Googleの10億人規模のユーザーを持つAIアシスタントは、請求金額を支払えない

GoogleのAIアシスタントは、10億人ものユーザーを超えるという節目を迎え、同日に大きな機能向上が実現しました。Gemini Liveという、Geminiアプリの音声対応版では、複雑な多段階のタスクをバックグラウンドで処理したり、メールボックスを管理したり、毎日の報告を口頭で提供したり、GmailやPhotos、Searchでの過去の会話を記憶したりすることができます。Googleは、こうした機能を「エージェント型」の進歩と呼んでいます。つまり、このアシスタントは単に質問に答えるだけではなく、実際に何かを行うようになったのです。

製品の数が素晴らしいです。10億人の月間アクティブユーザー. 彼らの63％がジェミニと大声で話します。毎日1,500万以上の画像が生成されています。チャットボットとしてリリースされたものです。バード、2023年3月そして、虚偽の事実を認めるという行為で広く嘲笑されていましたが、今では大きく変わりました。

しかし、10億人のユーザー数やエージェンタ型のアップグレードは、収益源ではなく、製品の進歩を示す指標に過ぎない。ここでの投資問題とは、Geminiが成長しているかどうかということではない。明らかにそうだ。問題は、Googleのエコシステム内に組み込まれているこの無料製品が、2050億ドルの年間インフラ投資を正当化する要因になるか、それとも、未定の成果が見込めるものではない、100億ドル規模の損失を招くものになるか、ということだ。

それを答えるためには、アシスタントから貸借対照表へと至る道筋をたどる必要があります。

マネタリゼーションとは、アシスタントの役割ではありません。それはアシスタントが作り出すものです。

Geminiのサブスクリプション――月20ドルの「Gemini Advanced」トier――は、2025年には12億ドル近くを生み出しました。前年は3億ドルでした。これは実際のお金ですが、Alphabetの業績と比べれば、単なる計算上の誤差に過ぎません。1198億ドルの四半期収入消費者向けのサブスクリプションは、Geminiがこのインフラを構築するための資金源にはなりません。

実際の金融化のプロセスは3つのチャネルを通じて行われており、すでに財務的な成果が得られている。

Google Cloudは、主な収益源です。2026会計年度第2四半期において、クラウド事業の収益は前年比82％増加し、248億ドルになりました。また、営業収入は88億ドルでした。35.6％の運営利益率これは、この成長率ではクラウドビジネスとしては異例のことです。契約済み収入の残高は5140億ドルに達しました。1四半期で500億ドル以上24ヶ月以内に収益に転換する企業は、半分を超える程度です。現在、フォーチュン100企業のほぼ90％がGemini Enterpriseを利用しています。これらはスライド上の数字ではなく、実際に契約されたコミットメントであり、すでに収益として計上されているものです。

検索広告は、収益を生み出す要因です。Googleの検索および広告収入は、第2四半期で633億ドルに達し、前年比17％増加しました。検索プロセスへのAIの統合により、「AIモード」を利用する月間アクティブユーザー数が10億人に達し、複雑なクエリに対する広告の関連性が向上しています。Geminiでは、特定の使用ケースにおいて関連性の高いショッピング広告が20％改善され、AIを活用した広告キャンペーンでは、広告費に対する平均的なコンバージョン率が15％向上しました。これは、ユーザーが離れないように検索をより効率的にすること、そして広告主が引き続き投資を続けられるように広告をより効果的にすることです。

自社のチップを販売することは、新たなタブーとされています。現在、GoogleはTPUハードウェアを直接顧客のデータセンターに提供しており、Google Cloudを通じて計算機能をレンタルするだけではない。第2四半期末時点での在庫は100億ドルで、前年同期の24億ドルよりも約4倍にもなる。つまり、Googleは将来販売するためのハードウェアを製造しているのだ。主要な契約相手には、最大100万台のTPUを利用できる権利を得たAnthropicや、2031年までに約3.5ギガワットのTPU容量を確保したBroadcomなどがある。ほとんどのTPUの売上収入は2027年に見込まれている。これにより、Alphabetはチップの購入者から販売者へと変わった。このような構造的な変化は、Nvidiaに依存しているMicrosoftやAmazonには簡単には再現できない。

実際の話は、投資額の計画です。

ここで状況が変わります。Alphabetは、2026年の資本支出を1950億ドルから2050億ドルに引き上げました。これは、先の四半期と比べて150億ドル増加です。第2四半期だけで449億ドルの支出があったが、これは前年同期比で2倍以上の数字です。2004年の公開株式市場での上場以来、Alphabetが四半期ごとの純現金流量が負になるのは初めてのことです。つまり、営業キャッシュフローは391億ドルだったのに対し、支出は449億ドルになったのです。

これを資金化するために、同社は新株発行により496億ドルを調達し、203億ドルの高金利債を売却しました。長期債務は980億2000万ドルにまで増加しました。経営陣は、2027年には建設投資が「大幅に」増加すると述べています。

株価が下がった報告後、7％以上ウォールストリートが懸念しているのは、その支出が無駄になってしまうかどうかではない。5140億ドルの未処理の支出があるからして、そうはならないだろう。彼らが心配しているのは、運営資金の流れが、明確な上限がない状態でますます増加し続けるような支出を支えることができるかどうかである。

