ケック・インターナショナルは40,000クロールの注文量を持っています。問題は、その注文自体ではありません。

ケックインターナショナルがちょうど発表しました1,303クローレー— 約1億5300万ドル—の新しいインフラ工事の受注です。その受注案件は多岐にわたります。インド北部で400キロヴォルトの送電線、サウジアラビアでは380キロヴォルトのプロジェクト、そしてアメリカにおけるタワーの供給。今年のこれまでの成功と合わせて、同社の受注数は今や…を超えている。7,600クローラー合計オーダーボックと保留中の入札数が多い状態40,000クローレル.

見出しは勢いがあるように聞こえる。しかし、株価はそうではない。

ケック・インターナショナルの株価が下落した昨年、約48％上記の金額から930ルピー以上が約408ルピーに減少した。同社は収益が横ばいであると報告した。利益が42％減少した最新の四半期における状況です。オーダーボウは非常に大きいです。利益率も悪化しています。そして、これら二つの事実は矛盾するものではなく、同じ話なのです。

インドは支出している今年の財政年度において、公共資本支出は12.2千万ルピーであった。, 2014年比で6倍の増加そのお金の大部分は、再生可能エネルギーが都市や工場に届く前に、送電線を通じて運ばれる必要があります。欲しいだけの太陽光発電パネルや風力タービンを作ることもできます。送電塔や線路がなければ、電気は元の場所で留まってしまいます。

ケック・インターナショナルは、世界最大の送電EPC請負業者これは、送電インフラの設計、製造、建設を行うものです。110カ国以上T&D事業は、2025年度の総収入の59％が、2026年度には68％に増加する。ケーブルや導体が増えていった。最新の四半期において、57％需要は実際に存在しており、問題点は物理的なものです。送電能力を承認し、許可し、4分の1の期間で構築することは不可能です。

それは、勝者になるための手順のようです。その後、注文から資金がどのように流れるかを確認しましょう。

EPC経済の罠

注文の発表というのは、収益が得られるという約束です。しかし、利益が得られるという約束ではありません。EPC請負業者は利益率が低く、支払いを受ける前にプロジェクトの資金を調達し、契約締結から最終請求書が出るまでの間に発生するすべての費用超過、遅延、原材料価格の上昇分を自ら負担します。

ケツ・インターナショナルの連結EBITDA率は2026年度全体の7.1％2027年度の第1四半期には、それは低下しました。5.8パーセント— 3ヶ月で118ベーシスポイントの圧縮。収益は横ばい。5,024クローレー税引き前の利益は42％減少した。73クローレールのインドルピー独立したEBITDA利益率は4.0％で、8～10％の範囲よりもはるかに低い。この事業は、歴史的にそのように運営されてきました。

経営陣は、この状況の原因を3つの要因に求めている。すなわち、中東の地政学的不安が運送費や供給コストを高めること、労働力不足が建設作業に影響を与えること、そして水関連プロジェクトにおける支払い遅延など、過去のプロジェクトの問題によるものだという。プロジェクトの収益の25～30％は、提供された材料から得られるものです。— 設備、タワー、ケーブルなどは、顧客が支払いをする前に購入し、配送する必要があります。運賃が高くなったり、配送が遅れたりすると、請負業者がその差額を負担します。

さらに、ケックは約の未払い受取金を抱えています。アフガニスタンでの水プロジェクトやジャル・ジエヴァン・ミッションから8億～9億ルピーが得られる。これらは推定値ではありません。それらはまだ回収されていない請求金額です。純粋な運転資金は…134日つまり、この会社は機械を正常に運用し続けるために、約4ヶ月半分の運転資金が必要なということです。純負債は…6,568千万ルピー.

計算をしてみましょう。5.8％のEBITDA率の場合、1,000クロレーという収益があれば、利息を除いた運営利益は約5.8億ルピーになります。最新四半期の利息費用は1億6400万ルピー—その期間に得られた営業利益の3倍です。会社は借金のコストを負担した後、株主に対して7億3千万ルピーを配当しました。

40,000クローレのオーダーボookは、収入と比べて印象的です。23,506クローレーしかし、EPCにおける注文書は現金準備金ではありません。それらは、2〜4年間で収入に変わるという約束です。もし利益率が維持され、契約が成立し、顧客が期限内に支払いを行い、そして請負業者が運転資金を確保して建設を続けられるならば、そうなるのです。

お金がどこに行くのか

伝送用EPCの収益性は、競争が激しいこと、コストが明確であること（鋼材、労働力、設備など）、そして顧客が価格設定権を持つ政府関連企業であるため、構造的に薄いものです。Kec Internationalは、競争入札によってプロジェクトを獲得しました。これらの入札は、投入コストが上昇し、実施が困難になるにつれて、異なる収益率で実行されました。

