IMFはベネズエラを解放する者ではない

国際通貨基金は7年間の不在後、再びベネズエラに戻りました。表面上は、何十億ドルもの資金提供や秩序ある回復を意味するような出来事です。しかし実際には、IMFの役割はデータ収集や数千万ドルの緊急支援に限られています。ベネズエラの金融システムが正常に機能するための実際の仕組みは、他の場所で行われており、それはウォールストリートの債権者やホワイトハウスの取引を通じて行われているのです。そしてその進行速度は、既存の金融機関の貸し手たちを不安にさせるほどです。

IMFが発表した2026年4月に取引を再開する、その後1月に米軍がニコラス・マドゥロ大統領を捕らえたそして、デルシ・ロドリゲスが暫定政府を設立しました。この機関は2004年以降、ベネズエラの経済状況について完全な評価を行っていない。マネージングディレクターのクリスティリナ・ゲオルジェヴァによると、彼女が最優先とするのは、融資ではなく、ベネズエラのデータの質です。「ほとんど足りない」IMFはまた、暫定政府と協力して、その問題を解決しようとしている。ベネズエラの特別取引権の前払い準備金から3億5000万ドルIMFが保有する、利用可能な通貨に変換できる少量の資産です。ベネズエラのSDRの配分は、およそ…45億ドルこれらの数字は人道支援の観点からは意味があるが、経済が75％も縮小した状態で復興を図る国にとっては、ほとんど役立たない。

ベネズエラと再び国際投資が行われるための障害となるのは、IMFではない。それは…約2400億ドルの主権債務、企業債務、貿易債務、および没収による債務独立した監査が行われていない、多くの義務がある状態であり、IMFの関与なしで再構築が進められている。暫定政府は、ワシントンではなくニューヨークを経由する道を選択した。彼らはCenterview Partnersを雇い、この再構築を監督し、2026年末までに債権者との早期合意に達することを目指している。市場の観察者たちは、2027年での結果の方がよりあり得ると考えている。

その速度が問題なのです。主権債務の再編は、IMFの指導のもとで数ヶ月かけて行われるもので、実際にどれだけの負債があるのか、経済がどれだけ耐えられるのか、そして損失をどのように公平に分配するかを決定する必要があります。このような枠組みがないと、ベネズエラは自らの債務持続可能性に関する分析に頼ることになりますが、専門家たちが言うには、その期間は信頼できる結果を得るには短すぎるようです。主権債務法律家のリー・ブッヒートは、提示されている分析が、実際の状況を反映するのではなく、取引を成立させるために作られた「作り物の数字」である可能性があると警告しました。バージニア大学のミトゥ・グラティは、これが彼女の人生で最も複雑な主権債務再編であると述べ、急ぎすぎると国が持続不可能な債務に陥る可能性があると警告しました。6月の地震については…3,800人以上が死亡し、70億ドルの損害をもたらした— 約6％のGDPに過ぎないものは、計算を複雑にするだけです。

確かに、債券市場はこの政治的変化に応える形で報酬を与えている。ベネズエラの国債は、2020年時点で、1ドルあたり約6セント程度。価格は40〜50セント程度にまで上昇しました。底値付近で購入した投資家の場合、約8倍の利益を得ることができます。シティ銀行の研究によると、40代から50代の範囲で回復の可能性があり、債権者が石油関連の証券を受け取った場合にはさらに上昇する可能性もあります。しかし、高い債券価格が必ずしも財務状況の改善を意味するわけではなく、新たな資本が経済に流入するということでもありません。ベネズエラの資産に対して法的請求権を持つ債権者たちは、依然として多くの外国投資を阻害しています。再構築が完了するまでは、資本凍結はほぼ維持されるでしょう。

