G-III Apparel：意図的に縮小し、自社ブランドへの転換は安上がりな選択だ。

G-III Apparelは9月2日に第2四半期の業績を発表しました。その結果は予想を上回り、自己目標も向上しましたが、株価は下がりました。前月比で約12％下落し、当日ではさらに少し下がりました。この四半期の情報を正しく理解するには、発表文の最初の行にある「純売上高」という言葉を見逃さない必要があります。10％減少し、5億5410万ドルになったほとんどの小売投資家は、収益が10％減少したことを需要の問題として捉えます。しかし実際には、その逆です。

G-IIIは、自社ブランドを所有すると同時に、他のブランドのライセンスも提供するファッションディストリビューターです。長年にわたり、彼らの最大の事業はPVHからライセンスを得て、カルバン・クラインやトミー・ヒルフィガーの製品を販売することでした。2022年からPVHがそのライセンスを取り戻すことにしたため、G-IIIはその分野での販売量を大幅に減らすことになりました。会社の過去の売上の半分以上を消し去った。その減収効果は、依然として損益計算書に影響を与えている。経営陣は、それがどれだけのコストになるかを予測している。2027年度の売上は約4億6千万ドルつまり、収入の減少は、顧客が離れることによるものではなく、意図的なポートフォリオの再編によるものです。

実際に健康状態を測る指標となるのは、「将来性のあるポートフォリオ」です。つまり、G-IIIが保持し、所有・ライセンスしているブランドたちのことです。四半期において、高い単位数の成長を見せた。同じく重要なのは、粗利益率です。拡大して、440ポイント上昇し、40.8％から45.2％になった。1年前のことです。そのメカニズムは簡単で、全体としては2つの要素から成り立っています。すなわち、自社ブランドの場合、ライセンス取得した製品よりもはるかに高い利益率が得られます。そのため、ライセンス取得した製品の売上が減少すると、事業の構成は高利益率の自社ブランドに移行し、総収入が減少しても、残りの事業の状況は改善されます。

それが、今までで最も大きな動きの背景です：約9億2500万ドルの取引WHP Globalと共同で、LVMHからMarc Jacobsを買収することが行われました。この取引は、決算発表の前日に完了しました。G-IIIがそのブランドを運営しており、現在、一定の収益を生み出しています。全世界での売上は約3億6千万ドル経営陣は、長期的に10億ドルの売上を目指している。これは、G-IIIがドナ・カランを高利益を生む成長の要因として育て上げるために用いた同じ戦略だ。

ここが、記事の中の数字を懐疑的に見る必要がある点です。G-IIIは報告しました。GAAP利益株主1株当たり収益は0.46ドル四半期では、EPSは0.26ドルにしか減少しなかった。年度全体では、予測値と異なる結果となった。GAAP EPSは4.10ドル～4.20ドルです。調整後のEPSは2.20〜2.30ドルに抑えられている。この1.90ドル/株という差額は、取引に関連する一時的な会計上の処理によるものであり、実際の業績と比較した場合の差異である。調整後の数値では、成長が見られない。つまり、昨年の0.25ドルとほぼ同じ水準だ。コンセンサスより約3セント高いそして、通年における調整後EPSは2.20ドルから2.30ドルであり、依然として低下しています。2.61ドル、昨年その指導内容は、ごく控えめなものです。

これが、この株を興味深く、同時にリスクのあるものにしている理由です。価格面では、市場はこの転換を大幅に低く評価しています。約32ドルで、G-IIIの株式価値は企業価値の5倍程度であり、帳簿価値よりも低い状態です。また、配当金も少ないです。調整後のフォワード倍数は、およそ14倍です。この倍数が安いのは、今後数年間においては、PVHの事業終了や、マーク・ジャコブスとの取引によって収益が低下するからです。その取引は、最初の12ヶ月間は影響を与えるものであり、新たな負債を利用して行われます。

正直な読み方というのは、優れた企業と優れた株を区別するものです。事業の成績——ブランドの成長、利益率の向上、信頼できるブランド構築能力——は実際に存在しています。また、評価額も多くの悪い情報を吸収しているようです。しかし、市場は、PVHとの比較が明確になり、マーク・ジェイコブスが問題とならないまで、報告された調整後利益には現れないような成長やブランドの成長に対して、報酬を支払う必要があります。安い倍数は、終着点ではなく、待つことの価値を与えるものです。最も重要なことは、報告された成果は、まだ低下している調整後利益を示すための見せかけの数字に過ぎず、今後の事業が成長しなくなれば、低い倍数は機会ではなく、罠になるということです。