コールス：その問題はごく小さい。しかし、評価の問題はそうではない。

コールスの二枚の嘴を持つ生き物は、オンラインショッパーたちを驚かせる7月24日から8月19日の間処理エラーです。セキュリティの問題ではありません。この会社は、その主張を自動的に覆います。そして、影響を受けた顧客は銀行に連絡する必要はありません。この影響を受けた人々にとっては、一年で最も購買が活発な時期である新学期の時期に、本当に迷惑なことでした。その時期には、全国で433億ドルものお金が使われるのです。

しかし、今のところ、コールスでの投資に関する問題ではありません。実際の問題は、2日前に同社が第2四半期の業績を発表した時に起こったものです。数字を見ると、まるで好転しているように思えますが、実際の経済状況と数字との間には大きなギャップがあります。それが問題の核心です。

コールスは、調整後の利益を報告しました。8月1日終了の四半期において、1株あたり1.28ドルであり、アナリストの予測は0.57ドルでした。つまり、紙面上では124％の上回りです。しかし、その急増は需要の増加によるものではなかった。会社は…を受け取った。この四半期において、約1億5000万ドルの関税返還があった。そのうち、約1億ドルが総利益に影響を与えた。返金を除くと、粗利益率は前年比でわずか5ベーシスポイントしか改善されなかった。売上高は33億2000万ドルで、0.9％減少し、アナリストが予想していた34億ドルには達していない。同業他社の売上も0.9％減少した。店舗ごとの売上は2％減少した。デジタル販売は2.8％増加したが、これは回復のペースであり、加速しているわけではない。

関税の返還額は実際のドル額ですが、これは一時的なものです。つまり、政府の政策による利益であり、店舗がより多く、またより良い商品を販売している証拠ではありません。経営陣は2026年度の調整後EPSの予測値を引き上げました。1.00ドル～1.60ドルから1.80ドル～2.40ドルへそして、その向上効果は、1株あたり約0.65ドルの関税メリットを含んでいます。全年における比較可能な売上予測は、1.5％減少の範囲内です。市場の収益モデルは、一度の返金を吸収することができます。各四半期において、構造的なトレンドも考慮されています。

つまり、一時的な要因を除けば、今の状況は依然として小売業者としてのものであり、売上はわずかに減少しており、利益率もほとんど改善されていない。また、プロモーションが多くのホリデーシーズンが控えており、これが利益率にさらに圧力をかける可能性がある。トラフィックは年々わずかに減少しているが、経営陣はこれを近年で最も良い四半期のトラフィック数値だと述べている。セフォラのコルズでの売上は4％減少した。一方、コルズカードの顧客による売上は1％増加した。マーケットプレイスの総商品価値は88％増加した。これらは実際の傾向である。問題は、これらの傾向が大規模なレベルで重要な意味を持つかどうかである。

そして、価値の評価という点もあります。これが実際の難問です。

コールスの株価は、PERが7.5、P/Bが0.49、そして企業価値対EBITDA比が2.0です。同社は8億2100万ドルの現金があり、2007年以来最低レベルである13億ドルの長期負債がある。そして、連続して100億ドル以上のフリーチャーンクオルフを生み出しており、前年比で115％の増加となっています。配当率は2.8％で、配当比率は利益の約20％です。また、2022年以降中断されていた株式買い戻しが再開されました。フリーチャーンクオルフの収益率は50％を超えています。

苦境にある企業の場合、その数字は見えない。市場がその企業を同じ価格で評価している企業の場合にのみ、その数字が見えるのだ。

それは、購入するための自動的な理由ではありません。安価な株式が単独で投資対象になるわけではなく、それは単なる出発点に過ぎます。安価な株式が引き続き安価なままであるのは、その企業の業績が評価額を上回る速度で悪化しているからです。メイシーズやコールスのような企業は、収益の8.9倍の価格で取引されており、配当利回りは3.4％、市場価値は59億ドルです。これらの企業は同じような課題に直面しています。つまり、アマゾンと競争するディスカウントデパートメント、TJXやロスなどのオフプライス小売業者、そして食料品、ガソリン、日常品の価格への消費者の圧力などです。コールスも、この点において特別な存在ではありません。

しかし、コールズの場合、同業他社と比べて安いというだけではありません。むしろ、この程度のキャッシュ生成能力を持ち、この程度の財務状況を持つ企業としては、絶対的な価格としても安いのです。年間で自由現金流がほぼ2倍に増加し、負債負担が19年来的低レベルにある企業において、P/E比率が7.5というのは、「待ってみる」ような評価ではなく、すでに深刻な問題があることを反映した評価です。

問題は実際に存在し、名前を付けるべきものです。2四半期連続で下落している状況の中でも、同様の売上は依然としてマイナスです。収益の向上は関税の影響によるものであり、需要によるものではありません。ホリデーシーズンはより積極的な販売活動が行われる予定ですが、これが利益率を圧迫する要因となります。コルスは閉店しました。昨年は27店舗そして、持っている。約1,150か所が残っているCEOのマイケル・ベンダーは、2026年には新たな閉鎖がないと述べています。しかし、同社は長年にわたって、まだ完全には改善されていない状況を防ごうと努力してきました。主要な顧客層である低所得から中所得の家族たちは、彼らの予算に与える影響が大きい項目において、インフレが依然として続いています。経営陣は、この状況を「困難なもの」と表現しており、同様の売上数もそれを裏付けています。

変化をもたらすのは、一度の収益源がないにもかかわらず、比較対象となる売上が正の方向に転じる四半期です。これこそが市場が待っている唯一の指標です。コルズカードの売上が久しぶりに増加し、市場全体のGMVが88％増加したことは、いくつかの取り組みが効果的であることを示しています。しかし、それらは単に補助的な部門での成果だけではなく、実際の利益に反映される必要があります。学校休暇期間やホリデーシーズンがその証明の機会となります。もし第四四半期までに比較対象となる売上が横ばいまたは正の方向に転じれば、1.80ドルから2.40ドルの利益予想は控えめに見えるかもしれません。そして、倍率も現在の水準から上昇し始めるでしょう。しかし、第四四半期に売上がさらに低下し、プロモーションによる利益率の圧力が強まれば、安い倍率は安全策とはなりません。それは、この事業がまだ成功していないという現実を反映しているだけです。

ここが、良い企業と良い株価との違いが重要になる場所です。コールズは今、優れた企業ではありません。売上高が低く、運営モデルもまだ構築中であり、競争環境も厳しいです。しかし、その株価は、苦境にある小売業者としての価格ではありません。それは、倒産寸前の企業としての価格です。年間10億ドルの自由現金流量、8億2100万ドルの現金残高、ほぼ10年で最も低い負債率、再開された買い戻し措置、そして利益の20％を費やす配当金——これらは、構造的に衰退している企業の特徴ではありません。

評価額は、事業が悪化するよりも早く再計算されている。それが買いの機会なのか、それとも価値の罠なのかは、今後2四半期の比較売上にかかっている。市場はすでに、事業が改善しないというリスクを考慮している。それが本当の問題だ。アナリストの予測や、コールスの場合の手数料の返還などではない。問題は、10億ドルの現金を生み出し、利益の7.5倍の価格で取引されている企業が、次のホリデーシーズンが終わる前に売上の減少を止められるかどうかである。