1つの見出しの中に2つのインフレーションがある――ただ1つだけが株価に影響を与えている

「インフレーション」という言葉を一緒に並べた見出しは、実際の争点を隠してしまっている。7月に関する最後の硬直的なCPI数値は、ほとんど変動がなかった。価格は月間で0.1％上昇し、年間利率は3.5％から3.4％に低下した。食品やエネルギーを除いた「コア」指標は2.5％だった。そして、まだ下に流れている。それは、インデックスファンドの重みを示す数値ではない。重さを決定する数値は、同じ報告書の中にあり、逆方向に動くのだ。昨年、エネルギーコストは14.7％上昇した。ホルムズ海峡に閉じ込められた油の衝撃の残骸です。

今朝の先物価格は、約3％下がりました。「インフレーションの懸念」に関しては、S&P指数は記録的な水準から約2％の範囲内で推移している。これは不安定な状態であり、大暴落ではない。重要なのは、市場が実際にどちらのインフレーションを恐れているかという点だ。その答えによって、これが正常な9月の変動なのか、それとも本格的な価格再評価の始まりなのかが決まる。

二つの要素は、ある水準に達すると異なる動きを見ます。回復の要素、つまりコアインフレーションの低下というものは、もしそれが続くならば、連邦準備銀行が最終的に金利を下げる理由となります。一方、石油関連の要素は逆の動きです。経済の一部が冷える中でも、総インフレーションが上昇してしまいます。これこそが、連邦準備銀行が対応を控えめにする理由です。実際、そういうことが起こりました。連邦準備銀行は夏の間、じっとしていました。MUFGの戦略家たちは、金利引下げを2027年初頭まで先延ばしにすることを推進している。賃金上昇は、すでに連邦準備銀行の2％という目標に合致する水準にまで低下していると主張されている。

インデックス評価は、その一つの要因に非常に敏感であるため、S&Pの株式を持っている人々全員が同じように影響を受けます。今日のような日で、広範囲のインデックスが数パーセントも下がると、金利に敏感なポートフォリオが共通の金利ショックを経験しているのです。これは、一企業が他企業に影響を与えるような連鎖ではなく、共通の原因によるものです。同じ金利曲線から評価が下がったため、二つの株価が同時に下落するのは伝染ではありません。伝染とは、ある企業の問題が他の企業のキャッシュフローや資金調達に影響を与えることです。この違いは重要です。なぜなら、それによって期待が決まるからです。この動きは広範囲にわたり、浅いものであり、割引率によって引き起こされているのです。企業が次々と倒れるというわけではありません。

しかし、一般的なショックがすべての企業に同じ力で影響を与えるわけではありません。一部の業界では、石油関連費用が直接収益計算書上に反映されるため、その影響は指数よりも何倍も大きくなります。ジェット燃料は航空会社にとって最も顕著なコスト要素です。競争が激しい中で価格を設定するため、航空会社の利益率は低くなります。そのため、燃料価格の急騰は直接業績に影響を与えます。例えば、デルタ・エアラインズは過去1ヶ月間で11％以上下落しましたが、S&P指数は約1％下落しました。一方、年初からの4ヶ月間でデルタ・エアラインズは22％上昇していました。広範囲の市場にわずか0.1ポイントの影響を与えたというマクロ的な要因は、バレルを購入しなければならないこの業界にとっては、直接的なコスト問題であるのです。

ここにアンプラウザがあり、ここにもファイアウォールがあります。どちらも同じ報告書に記載されています。アンプラウザはパススルー型で、エネルギーという要素が、移動や燃焼、輸送などに使われるすべてのものに漏れ込む可能性があります。ファイアウォールについては、これは単なる表面的な現象に過ぎず、賃金上昇の悪循環ではないようです。これは、エネルギー産業が冷え込んでいる間に石油価格が上昇する状況であり、Fedが頼りにしている数値でもあります。株価は記録的な水準に達しています。なぜなら、収益が十分に良いためです。これが「長期にわたって高い状態が続く」という状況から、実際には変革の兆しになっていないのです。

これら2つの解釈のどちらかを決定する要因となるのは、次回のCPIの発表です。それは、一時的な油価上昇なのか、新たなインフレーション状況なのか、ということになります。9月11日に予定されているこの連鎖は、石油価格がエクスエネルギー数値に影響を与える場合にのみ続く。つまり、核心インフレ率が再び加速し、賃金上昇が起こるか、またはFedの金利政策が引き上げられる場合に限られる。一方、次の核心インフレ率が下がり続けると、この連鎖は止まってしまう。なぜなら、その場合、今週は9月に典型的な状況になるからだ。つまり、最初の「ドミノ」が公開され、石油ショックが明らかになりますが、2番目の影響が核心インフレに及ぶかどうかはまだ確認されていないのです。

ポートフォリオに関する問題は、「インフレが株価に悪影響を与えるかどうか」ということではありません。重要なのは、「どのセクターやどの株がその影響を受けるか」ということです。インデックスを持つ投資家は、金利の変動によってこれら両方のリスクにさらされますが、そのリスクは小さく、条件付きのものです。一方で、コアセクターの場合は、リスクが低いです。まずはそのリスクを確認し、9月11日の発表内容を見て、それが本当に実際の問題なのかどうかを判断しましょう。