4,330ドルのゴールド価格は、実際に得られる自由現金流よりも低い

金はほぼ一定の値にあります。4,330ドル/オンス。3週連続で下落している。CPIデータやFedの金利引き上げに関する予想が、価格を押し下げている。トレーダーたちは、次の動きを予測するように、インフレ率の動向を注視している。金の行く末は、Fedが金利引き上げを行うか、それを維持するかによって決まるという状況は、金価格が変動するたびに同じ話題になる。

しかし、金鉱山関連の株に関しては、状況が静かに変わってきています。数字からはもはや商品を基盤とした投資ではなく、キャッシュフローを重視した事業であることがわかります。

昔の考え方では、鉱夫たちは金そのものの拡大版と見なされていました。つまり、金価が上昇すると、鉱夫たちもより速く成長する。逆に、金価が下落すると、鉱夫たちもより深刻な状況に置かれるのです。このような影響は実際には存在しましたが、それは間違った視点でした。過去2年間に起こったことは、構造的な利益の拡大であり、その結果、金鉱業はコスト中心の事業から実際に現金を生み出す事業へと変わりました。そして、そのコスト基盤は、少なくとも深刻な金価下落を乗り越えるのに十分なものです。

ここに、そのケースを表す数学的式があります。

2022年第3四半期以降、高級金生産者が1オンスあたり受け取る平均価格は約161％上昇しました。彼らの総コストもほとんど変わらなかった。約53％増加し、1オンスあたりの利益率は約2,636ドルに上昇した。.

それは周期的な上昇ではありません。これは、通常ソフトウェアに属するような粗利益率の拡大です。鉱業には当てはまりません。そして、重要な点が明らかになります。それは自由現金流です。

世界最大の金生産会社であるニューモント（NEM）は、過去12ヶ月間で97億ドルのフリーキャッシュフローを実現しました。これは前年比で83％の増加です。そのFCFの利益率は37％です。同社は220億ドルの負債に対して90億ドルの現金を保有しており、純現金プラスチックは約40億ドルになります。同社の株価は、過去の収益に対して15.5倍、将来の収益に対して16.9倍です。アグニコイーグル（AEM）は、業界内で最もコスト効率の高い生産会社の一つであり、2026年第2四半期だけで13億ドル以上のフリーチャーンクフローを実現し、これは記録的な数字です。2025年度全体において、その年間フリーチャーン流動資産は44億ドル、つまり1株あたり8.76ドルアグニコのAISC1オンスあたり1,459ドル業界平均よりもかなり低い水準にあります。この会社は…35億ドルの現金、1億970万ドルの負債そして、株価は連続収益の17.3倍で取引されている。

両社は積極的に株式を買い戻している。アグニコは回復した。第2四半期には、配当や自己買い戻しによって6億2500万ドルが得られ、年間20億ドルの自己買い戻し権が与えられている。ニュモントが発表した記録的な第1四半期の業績に加えて、拡大された買い戻しプログラムが実施される.

さて、試験です。もし金が下落したらどうなるでしょうか？

ここが、古いレンズが壊れる場所です。金は後退してしまったのです。4,300ドル帯に向かって、4,697ドル近くです。予想を上回るCPIの数値が、価格を低下させる可能性があります。Fedの金利引き上げも圧力を加える要因となります。金価が20％下がった場合でも、価格は約3,400ドルになるでしょう。それでも、アグニコの価格の2倍以上です。1,459ドル/オンスのAISCそして、ニューモントは依然として巨大な利益を得ている。この「緩衝状態」というのは、金価格が下がらないという予測ではない。それは実際の会計上の事実であり、これらの企業は、そのコスト構造によって現金を生み出している。そのため、金価格の今後の動きは、以前の説明ほど決定的ではないのだ。

市場では、依然としてこれらの銘柄を商品型レバレッジ投資と見なしている。金価格が下がると、鉱山関連株も反応して値下がりする。しかし、その背後にある財務状況は、以前のように金価格に合わせて動くことはない。営業利益率が非常に高いため、レバレッジ効果は以前ほど両方向に作用しなくなっている。金価格が下がると確かに利益率が低下するが、1オンスあたり2,600ドル以上の価格から下がるにはまだ長い道のりがある。

評価の問題は、より難しいものです。どちらの会社も安くはありません。ニューモントの場合は、フォアエグリッションで約16倍、アグニコの場合は約27倍です。これらは決して安い価格ではありません。しかし、これらの企業のフォアエグリッションは、すでに2,900ドルから4,300ドル以上に上昇した金価格に基づいています。もし金価格が3,500ドル以上で維持されるなら――それには中央銀行の買い入れが減少し、地政学的な安定が保たれ、インフレがうまく収束する必要があります――その場合、両社は何十億ドルもの無借金キャッシュフローを生み出し続けるでしょう。そうなると、フォアマルチプレスは低下し、今日見える高値も、無借金キャッシュフローのための適切な価格となります。

論文が破綻する可能性がある場所：実際に金価格が2,500ドル以下に落ち込むと、利益率が大幅に低下することになります。また、コストのインフレが進み、AISCが2,000ドルを超える場合もあります。現在、アグニコの目標値はその中点です。1,475ドルで、年間約12％の割合で上昇しています。ロイヤリティ、通貨の影響、労働コストのためです。どちらの状況になっても、商品の力が再び働き、これらの株価が、昔の話で言われているように振る舞うことになるでしょう。

今週のCPI数値や連邦準備銀行の次の措置が、今後の金価格の動きを決定づけるでしょう。しかし、これらは鉱山業者たちにとって実際の状況を反映していない。自由キャッシュフローは既に流れている。問題は、市場がこれらの企業を、かつての姿ではなく、現在の姿に応じて評価するかどうかだ。