マーヴェルがFY2028年の収入予測を証明する前に、需要の指数が現れました。

執行概要

マーヴェルは、「AIのオプション性」という考え方から、インデックス規模での、価値に敏感なカスタムソリッドチップやインターコネクト技術への転換を進めています。当面の課題は明確です。S&Pダウジョーンズインデックスによると、マーベルは2026年6月22日の開場前にS&P 500指数に登録される予定です。ロイター通信によると、この動きにより、ベンチマークを追跡する企業はその株を保有しなければならないということです。より深い投資に関する問題は、指標の需要が、基本的な条件が十分に整っている後に来るのか、それとも2028年度の結果が明らかになる前に来るのかという点です。

• 結論：この株価は、単純な収益の向上を反映しているわけではない。約15.7倍という比率で、マーベル社の2028年度の収益見通しは約165億ドルである。つまり、現在の企業価値は、マーベル社がAI関連の受注やカスタムXPUの販売、光学技術、スイッチング技術、NVLink Fusionなどの分野での収益を長期的に増加させることができると仮定している。それは実現可能だが、問題は、2027年第2四半期の収益が27億ドルの水準に達する必要があること、データセンターの成長が2027年度中に加速する必要があること、そして2028年度の見通しが、単に165億ドルの見通しを繰り返すだけではなく、改善される必要があるという点だ。

ビジネスとカタリストの設定

マーヴェルは、最新のForm 10-Qで自社を、「データインフラ向け半導体ソリューションを提供する企業」と説明しています。具体的には、データセンターのコア部分からネットワークの端まで、さまざまなシステムに適用可能な半導体ソリューションを提供しているのです。特に、複雑なシステム上でのアーキテクチャ、アナログ処理、ミックスドシグナル処理、デジタル信号処理などの分野で強みを持っています。これは重要なことです。なぜなら、この会社のAI関連の事業は、単なる「チップの製造」という意味ではないからです。この会社の経済的役割は、より具体的で、価値評価にも関連するものです。つまり、ハイパースケールデータセンターにおいて、コンピュータやデータをラック間、アクセラレータ間、ネットワーク間で効率的に移動させるためのカスタムXPU、電気光学デバイス、スイッチング回路、ストレージ、インターフェースデバイスなどを提供しているのです。

最近のカスケードチップの密度は異常に高いです。2026年3月31日には、マーベルとNVIDIAが協力関係を結びました。これにより、マーベルのカスタム製造されたXPUやスケールアップ型ネットワーク機能が、NVIDIAのNVLink Fusionエコシステムに接続されることになります。また、NVIDIAはマーベルに20億ドルを投資しました。5月27日には、マーベルが2027年度第1四半期の業績を発表し、数年間の見通しを引き上げました。6月5日には、S&Pダウジョーンズインデックスが、マーベルをS&P 500指数に組み込むことを発表しました。この組み込みは6月22日の取引開始前に行われました。ロイター通信によると、マーベルが収益性の課題を克服した後、AI関連の需要や指数への期待から、株価が急上昇したとのことです。

財務分析

FY2027は、収益面では順調な成長が見られました。しかし、GAAP基準による利益面では、買収に関連する項目や、仮定された対価の公正価値の変動、優先株式の仕組みなどにより、利益の算出が難しくなりました。評価においては、収益の増加率、データセンターの構成、非GAAP基準による営業利益率、自由現金流量の計算方法、そして長期的な収益予測などが有用な情報です。

非GAAPベースでの利益構造は、上昇傾向を支持していますが、同時に次の証拠点も示しています。第1四半期の非GAAPベースでの営業収入は8億4,690万ドルで、これは総収入の35.0％に相当しました。これは、1年前の34.2％や2026年度第4四半期の35.7％と比べて高い数値です。つまり、市場は、単に利益の拡大だけに頼って新しい評価額を正当化することはできません。主要な支持要因としては、持続的な収入の増加と、より高い現金生成能力が必要です。

投資に関するテーゼ

AIの役割は、単なるラベルとして扱うのではなく、十分に分析可能なものです。

マネジメント部門によると、この好転の要因は、800Gおよび1.6T規模の光デバイス、51.2Tのイーサネットスイッチ、NPOやCPO向けの拡張可能な光ソリューション、データセンター間の接続モジュール、そしてカスタム設計されたXPUやXPU接続ソリューションにあるという。NVIDIAとの協力関係により、マーベルはカスタム設計されたXPUや拡張可能なネットワーク機能を提供できるようになり、一方でNVIDIAはVera CPU、ConnectX NICs、BlueField DPUs、NVLinkインターフェース、Spectrum-Xスイッチなどのラックスケールアーキテクチャを提供する。これにより、マーベルはAIインフラの高速化やカスタムコンピューティング層において重要な役割を果たすことになる。もしハイパースケール企業が従来のGPUのみを使用したクラスターから多様化していくならば、この役割はさらに重要になってくるだろう。

