インベストィングインダストリアルの可能な上場は、Ducatiではなく、費用を生むシステムへの賭けです。

かつてドゥカティを所有していた、アストンマーティン社の敷地内にあったこの不動産は、今、市場に出す準備が進められている。イタリアで最も有名なプライベートエクイティ会社の一つであるInvestindustrialが、ミラノで自身の株式を上場する可能性について検討を始めると言われている。しかし、この情報はまだ初期段階であり、実際に上場されるかどうかはわからない。しかし、このような上場がどのような効果をもたらすかについては、注意が必要だ。なぜなら、その答えは、目立つ企業名が示唆するものとは異なるからだ。

一般の人々は、オートバイやスポーツカーの株を購入するわけではありません。彼らが購入するのは、管理会社の株式であり、その対価として得られる収益です。この違いこそが、どんな評価よりも重要な点です。

料金を払う装置であり、工場ではない

InvestIndustrialの事業内容は、保有している企業の工場ではありません。彼らが行っているのは、それらの企業に投資した資金に対して手数料を徴収することです。買収マネージャーは、2つの収入源で生計を立てます。まず第一に、管理手数料です。これは、投資した資本のわずかな割合に相当し、企業が利益を上げるかどうかにかかわらず、毎年支払われます。次に、運用利益の一部です。これは、一定の基準を超えた利益の約5分の1程度の割合で得られるものであり、監督する企業が成功した場合にのみ支払われます。前者は年金のようなものであり、後者は高い基準が必要な報酬です。上場している買収会社というのは、要するに、年金を受け取りながら、その報酬も得る手段なのです。

それは、自社を一般大衆に売り込む方法を身につけた業界の経済状況です。このパターンは確立されています。ブラックストーン、KKR、アポロ、TPGがアメリカでそのパターンを実践しました。ブリッジポイントはロンドンで上場しました。CVCはユーロネクスト・アムステルダムで取引されています。その株式の一部を提供し、数十億ドルを調達するということです。Investindustrialは、同じモデルのイタリア版となるでしょう。

1990年にアンドレア・ボノミが家族の工業グループを基に設立したこの会社は、資金を調達したと述べています。そのファンド全体で110億ユーロ以上しかし、その規模だけが重要なわけではありません。物件の経済性を考える上で重要なのは、手数料収入が持続可能であることです。投資された資本は何年も間、固定されてしまうので、市場が変動しても、手数料収入は続くのです。株価は、手数料が継続的に得られるという信念や、全期間を通じて利益が得られるという信念にかかっています。

なぜ今、そしてなぜミラノなのか

ボノミは、それが…ということを率直に述べている。産業は「分裂している」メガマネージャーや専門家へと変わり、その際には規模や永続的な資本が重要な要素となる。上場というのは、これらを実現するための一つの方法である。上場によって、統合のための通貨が得られ、創業者の持ち株の市場価格が定められ、また、単一のファンドサイクルを超えて存続可能な手段も得られる。Investindustrialはすでに、より広範な株主層を獲得しようとしている——裕福な個人たちがそれを支援している。同社の最新の買収ファンドの資金の約10分の1が投じられました。これは同社にとって初のことです。投資額は40億ユーロでした。.

ミラノは重要な場所です。イタリアの株式市場は安定を保つことが難しく、2025年には新規上場企業の数が10年で最も少なかった。初回販売で1億ドル未満の資金を調達国の経済が新たな外国の関心を集める中で、政府は資本市場改革を通じて対応してきた。その中でも、企業が長期株主に配当を行えるようになるという点が重要である。投票権が最大10倍に増加するボノミーのような創業者にとっては、支配権を放棄せずに少数株を売却するためには、そのツールが重要です。これが、他のヨーロッパ企業がオランダに来るきっかけとなったのです。イタリアも同じ手法を採用し、自国の私的投資家を引き寄せようとしています。

これは、企業自身の言葉で表現される、有益なインセンティブです。Investindustrialは、30年間にわたって家族経営の企業を買収し、その創業者を従業員として維持してきました。今回、自社を売却することで、起業家に対して有効だった「リストア、多様化、経営者の保持」という戦略が、買収会社にも適用されるかどうかを試すことができます。

実際に買い手が保証しているもの

リスクというのは、その魅力と同じようなものです。上場企業の経営者は、ごく少数の人々に大きな依存をしています。Investindustrialも、特にボノミが重要な存在です。同社の名前と創業者はほぼ同一です。これは、市場が重視する「重要人物」の要素です。一方、好況の時には利益が多く得られますが、10年間にわたってパフォーマンスが悪ければ、利益はほとんど得られず、手数料だけが残ります。そして、年金収入自体も、会社が資金を調達し続ける能力に依存しています。資金調達をやめる経営者は、徐々に年金収入も減少していきます。中規模のヨーロッパの企業が、より大規模な競争相手と競争する場合、これが実際のリスクです。

アメリカの小売投資家にとって、実際的な問題は簡単です。もしミラノで上場が行われるとしても、それがすべての小売プラットフォームで行われるわけではありません。また、その会社は外国の中堅企業です。重要なことは、こうした会社が取引を行う場所であれば、常に同じことが言えるという点です。上場している買収マネージャーを購入すると、実際にはコストの高さやパフォーマンスの良さといった要素を含んだ投資になります。これは、運営会社自体を所有するのとは全く異なります。このような株式について考えるべき質問は、コストの基準がどのように成長しているか、価値のどれだけがパフォーマンスに関連しているか、そしてそのパフォーマンスがどの程度周期性を持っているか、そしてオフィスにいる人がどれだけの影響力を持っているかです。

今後の事業展開において最も優れた点は、その中核にある逆転の構造です。何十年にもわたって家族経営の企業を私企業として運営してきたInvestindustrialは、公開市場で自分たちの権益を評価されることを望んでいます。この株式制度によって、持続的な収益が得られる一方で、創業者はミラノの多倍率投票権を利用して、依然として経営権を握り続けることができます。これこそが、DucatiやAston Martinへの愛情ではなく、実際に提供されている取引です。それは、正当な評価を受けるに値するものです。