INTCO Medicalのグローブ事業が好調に推移。収益は40.6%増、実質利益は165%増

一見すると理解しにくい業績に関する記事です。INTCO Medical、自社の生産能力に基づく、非ラテックス使い捨て手袋の最大の生産者である。成長した2026年前半の収入は、64.0％増加し、69.1億元（約10.3億ドル）に達した。それから、報告があった。純利益はわずか17.9％増加し、8.37億元になった。同期に売上が40％増加し、利益が18％上昇したということは、通常、販売価格が下がり、コストが上昇している企業のことです。

その数値の前に会社が記載する数字を見てみると、状況が逆転します。調整後の純利益とは、特別な収益や非定常的な損失を除いたものです。ローズは165％上昇し、10.6億元になった。収益と利益は同じ方向に動いている。しかし、報告されている数値は、一時的な項目によって歪められている。つまり、資産の処理や公正価値の変動、または定期的な業務とは関係のない一時的な費用などが影響しているのだ。表に示される数値と実際の業績との差異は、単なる会計上の問題ではない。それは、この事業がどのような状況にあるかという問題なのである。

INTCOとは何でしょうか？それは中国のA株です。2017年7月以降、深セン市の300677.SZに記載されている。そして山東省淄博市に拠点があります。病院や食品工場、工場などで何十億個もの柔軟な手袋が生産される。これは、150カ国以上で販売されている重要な製品である。COVID-19の需要が急増した時、2020年には利益が約40倍に増加した。しかし、中国やマレーシアでの新たな生産能力の導入によって、逆の問題が生じた。つまり、長期的な供給過剰状態になり、価格が下落し、多くの企業が損失を被ることになった。純利益は、2024年には14.7億元だったものの、2025年には10.1億元に減少した。たとえ収入が4年ぶりに高値を記録した2025年は最低点でした。2026年の前半は、転換の時期です。

その形状は、半分の形として見て取れます。第1四半期の純利益はほぼゼロでした。1000万人民元であり、1株当たり利益は0.02元で、前年同期の0.55元に比べて減少しています。一方、売上高は16%増加しました。第二四半期では、公表されている二つの数値を単純に計算すると、約8億2700万元の利益が得られた。これこそが、巨大で自動化された固定費を伴う工場での収益の状況である。つまり、販売価格のわずかな変化が、ほぼ全ての利益に影響を与えるのだ。

先行指標は、利益が出る前に変化するものです。これは一般的なことです。2026年3月下旬から、一般的な医療用ニトリル手袋の平均販売価格が上昇し始め、それ以降は4四半期連続で下落傾向が止みました。引き金となったのはコストでした。主な原材料であるニトリル・ブタジエゴムは、湾岸戦争の際にエネルギー価格が上昇したため、原材料費が増加しました。ブタジエンのコストは83.1％、アクリロニトリルのコストは51.4％も上昇しました。その結果、製造業者はそのコストを転嫁し始めました。マレーシア最大の製造業者であるTop Gloveは、週単位での価格上昇を行いました。研究によると、INTCOも4月に自分の価格を上げており、注文に対して現金預金を要求するようになりました。原材料供給業者は売り手に対して条件を厳しくしました。以前は20～30％の現金預金だったものが、100％まで上がりました。これにより、弱小製造業者が市場から撤退していくことになります。マレーシアのメーカーであるWRPは、2026年4月に、中東紛争が原因でエネルギーや石油化学製品の供給チェーンに混乱が生じていることを理由に、事業を縮小するつもりだと述べました。同じサイクルが、ペア番号にも見られます：マレーシア最大の製造業者であるトップグローヴは、2026年度前半の販売量が36％増加し、利益も92％増加したと報告しました。.

スケールとは、これがどのくらい速く回復するかを示す指標です。キャパシティは、そのスケールがどれだけあるかを示します。つまり、企業が年間でどれだけの能力を持っているかということです。2025年末時点で1030億個to2026年6月30日時点で1070億、そのうち740億はニトリル、330億はビニルです。そして、その構造は、建物が完成した後に作られるのではなく、逆に建物を利用して作られている。また、サプライチェーンもニトリルラテックスに統合されており、原油価格の変動を抑えることができる。「世界最大」というタイトルは確かにありますが、それは特定の条件の下でのことです。Top Gloveはゴム手袋の分野で最も大きなメーカーと言えます（2022年時点で約1000億個の生産能力があり、その中には天然ラテックスを使用したものも含まれています）。一方、INTCOはラテックスを使わない使い捨て手袋の分野で首位です。どちらにせよ、これは低コストで大規模な市場であり、アップサイクルを促進するために作られているのです。

また、道路の中央には壁があり、それが市場が慎重になる理由です。アメリカは中国製医療用手袋に対して第301条関連の関税を引き上げました。2025年の初めには7.5％から50％へ、そして2026年の初めには100％になる。その影響は激しく、迅速に現れました。同社によると、中国のアメリカ向け使い捨て手袋の輸入割合は、約32％から3％未満に急減しました。INTCOは、ベトナムを拠点とする「二重地域戦略」を採って、海外での生産を増やすことで対応していますが、今日では…その手袋は、依然としてほとんどが中国で作られている。結論として、世界最大のグローブ製造業者は、現時点では関税の影響で業界内で最も需要が大きい市場の一つから離れてしまっています。その回復は、アメリカでの販売機会にあるのではなく、ヨーロッパや他の国々、そして世界的な販売価格にかかっているのです。

では、これらすべてを経て、その株の価格はどうなっているのでしょうか？2026年8月28日の時点で、株価は約54元で取引が終了し、市場価値は約350億元であった。52週間の範囲では、約33元から68元であった。市場はすでに回復の兆しを認めている。株価は最低値から60％以上上昇している。市場価値は、過去1年間で約半分に上昇しました。評価が重要な点です。2025年の収益が10.1億元と低いにもかかわらず、過去のP/E比率は約35倍です。しかし、売り側のコンセンサスによる2026年の利益予測は1株あたり約3.78元であり、その場合は14倍程度になります。また、2027年については12倍程度と見積もられています。市場は回復期間に対して適切な倍数を付けているのです。急成長ではありません。

これは、収入源となるものではありません。その使い方によっては重要な意味を持ちます。2025年における配当金は、1株あたり0.10元です。, 現在の価格で約0.3%の収益が得られます。そして、残っている現金は、配当ではなく規模の拡大を目的として使用されている。配当に関する情報を見ると、INTCOは失敗しているように見える。これは、配当成長型の投資対象とは異なるものだ。

この報告書から得られるのは、単なる障壁ではなく、循環的な動きです。実際の兆候としては、グローブの販売価格が上昇し、生産能力が低下しています。そして、最大の生産者がその状況を記録的な利益に変えているのですが、報告されている数値は一時的な要因によって制限されています。論点はシンプルですが厳しいです：価格の上昇は続く必要があり、原材料コストも需要を壊さずに維持される必要があります。また、非米国市場の規模も十分に成長して、関税の障壁を超える必要があります。ベトナムの生産能力が最も明確な試験場です。失敗の条件も同様に明らかです：2022年から2024年にかけて価格が上昇しました。過剰生産能力が再び現れた場合、同じことが起こり得ます。これらのうちどれかが確実であれば、追加するよりも縮小する方が良いでしょう。

これは、商品のサイクルの中で最前線に位置する実体経済の製造会社です。つまり、負債の仕組みを理解し、悪い時期も耐えられるような投資家にとって適した立場です。だからこそ、報告された利益成長率と調整後の数値との差が重要なのです。それは、報告された数字が示す以上の実際の業績状況を明らかにしてくれるからです。