インデックスの導入は需要を増加させるが、運営上のハードルを下げるわけではない。

S&P 500に新規に加わることで、受動的なマネージャーたちから機械的な需要が生じる可能性があります。ロイター通信は、このことを「ベンチマークに沿って銘柄を管理する手段」として明確に述べています。しかし、同時に、そのような動きによって株価が上昇するリスクもあります。マーヴェル社は、AI関連の株価が急騰した後、GAAP基準を満たした後、そして経営陣が長期的な収入予測を上方修正した後に、この指標に新規に加わりました。つまり、このような取り組みは、保有者数を増やすための刺激要因となるのです。しかし、それは、2028年度のモデルがすでにリスクを低減しているという証拠ではありません。

現在、評価というのは、収益性や持続可能性に関する試験となっている。

マーベルの2026年度の収入は81億1950万ドルで、そのうちデータセンターからの収入は61億ドルでした。経営陣によると、2027年度の収入は約40％増加し、データセンターからの収入は約50％増加すると予想されています。そして、2028年度の収入は約165億ドルになると言われています。現在の企業価値を基準にすると、市場の評価額は2028年度の収入の約15.7倍です。これが適切な評価であるためには、マーベルは2028年度がピークを迎える年ではなく、長期的なAIインフラの成長サイクルの一部であることを示す必要があります。

否定する証拠を見逃さないようにしましょう。

• Q2のFY2027の収益は、27億ドルの目標値を下回っています。また、予測によると、FY2027の後半期における成長の加速は遅くなるでしょう。
• データセンターの収益の増加は、経営陣の財務年度に関する予測に沿って進むわけではありません。特に、通信関連やその他の収益が減少するときにはそうです。
• カスタムなXPUプログラムの場合、予想よりも低い総売上利益率となっており、非GAAP基準による利益率の評価に影響を与えています。
• キャピタル・デポジット、取得行為、または優先株への転換に関する複雑さが、キャッシュフローの改善や1株当たりの利益の低下を招く可能性があります。

評価

このセンシティビティテーブルによると、これが高品質でありながらも課題の多い設定である理由が説明されています。2028年度の収益が165億ドルである場合、EV/収益比率が15.0倍ということになり、企業価値は2,480億ドルに達します。これは現在のEV推定値よりも低いです。有意な上昇を実現するためには、マーベルは新しい予測値以上の収益を得る必要があります。また、市場が2028年度の基準となる収益に対して18.0倍の価格で支払い続ける意思がある必要があります。これは、AIの接続サイクルが制限されている中では可能ですが、それでも保守的な仮定とは言えません。

触媒、リスク、およびモニタリングフレームワーク

出典と事実の記録

次に観るべき作品

次に重要なポイントは、マーヴェルが依然としてAIの恩恵を受け続けるかどうかということです。現在の株価を見れば、その点はすでに明らかです。重要なのは、第2四半期の業績予測や、2028年度の収入見通しが、インデックスに含まれる後も維持できるかどうかです。もし第2四半期の収入が予想値に近い場合、また、経営陣が2028年度の見通しを強めるならば、市場は引き続き高いプレミアム倍率で株価を支えてくれるでしょう。しかし、もし次の更新内容が単に「強力なAIの受注がある」とだけ述べているだけで、具体的な証拠がない場合、その株価は低い収入倍率で推移することになるかもしれません。

付録：モデルノート

• 評価方法：シナリオとしては、EV/収益の枠組みに加えて、キャッシュフローの健全性も確認する必要があります。DCF法や正式な目標価格の算出方法は使用されませんでした。なぜなら、この場合には、長期的なコンセンサス推定値、セグメントレベルのマージン予測、投資や運転資金に関する仮定が独立して検証されていないからです。
• FY2027の収益の橋渡し：2026年度の収入は81億1950万ドルであり、経営陣の予測によると2027年度には約40％の成長が見込まれています。つまり、仮にそのような成長が実現した場合、2027年度の収入は約111億4700万ドルになると言えます。
• キャッシュフローの代替指標：FY2027年の運転資金は6億3800万ドルであり、そのうち1億5570万ドルは物件や設備の購入に使われました。したがって、実際の運転資金は4億8310万ドルとなります。この数字は予測値として扱われていません。なぜなら、運転資金や投資、設備の購入に関する状況は、大きく変動する可能性があるからです。
• 優先株：NVIDIAのSeries A Convertible Preferred Stockは、債券としてではなく、希薄化された株式数によって計算されています。なぜなら、10-Qファイルには、その株式の転換に関する情報が記載されており、償還権利は存在しないからです。この処理方法については、正式なターゲット価格の算出の際に再考されるべきです。