L3ハリスとガバナンスディスカウント：批判の対象となる防御的コンパウンザー

L3ハリス・テクノロジーズは、アメリカ軍がなくては機能しないものを販売しています。例えば、目標識別用センサー、戦場での無線通信装置、戦闘機用航空機器、ミサイル制御システム、宇宙ベースの通信機器等です。2026年第2四半期には、収益が8％増加しました。59億ドル営業利益率が拡大した。11.1%バックログが増加しました。記録は420億ドル.

この株は、過去4ヶ月で約3分の1の価値を失っています。

これは、ペンタゴンがより少なく購入しているからではありません。実際には、取締役会がスキャンダルのためにCEOを解任したため、取締役会の行動が今、法的な調査の対象となっています。また、先週には証券詐欺に関する捜査が開始されました。

読者が考えるべき問題は、そのビジネスがうまくいっているかどうかではありません。重要なのは、この割引が既に起きていた問題に対する罰則なのか、それとも何かより深いものの兆候なのかということです。

ガバナンスの嵐

日8月17日、L3Harris社はサム・メフタをCEOに任命し、クリストファー・クバシックが会長兼CEOの職を引き継ぐことになった。取締役会の調査の結果、行為が問題であったことが判明した後会社の行動規範と矛盾しているメータは、各部門を管理していた会社の内部者です。収入の約80％を占めるこの発表は、他の数人の上級経理が理由もなく辞任した数日後になりました。6月16日に提出されたフォーム8-Kによって、その撤退が確認されました。理由を明かさずに。

そして、9月8日、Pomerantz LLPは、L3Harrisが証券詐欺行為を行ったかどうかについて、投資家の立場から調査を行っていると発表しました。この調査の焦点は、クバシクが退職する前に、その行動に関する情報が適切かつ完全な形で開示されたかどうかです。この調査については、今回の記事を書く時点で2日前に発表されました。

証券調査とは、何かが明らかになるということではありません。それは、法律事務所が疑問を投げかける行為に過ぎません。しかし、時間の流れが重要です。経営者たちは6月に退任し、CEOは8月中旬に解任され、調査は9月初旬に開始されました。この順序こそが、投資家がさらに何かが明らかになっているかどうかを判断する際に注目する点です。

クバシクの解任が発表された日、株価は4.6％下落し、終値は278ドルになった。それ以来、値は下がり続けています。今日現在、株価は約248ドルで取引されており、52週間の高値であった379ドルから下落しています。つまり、ピーク時より35％も下がったことになります。

騒音の下にあるビジネス

ガバナンスの問題は一旦置いておきましょう。実際の運営状況は、会社が適切に業務を遂行しているように見えます。

L3ハリスは、スペース＆ミッションシステム、通信・スペクトラム支配、ミサイルソリューションの3つの事業部門を運営しています。年間収入は約220億ドルで、従業員数は約48,000人です。主に米国国防省、同盟国の軍隊、そして民間航空業界の顧客にサービスを提供しています。

収入の構成要素が重要です。国防や政府向けの契約は主な収入源ですが、同社は航空機用のアビオニクスやコックピットディスプレイ、航空機やビジネスジェット用の通信機器など、商業的な航空事業も盛んに行っています。この商業部門が成長の原動力となり、顧客層も多様化しています。

2026年第2四半期において、同社は79億ドルの売上に対し73億ドルの新規注文を獲得した。つまり、注文数と売上高の比率は1.2倍であった。これは、需要が同社の供給を上回っていることを意味する。未処理の注文、すなわち将来の収益を生み出す可能性のある注文の総額は420億ドルに達し、これは数年分の収益源となる。

過去12ヶ月間の自由現金流量は28億ドルで、前年比で約30％増加した。運営キャッシュフローは33億ドルに達した。これらは、まさに健全な企業の数値である。L3Harrisは実際に現金を生み出しているのだ。

また、この会社は22年連続で配当を支払っており、23年間も配当を支払っている企業です。現在の収益率は2％弱であり、配当比率は利益の約52％です。配当は十分に賄われており、さらに成長する余地があります。株式収益曲線の観点から見ると、現在の収益率と配当成長との関係は、中程度の収益率で安定した成長を遂げるものです。収益面ではそれほど刺激的ではありませんが、成長を促進する効果があります。

しかし、利益率には問題があります。同社は、特にDRAMメモリチップや特殊半導体における部品コストの上昇が、利益率に圧力を与えていると警告しています。多くの防衛契約は固定価格で結ばれており、コストの負担が遅れるため、L3Harrisはペンタゴンからの補助金が届く前にコスト上昇を吸収してしまいます。経営陣は、2026年度には総利益率が150〜200ベーシスポイント程度低下すると予測しています。これはかなり大きな数字ですが、既知の事実であり、驚くべきことではありません。

ミサイル賭け

これが、L3Harrisの中で最も構造的な注目を集める部分です。

2026年1月、L3Harrisは、自社のミサイルソリューション部門を拡大するために、現在は戦争省と呼ばれているパンドラと提携を結んだ。政府はこの事業に10億ドルを投資し、L3Harrisは2026年末までにその事業を独立した公開企業として分離する計画であった。

この会社は、ミサイルを動かすための推進技術である大型固体ロケットモーターを供給する国内の2社のうちの1社です。競合企業はノースロップ・グラマンです。2026年上半期には約20億ドルの収益を上げており、20億ドル以上の新規契約を獲得しようとしています。これにより、在庫が3倍に増えることになります。