地理的な集中度も重要です。およそ注文簿の4分の1がサウジアラビアとアラブ首長国連邦にあります。経営陣が指摘した中東の供給不安は、単発の事象ではありません。これは、パイプラインの25％を占める事業環境です。

次に、顧客の集中問題があります。ケックの国内送電事業は主に政府機関向けです。そのため、需要の確実性はありますが、価格設定の柔軟性は限られます。送電会社が線路を必要とする場合、最低価格を提示した者にプロジェクトが割り当てられます。ケックは大規模に建設できるため勝つことができます。しかし、高い利益率を持っているため、そうではないのです。

これが、必要であることと利益をもたらすことの違いです。伝送は必須です。ケツは主要な建設会社です。しかし、このどちらも、利益が利息コストを上回ることを保証するものではありません。

注文数と実際の利益との差異

新たに得られた1,303クローレーの注文は意味があるものですが、根本的な変化をもたらすものではありません。年間収入が23,500クローレーであることを考えると、これは年間売上の約5.5％に過ぎません。YTDで得られた7,600クローレーの注文も十分な数字です。つまり、数ヶ月で年間の売上の約3分の1を得ているということです。しかし重要なのは、注文の量ではなく、その価格設定の基準です。

経営陣は、2027年度の利益率が2桁に戻ることはないだろうと指摘しました。目標は…2028年度までに高い単一の数字の利益率を達成する供給チェーンが正常化されるか、労働力が確保されるか、そして過去の紛争が解決されるかに依存する。つまり、2年後になります。

ケーブル業界は成長が著しいセグメントです。収益は57％増加しました。最新四半期で6億1000万ルピーそして、運営側はエラストマー製やEビームケーブルの生産能力を高めています。ケーブルは、プロジェクト契約ではなく、製品として製造されるため、送電用EPCよりも優れた性能を持っています。しかし、それでもケーブルの量はまだ限られています。注文の12％が受け入れられているそして、総収入のわずかな割合に過ぎない。低利益率のプロジェクト業務から高利益率の製造業への移行は実現されるが、まだ初期段階にある。

株価が伝えていること

市場価値が約10,500クローチェの約408ルピーであるKec Internationalは、使用する利益計算基準によってP/E比率が異なります。2026年度の運営利益に対して…650クローレル倍数は約16倍です。最新四半期の年間利益が7億3千万ルピーであることを考えると、これは140倍以上です。アナリストたちの平均的な目標は、およそ…570ルピーから600ルピーつまり、現在の水準から40～50％の上昇が期待できるということです。ただし、経営陣が2028年度までにマージンを回復させることが条件です。

市場は、需要不足のためにケック・インターナショナルを罰していない。むしろ、利益率の低下やキャッシュフローの不安定性のために罰しているのだ。これらの問題は、利益率が低く、受取金が長期化し、原材料費が上昇しているすべてのEPC業者に共通する問題である。株価の下落は、インフラ投資のブームを逃したからではない。建設業者の経営状況は、選ばれるだけではなく、実際の施工能力にも依存するという現実を反映しているのだ。

物語を変えるもの

3つの要素が、ケックインターナショナルを単なる注文の話から、実際の収益の話へと変えるでしょう。

まず、利益率の回復です。EBITDAの利益率が7～8％の水準に戻れば、企業は利息を賄い、現金を確保するのに十分な運営利益を得ることができます。経営陣は2027年度第3四半期以降に改善が見られると述べていますが、その目標達成は供給チェーンや労働状況が正常化することに依存しています。それは約束ではなく、希望的観測に過ぎません。

第二に、受取金の回収です。8億から9億ルピーもの未払い金があることは、財務状況に大きな問題をもたらします。わずかな部分でも回収できれば、キャッシュフローが大幅に改善されます。アフガニスタンに関する受取金については、地政学的リスクがあり、通常の回収手段では解決できない可能性があります。

第三に、ケーブルの移行です。もしケーブル事業が経営者の目標に沿って成長するなら…3,000クローレの目標利益率が高くなると、収益の構成が変わってきます。Kecは、68％を占めるEPC請負業者から、製造部門を持つより多様化した企業へと移行するでしょう。しかし、その過程には2～3年かかります。そして、新しい生産能力が実際に生産を開始するのはまだ先のことです。

今日発表された指示によると、需要は強く、資金の流れも十分であることが確認されました。これらの情報は、利益率や運転資金の循環、または受取金のリスクには何の影響も与えません。Kec Internationalは実際にボトルネックに立たされています。インドは送電線がない限り、成長を電力化することはできません。そして、Kec Internationalはその送電線を建設する会社です。投資家が考えるべき問題は、作業が完了するかどうかではなく、利益率やキャッシュフローが、数千億ルピーの負債を抱えながらも利益を出す企業を待つ価値があるかどうかです。