クラナのGoogleによる評価は、単なる気まぐれに過ぎない。実際の価値を決定するのは、その評価そのものだ。

スウェーデンの裁判所は、Googleに対してKlarnaに支払いを命じました。19.7億円水曜日には、Klarnaの価格比較事業子会社であるPriceRunnerに対する重要な反トラスト判決が下されました。この判決は今日、ニュースのトップになります。しかし、実際の問題は、Wall Streetが無視してきたことです。つまり、$KLARの価値は過去1年間で62％も下落しました。問題は、市場が、成長しているファインテック企業を、危機に瀕した企業として評価しているということです。実際には、その企業の状況は全く逆なのです。

この会社の経歴は、非常に単純で悲惨なものでした。クラルナは2025年9月に1株あたり40ドルで公開されました。初日には45ドルを超えましたが、その後はほぼ全ての期間を通じて19～20ドル前後の値で推移しています。今年の初めからの株価下落率は32％であり、過去120日間では36％も下落しました。最も低かった時には、株価は12ドルまで下がりました。IPO時の急騰ぶりは、すぐに消えてしまいました。

この話の鍵となるのは、その価格変動と、損益計算書に記載されている情報との間にある矛盾です。

収入の増加は鈍化することはなく、むしろ加速しました。2025年度の総収入は35億ドルで、前年比で25％の増加となりました。それから…2026年の収入は10.1億ドルに達しました。これは前年比で44％の増加であり、アナリストの予測を7.2％上回る結果です。その四半期のデータを年間で計算すると、Klarnaの収益は約40億ドルになる見込みです。GMV（総商品取引額、つまりプラットフォームを通じて行われる取引の総額）は、第1四半期において337億ドルに達し、前年同期比で33％の増加となりました。アメリカでの売上は39％増加しました。

利益性は、もはや理論上の概念ではありません。2026年第1四半期の調整後の営業利益は6800万ドルで、これは2025年度全体の営業利益が6500万ドルであったことに比べて増加した。また、第1四半期の純損失は、前年同期比で95％減少しました。クラナは、2024年に初めての年間純利益を発表しました。その金額は2100万ドルでした。現金を使い捨てるようなBNPLスタートアップから、利益を生み出す事業へと成長するという道のりは、単なる理想論ではなく、実際に起こり得ることです。

評価の計算結果と、成長率が一致していません。重要な数字を見てみましょう。クラルナの企業価値です。これは、現金や負債を考慮した市場価値であり、実際に買い手が支払うであろう価格をより正確に反映した指標です。クラルナの企業価値は74億ドルです。一方、過去の売上高は約38億ドルで、つまり、EV/売上高は約1.9倍です。今後得られる収益は約40億ドル程度になると予想されます。そうなると、PEG比率は0.25となり、成長性のある株と見なされる1.0以上の水準には達していません。

たとえ、会社の成長率が10％だったとしても、その倍数は安すぎると見なされます。Klarnaの場合は、季節によって異なりますが、25％から44％の成長率を記録しています。収益の成長率がEV/売上高の倍数をその程度以上に上回っている場合、その価格には何か問題があるということです。つまり、ビジネス自体には問題はないのです。

19.7億ドルの裁判所の判決は、重要な意味を持ちます。クラルナの市場価値に比べて、このような大きな金額が一時的に会社の財務状況を改善するには十分です。しかし、それだけが論点の中心になるべきではありません。Googleは間違いなく控訴するでしょう。そして、この判決を下すための裁判は、昨年3ヶ月間も続きました。プライスランナーは、もともと83億ドルを求めていました。裁判所の判決を、単なる障害としてではなく、むしろ好機として捉えるべきです。

実際の購入価格は、Klarnaの方が安いです。Klarnaは、収益率が25％以上という成長著しいフィンテック企業であり、調整後の運営利益も良好です。また、売上高に対する株式の価格は、企業の実質的な価値の2倍未満です。このような比率は、成熟した、成長が遅い金融サービス企業に見られます。しかし、アメリカや海外市場で取引量が急増しているプラットフォームには、こんな比率は見られません。

AInvestの総合的な評価によると、この株は「買い」と判断されています。たとえ、その評価の根拠となるスコアリング手法が明確でないとしても、これは将来の予測と一致しています。問題は、成長戦略が維持されるかどうかではありません。第一四半期の数値からすでにそれが明らかです。問題は、Klarnaが拡大しても、その収益性が維持されるかどうかです。

次のテストは、2026年第2四半期の決算が発表される時です。アナリストたちは、収益は約9億9300万ドル程度であり、一株当たりの利益は0.06ドルになると予想しています。もしクラーナが第1四半期の10億1000万ドルの収益水準を維持したり、さらに上回ることができれば、現在の価格は、IPO後の正常化に伴う過剰な反応と見なす方が適切でしょう。それぞれの基礎データが悪化していることを示しているわけではありません。

ブレークポイントは明確です。第2四半期には、収益の急増が続き、利益率も保証されます。しかし、深刻な経済的不況が発生すると、信用損失が発生し、この前提が崩れる可能性があります。それが実際のリスクです。IPO後の価格の変動ではなく、そういったリスクの方が大きいのです。しかし、EV対売上比率が1.9倍であり、収益成長率も25％以上であるため、さらなる急落のリスクは限られています。一方、同業他社の評価額に基づく再評価の結果、大幅な上昇が期待できます。

この市場は、倒れた天使のIPOを、破綻した企業と混同してしまっています。しかし、実際にはそうではありません。