当初の計画では、その部門を独立させて一般に公開することでした。しかし、その計画は2027年半ば以降に延期されました。クバシクCEOは、その部門が過小評価されていたと述べ、市場に任せて「落ち着かせる」ことを望んでいます。

なぜこれがLHX投資家にとって重要なのでしょうか？

ミサイルソリューション事業は、推進システムの分野で二大企業が争っている状況です。ペンタゴンの「ゴールデンドーム」ミサイル防衛計画は、国家の優先事項として発表されており、対抗ミサイルの生産拡大が必要になります。1850億ドルという資金が実際に提供されるかどうかはわかりませんが、ペンタゴンは現在、対抗ミサイルの試作には32億ドルしか用意していません。しかし、ミサイル防衛への投資は増加しており、L3Harrisは国内で二つの主要な供給源のうちの一つです。

延期されたIPOのことで、この事業はL3Harris内に留まることになります。LHX株の投資家はミサイル関連事業の成長機会を得ることができますが、同社は、最も成長が速い部門の市場価値を別途把握することができていないのです。この延期は、より良い評価時期を待つという賢明な選択かもしれません。また、ガバナンス上の問題が原因で、順調な分割出資が実現できない可能性もあります。

評価差

ここが、投資の根拠が明確になる場所です。

L3ハリスの株価は、前年実績利益に対して約25倍の価格です。これは高すぎるように思えます。しかし、同業他社と比べると…

• ノースロップ・グラマンの株価は、過去の収益を16倍して算出され、収益率は1.8％です。
• ロッキード・マーティンは、約19倍の価格で取引されており、利回りは2.6％です。
• ジェネラル・ダイナミクスの株価は約21倍で、収益率は1.7％です。
• RTXは、約35倍の価格で、1.4%の利回りを提供しています。

L3Harrisは、従来の防御関連事業とRTXの間に位置しています。企業価値対EBITDAの比率において、L3Harrisは約15.9倍であり、これはノースロップの14.0倍やロックヒーデの12.8倍よりも高いですが、RTXの20.5倍には及びません。

問題は、L3Harrisがその特別な地位に値するかどうかです。同社の成長率は、他の遅い大企業よりも適切です。第2四半期の収益は8%増加し、年間予算も引き上げられ、売上高対予算比率は1.2倍になりました。配当金も22年間にわたって増加しています。ミサイル部門も、新たな機能を提供しています。

しかし、そのプレミアム価格は379ドルと設定されていました。その後、市場は、ガバナンスのリスクや調査、そして経営陣に関する不確実性が35％の値下げに値すると判断しました。もし調査で事業や財務状況に関する重要な事実が明らかになった場合、その値下げは正当であるかもしれません。しかし、問題が単にある役員の行動に起因する場合は、その値下げは過剰かもしれません。

読者が決定に持ち込むもの

L3ハリスは、注文が多く、キャッシュフローが良好で、持続的に配当が支払われる、そしてミサイル事業が戦略的に位置している強力な防衛企業です。2026年第2四半期に入る際の運営基盤は順調でした。株価の下落は、事業の悪化ではなく、ガバナンス上の問題によるものです。

しかし、防衛契約に関するガバナンス上の問題は、実際に重要な意味を持ちます。ペンタゴンは、信頼できる企業と取引を行います。しかし、CEOを解任し、自社の行動が法的調査の対象になるような状況になった場合、それは顧客に対して、収益数値では表れないメッセージを送ってしまいます。証券調査が何も明らかにされないか、あるいは、会社内部で何が起こっているのかについて、市場に完全な情報が伝わっていない可能性もあります。

貸借対照表が注目に値します。総負債は約220億ドルで、資本は210億ドルです。つまり、負債対資本の比率は約0.53です。純負債は2年前の130億ドルから現在は95億ドルに安定して減少しています。28億ドルの自由現金フローがあるため、会社は負債を返済しながら配当を増やすことができます。しかし、負債の水準は依然として高く、固定価格契約による利益率の低下もプレッシャーとなっています。

株価利回り曲線の手法を採用する収益投資家にとっては、イベントが利回りを上昇させる際に優良な配当株を購入するというのは、明確な戦略です。配当率は適切な水準であり、配当の成長記録も長いです。また、保有株数も記録的な水準です。

価格設定の力という問題は、最終的な競争優位を測る指標でもあります。L3Harrisは重要なシステムを提供する会社です。価格が上昇すると、ペンタゴンは固体ロケットモーターや目標検出装置、戦場用無線機の供給業者を簡単に変更することはできません。それが価格設定の力です。しかし、固定価格契約の仕組みにより、企業はコスト上昇を先に受け入れてしまいます。つまり、価格設定の力は関係性の中に存在しますが、契約の仕組みによって、その効果が利益に変わる速度が制限されます。

これは、収益性を考慮した投資対象とは言えない。もしガバナンスの問題がすぐに解決されると信じるなら、利益と成長の関係について考えるべきだ。財務状況、未処理の業務、配当の実績、そしてミサイルの配置に関する情報も重要だ。証券監査や経営者の退任の動きも、真の不確実性を生み出している。この決定は、数字に関するものではない。問題が引き起こした原因がすでに明らかになっているか、それともまだ問題があるかどうかに関わるものだ。