が多すぎるのか少なすぎるのかということではありません。重要なのは、その現金が…はい投資を行うことで、資本コストを上回るリターンが得られる。初期の証拠によると、評価が低い株を買い戻し、構造的な優位性を持つ事業に投資するという方法は正しい方向性である。その進み方が重要なのだ。

なぜ割引が続くのか

もし運営中のエンジンが成長しており、新しいCEOが資金を投入しているのであれば、なぜ市場価格はバークシャー・ハサウェイの価格が他の同業他社の数倍になるのか？

割引の一部は、構造的な要因によるものです。バークシャー・ハサウェイは大量の現金を保有しており、その収益は treasury金利よりもわずかなものに過ぎません。S&P 500の株価上昇を引き起こすセムトランジスター、クラウドコンピューティング、AIといった高成長業界への投資は一切ありません。投資ポートフォリオは集中しているのです。バークシャー・ハサウェイの株式保有の65％以上が、わずか5つの企業に集中している。そして、アップルだけが、株価が低迷しているため、収益に影響を与えている。

割引の一因は、後継者問題への不安です。市場は不確実性を嫌います。アベルがCEOとして初めての200日間で、その不安は解消されていません。彼は戦略を変えていますが、投資家は彼のスタイルがバフェットのように速く進むかどうかはまだわかりません。

割引の一部は、実際の障害によるものです。バークシャー・ハサウェイは、指数ファンドが避けるような二重課税の構造に直面しています。プライベートファンドのように、小規模企業や非流動性資産に投資することはできません。会社が成長してきたからには…市場価値で1兆ドル、十分に大きな取引を見つけ、かつそれによって過剰なリターンを得られるというのは、以前よりも難しくなってしまった。簡単ではない。

しかし、割引が実際に得策となるのは、その背後にある利益がそれを正当化する場合のみです。バークシャー・ハザードの年間営業収入は約520億ドルで、前年比16％の成長率を示しています。この基準には、参入障壁がある事業も含まれており、その利益は自己投資として使われており、その倍率は12.8倍です。つまり、アベルの運営方針が維持されるならば、市場はこれらの価値を適切に評価していないということです。

実際に購入しているもの――そして、購入していないもの

今日、バークシャー・ハサウェイを評価する投資家にとっては、正直な懸念があります。

あなたが購入しているのは、価格権力を持つ実体経済分野の企業たちです。例えば、石炭や穀物、複合的な貨物を大陸間で運ぶ鉄道会社、規制された公共事業会社、何十年にもわたって継続的に事業を拡大してきた製造・サービスプラットフォーム、そして数百十億ドルもの利益を生み出す保険会社です。これらを購入する際の評価額は、成長ではなく、停滞を示しています。また、資本配分の仕組みも、現金の保存から活発な投資へと移行しており、新しいCEOが低く評価されている株を買い戻し、持続的な競争優位を持つ企業に投資する姿勢を見せています。

あなたが購入しないのは、配当金です。バークシャー・ハサウェイは配当を出しておらず、アベルも変更を示していません。収益は、企業の実質的な価値の向上や自己資金の返済によって得られるものです。今日、収入が必要な投資家にとっては、これが大きな制限となります。また、あなたが購入しないのは、経済において最も成長が速い分野への投資です。バークシャー・ハサウェイの集中型株式ポートフォリオや、多額の現金を持つ財務状況は、一般的な市場の好景気の時期には遅れるでしょう。

実際に、四半期ごとに130億ドルの利益を生み出す事業は変わっていません。鉄道会社は依然として貨物を運ぶ役割を担っています。公共事業会社も引き続き電力を供給しています。工場も依然として製品を製造しています。変わったのは、これらの事業から得られる資金をどう使うかを決める人が誰かという点です。アベルがバークシャー・ハサウェイ・エネルギーで行ってきた業績や、CEOとしての初期の手腕からすると、彼はバフェットが晩年に行ったよりも積極的に資本を活用するだろうと思われます。その結果、1株あたりの内在価値が上昇するか低下するかは、投資された1ドルあたりの収益にかかっています。

12.8倍のP/E比率というのは、何かを予測するものではありません。それは単なる提案に過ぎません。問題は、その下にある企業が十分に速く成長し、その企業を所有する価値があるかどうかです。それは、その企業を作った人が誰であるかではなく、その企業がどの程度の利益を得るか、そしてその利益をどのくらいの価格で得るかによるのです。