ハフニア：ピーク時の価格で販売された商品が多く、予約も既に3分の1程度に減少している。

世界最大の製品運搬船運営会社であるハフニア・リミテッドは、成功を収めました。6月30日終了の四半期において、2億7,780万ドル— 0.56ドル/株。前年同期の0.15ドルから上昇し、2022年第3四半期以降のどの四半期よりも好調な結果です。その後、取締役会は配当を支払いました。その利益の90％、つまり合計2億5千万ドル、または1株あたり0.5003ドルが、18回連続の四半期配当となります。スクリーン上では、HAFNという株価は典型的な「収益性の高い株」です。株価収益率は約6.5で、配当利回りは約9％です。また、100以上のタンカーを所有しており、負債も少ない状態です。

しかし、実際のデータを見ると、それは金利の変動によるものであり、収益の拡大ではない。また、金利がすでに低下し始めているという証拠も、配当を発表した報告書の中に記載されている。

お金はどのように作られるのか

製品運搬船は、ディーゼルやジェット燃料などの精製燃料を運ぶ際に、1日あたりのTCEという料金を得る。これは、航海費用を差し引いた利益となる。四半期ごとの利益は、船数×稼働日数×1日あたりの料金の値で表され、運営コストが差し引かれる。ハフニアの船隊の平均値は第2四半期におけるTCEの1日あたり44,093ドル場所によっては、50,000ドル近くの価格が設定されている。1年前には、同じ種類の船隊が1四半期でわずか7,530万ドルの純利益を上げていました。

この数値の上昇は、石油の輸送量が増えたこととは何の関係もありませんでした。同社は、この急増は…ホルムズ海峡の閉塞レッド海やバブ・エル・マンデブでの攻撃により、貨物がより長い航程を必要とし、船が長期間にわたって滞留することになります。また、清潔な製品を運ぶ船が原油輸送に移行することで、今年は有効な清潔船隊の数が約3％減少します。さらに、制裁の圧力もあり、一部の生産能力が市場から撤退しています。同様の見通しとして、国際エネルギー機関は2026年には世界の石油需要が1,600万バレル/日程度減少すると予測しています。これは供給と地政学の影響によるものであり、需要の増加ではありません。

返還金額はすでに数値化されています。

そして、見出しと異なる角度で配置されているデータもあります。8月17日現在、ハフニアは第3四半期の収益の80％を1日あたり30,716ドルで獲得し、第2四半期の収益の53％を1日あたり28,917ドルで獲得しています。これは、実際に第2四半期で得られた44,093ドルよりも約3分の1低い数値です。経営陣は慎重さから、より低い価格を設定しているわけではなく、市場が今後何ヶ月かの間に提示する価格を固定しているだけです。

市場の価格設定も同じ方向にあります。データ提供会社によると、ハフニアの業績は、先物価格で見た時の倍以上の6.5倍であり、15倍にも近い値です。このような差額は、投資家が将来の業績を過去12か月間の実績の半分程度に評価している場合にのみ意味があります。低い後追い倍数は、業界全体の現状を示すものであり、ハフニア特有の特徴ではありません。スコーピオ・タンカーズやフロントラインといった製品や原油関連企業も同様に、1桁の範囲内にあります。

それが配当に与える影響とは

ハフニアの配当は、四半期ごとの利益を直接分配するものであり、債券のクーポンではありません。2024年4月以降は、純利益を段階的に分配するという方針が採用されています。純ローン対価値比率が40％を超える場合は50％となり、純LTVが20％以下になると90％に上昇する。現在、この企業の財務状況は十分に良好で、トップクラスの水準にあります。純LTVは13.0％であり、第1四半期の20.2％から低下しています。同社の純負債は5億270万ドルであり、総負債は7億98百万ドル、現金は2億710万ドル、未使用の資金を含む総流動資金は6億310万ドルです。今四半期に0.5003ドルだった支払額も、利率が正常化すると比例して少なくなります。なぜなら、小さな利益の90％は小さな金額になるからです。現在の支扅い額を基準率ではなく、ピークレートの支扅い額として捉えるべきです。

バランスシートが購入するのは、持続性です。借金が常態化している業界においては、軽度のレバレッジが重要です。同社は、船体の価値を純資産価値1株あたり約8.89ドルと評価しており、株価は約8.59ドルで取引されています。これは、今年初めから61％上昇した後の52週間の高値よりも約1ドル低い値です。株価が5.17ドル近くだった時点での買い注文は、現在は終了しています。これは、同社の自己資産価値の約58％に相当します。

供給の話は両面性を持つ。

今後数年間の見通しは実現可能ですが、四半期ごとの報告よりも緩やかです。世界のタンカーの注文状況は…2020年～21年の時点では、艦隊の5％未満に過ぎなかったが、現在は約15～16％にまで増加している。MRフリートが20年を超える頃には、物資の配達も同様に行われるでしょう。ハフニアは、湾岸地域の生産が回復すれば、2027年には1日あたり最大400万バレルもの供給が可能になると指摘しています。そして、最大4億バレルの緊急備蓄が必要になるとも述べています。この変化は不安定なものになると予想されています。報告書にある重要な点としては、9月1日にCEOのミカエル・スコウが辞任し、その後任にソレン・ステーベンゲン・ジェンセンが就任することです。彼は既存の戦略や支払い政策を継続することを約束しています。

正直なところ、その四半期の利益は実際のお金であり、適切かつ迅速に返済されている。また、財務諸表も、通常の市場条件の下で問題なく対応できる。しかし、会社の資産価値とほぼ同じ水準であり、高値の10％程度の範囲内にある。そして、先物ベースでの倍率も、過去のベースでの倍率を上回っている。したがって、今の価格は、市場が58％近くの資産価値を支払った時の不適切な価格設定ではない。今日の価格で得られる収益は、十分な資本を持ち、実際に高い利回りを持つものであり、景気循環の中でも相場を追従することができる。これは、最後の配当がピークだったと認める人だけが得られる収入である。以下の数字は、過去のベースでの倍率や表示された利回りではなく、各四半期報告書に記載されている先物ベースのコーリングである。もし予測される収入が4万ドル前後になるなら、景気循環は続く。しかし、もし日々の支払額が3万ドル程度で推移するなら、配当もそれに合わせて減少していくだろう。