これが投資における緊張関係です。Alphabetは、テクノロジー分野において最も魅力的なクラウド事業の成長例の一つを実現している一方で（82％の成長率、大量の仕事量、自社チップの販売）、4大ハイスケール企業の中で最も積極的なインフラ投資を行っています。これらの企業は今年、合計で約7250億ドルを投資する見込みであり、これは2025年と比べて77％の増加です。

では、Gemini Liveはこの構造の中でどの位置に位置するのでしょうか？

Googleが発表したエージェント機能、つまりバックグラウンドでのタスク実行、メールボックスの管理、コンテキスト記憶などは、直接的に収益化されるものではありません。しかし、これらは3つのレベルで戦略を支援しています。

まず、ユーザーの固定利用が深まる。アシスタントがGmailにアクセスしたり、カレンダーのイベントを作成したり、過去の会話からレシピを取得したりできるようになると、別のサービスに切り替えるコストが高くなります。これにより、主要な検索ビジネスが分裂されるのを防ぐことができます。

第二に、彼らは「クラウドという概念が有効である」という主張を裏付けています。Gemini Liveを動作させる同じエージェント技術が、Fortune 100企業向けのGemini Enterpriseにも利用されているのです。ユーザーが個人用スマホで実際に利用できる製品は、仕様書上に記載されている製品よりも、企業のIT購入者にとって信頼性の高い商品となります。

第三に、音声を中心としたインタラクションモデルにおいては、GoogleはOpenAIやAnthropicよりも構造的な優位性を持っています。これらの企業はAPIやウェブインターフェースを通じてモデルの利用を提供していますが、Googleは既に人々が持ち歩いているデバイス、オペレーティングシステム、検索エンジン、家庭用スピーカーを通じてモデルを提供しているのです。配布チャネルがすでに構築されているからこそ、10億人のユーザーが利用しているという事実が生まれるのです。

CEOのサンダル・ピチャイは、Googleが依然としてOpenAIやAnthropicに比べて、コーディングやエージェント型タスクにおけるモデルの性能において劣っていることを認めている。Gemini 4はそのギャップを埋めるためのものであり、ほぼ1ヶ月ごとに新モデルがリリースされることでこの問題を解決しようとしている。同社はまずフロンティアモデルの開発に力を注ぎ、残りの部分は検索、YouTube、クラウドサービスの顧客向けに活用している。このような優先順位付け——商業製品よりもフロンティアモデルを重視する——は一種の選択である。これは、Googleが即時の収益化ではなく、モデルのリーダーシップが事業の成否を決定するものだと考えることを示している。

投資の根拠は、製品への熱意とは別物です。

市場価値が約4.2兆ドルに達し、過去のP/E比率が17倍であることから、Alphabetはマイクロソフト（過去30日間で17倍）やアマゾン（20.7倍）よりも割安な価格で取引されている。しかし、収益規模は同程度である。PEG比率は0.15であり、これは、この成長が持続的か、資本を必要とするものかについて市場が懐疑的な見方をしていることを意味している。

その懐疑的な姿勢は、ある点においては合理的です。22年ぶりに負の自由キャッシュフローが発生し、来年には投資費用がさらに増加するということから、収益の曲線は、収益ではなく、支出に向かって急上昇していることがわかります。1320億ドルの前12ヶ月間の投資費用は、巨大な資本投入であり、その回収期間は何年もかかるでしょう。

しかし、5140億ドルのクラウドの仕事が残っているという事実は、状況を変えます。これは投機的な計画ではありません。これらは実際の顧客からの契約によるものであり、その中にはGoogle自身のAI競合企業であるAnthropicも含まれています。AnthropicはGoogleのTPUの利用権を購入しています。この仕事の残高は、毎四半期で500億ドルずつ増加しています。もし24ヶ月以内にその半分以上が収益に転換されるならば、それは約2500億ドルの将来のクラウド収益となることになります。これは、現在の年間クラウド収入約1000億ドルに比べてかなり大きな数字です。

クラウド部門は、82％の成長率を持ちながら35.6％の運営利益率を実現している。これはコストセンターではなく、利益を生み出す要因です。問題はタイミングのことであり、方向性ではない。

投資の決定は、次のようになります。つまり、収益が20％増加し、運営利益率が33％になる企業を許容できるかどうかです。ただし、自由現金流が一時的に負になるのは、すでに予想以上に成長している事業のためのインフラ投資が先行しているからです。在庫があるということは、需要があるということです。利益率が高いということは、ビジネスモデルが効果的であるということです。建設投資が多いということは、利益が回収されるということです。

もし、必要な返済が今後12ヶ月以内に行われる場合、Alphabetのネガティブなキャッシュフローや増加する負債は適切ではないかもしれません。しかし、5140億ドルの在庫が処理され、TPUの収益が発生する2～3年間を許容できるなら、リスクと報酬のバランスは大きく異なります。市場が投資拡大を認めた時、株価はすでに下がっていました。成長率は変わりませんでした。忍耐が求められる点もあります。