石油業界こそが、実際に投資が行われる場所です。ベネズエラはその中心地です。世界最大の確認された石油埋蔵量は、3000億バレルを超える。しかし、現在の生産量は1.2百万バレル/日程度に過ぎず、10年前の生産量の半分にも満たない。また、1990年代にこの国が達成していた3.5百万バレル/日という水準とも比べると、ほんのわずかな数字に過ぎない。この減少は、何十年にもわたる投資不足や管理不全、そして2007年以降に行われた西側の資産の国有化によって引き起こされている。根本的な埋蔵量の不足によるものではない。

チェブロンは、最悪の時期を乗り越えた唯一の主要な米国石油会社です。9月2日には、その計画を発表しました。5年間で70億ドル以上を投資し、ベネズエラの生産量を1日60万バレルに倍増させる。その会社は、ベネズエラの総生産コストは、1バレルあたり20ドル以下です。低いです。なぜなら、このプロジェクトは既存のインフラを活用して行われるからで、新たに開発する必要はないからです。Chevronの総額と比べれば…2026年の資本支出予算は180億ドルから190億ドルです。その世界的な事業において、ベネズエラでの投資はかなり大きい。年間支出の約3分の1から4分の1に相当するが、決定的な存在ではない。同社は、自ら形成した政治的・規制上の環境が、その投資が回収できるまで続くと期待している。

競争の状況はそう明確ではありません。8月にホワイトハウスは、ベネズエラの企業であるノーザン・アトランティック・ブルー・エナジー・パートナーズに対して35％の株式を取得する契約を発表しました。この会社は、17の油田で約650億バレルの石油の権利を握っています。現在、NABEPは1日あたり約20万バレルの石油を生産しており、1百万バレル以上を生産することを目指しています。同社は、生産コストで米国政府に20％の石油を販売します。トランプ大統領はこの取引を「世界史上最大の石油取引」と呼びました。ベネズエラのエネルギーインフラを再建するために必要な総資本の推定値は…およそ1000億ドルそして、アメリカの当局者は、政府が「ドルを一切投じていない」と明言しました。つまり、資金は民間企業から得られる必要があります。NABEPがその規模の資金を集め、チェヴロン社の拡大と並行して事業を進めることができるかどうかは、未解決の問題です。

投資家にとっての構造的な懸念は、ベネズエラが石油を有しているかどうかではなく、その金融や政治的な枠組みが、資金流入を支えるための条件を満たしているかどうかです。シェビロンの取引は、改善された財政状況、米国の法規制、そして財務省が管理する支払いチャンネルといった条件のおかげで有利です。これらの条件は、米国の資本を保護するために特別に設計されたものです。しかし、それでもなお、広範な環境の影響を受けます。例えば、誰も独立して確認できない債務再編、持続的な政治的合意が得られない暫定政府、そして石油による融資を受けている中国の債権者たちです。彼らは最も厳しい交渉相手と見なされています。

ベネズエラ債を持たない投資家にとって、実際の問題は、この事実が、それに影響を受ける数社の上場企業に対する評価を変えるかどうかということです。シェブロンの株価は…近くで取引されています。$212、52週間の高値に近い市場価値は約4140億ドルこの会社は、AInvestの総合モデルにおいて最も高い評価を得ており、アナリストたちはこの会社を「買うべき」と評価しています。ベネズエラでの事業は実際の成長の可能性がありますが、それはペルミア盆地、ガイアナ、および下流の精製プロセスを含む多様なポートフォリオの中の一つの資産に過ぎません。ベネズエラでの遅延や障害は会社にとって重要ですが、生死に関わるものではありません。逆に、1バレル20ドルというコストで成功した拡大は、長期的な収益にとって非常に重要な要素となります。

IMFがベネズエラに戻ることは、金融関係の再関係化の始まりを意味するものであり、終わりではない。最終的には、IMFは持続可能な債務を実現するための評価を行うだろう。しかし、その評価は、契約が結ばれた後に行われるかもしれない。ベネズエラの状況を注視している投資家たちは、IMFよりも、この再構築の動きをより注意深く追うべきである。なぜなら、債権者が受け入れる債務削減や、残る債務負担が、新たな石油投資が成功するか、それとも10年間も困難に直面するような状況になるかを決定するからだ。