なぜガソリン価格は上昇し続け、原油価格は下落するのか――精製コストの問題によるものです。

ガソリン先物価格が1日で5.69％上昇したというニュースは、「イラン戦争が価格を押し上げている」というタイプのニュースであり、すぐに忘れられてしまいます。9月10日時点でのRBOBガソリン価格は1ガロンあたり3.3932ドルで、7月下旬以降の最高値でした。AAAも同様の見解を示していました。同じ日の小売平均価格は4.28ドルであった。戦争は実際に存在しているが、もはや価格を決定する要因ではない。詳しく考えてみると、2026年に起こった出来事というのは、実際には石油に関する出来事ではなく、単なる物語に過ぎない。そして、お金がどこに行くかも変わってしまうのだ。

最初は、断絶の問題から始めましょう。Crudeは3月に衝撃を受けました。ホルムズ海峡が閉塞したことにより、ブレントの価格は1バレルあたり126ドルに上昇した。それ以来、その数値は下がってきました。ブレントの数値は90代になり、EIAの数値も同様です。2027年までにペンシルの価格は74ドルに戻る一部の銀行の予測では、さらに低い見通しも出ています。ガソリン価格は原油価格に沿って下がりませんでした。9月には再び上昇しましたが、これは、運転シーズンが終わる時期であり、通常は価格が下がる月です。燃料価格が上昇し、原材料価格が下がる状況で、しかも年間の適切な時期に起こるとき、それは石油不足ではありません。それは、精製される物資の不足です。

精製されるものは金に変わる。3-2-1のクラックスプレッドという基準値とは、3バレルの原油を使って2バレルのガソリンと1バレルのディーゼルを製造する際に精製業者が得る利益率のことである。1バレルあたり69.66ドルの記録に近い水準で閉じており、ガソリン価格は約59ドル近くです。2022年のエネルギー危機の際に見られた水準です。EIAの9月の予測によると、蒸留物の亀裂の広がりがあります。今年は1ガロンあたり1.57ドルです。前予測より20.8％上昇した。これらは通常の余裕ではなく、システムが限界まで稼働し、まだ不足があるため生じる緊急的な余裕である。米国の精製業者は最大能力近くで運営しており、生産を続けるために秋季のメンテナンスを遅らせている。ガソリン在庫は、5年間の平均値より6％低い状態です。そして、今年初めには、記録的なペースで成長していました。

それが真のメカニズムです。だから、戦争に関するニュースは、投資について誤解を招くことがあります。一般的な解釈では、中東の危機は大企業に利益をもたらす単純な問題だとされています。しかし、より正確な見方では、2026年における実際の障害は、精製能力や在庫、輸出といった面にあるという。また、「ガス価格」の上昇により、利益は独立した精製業者に流れ、その収益は、上流の掘削業者ではなく、その差額に依存しているのです。精製在庫も既にこれを受け入れており、利益率が拡大するにつれて、大幅に上昇しています。

物語の変化に耐えうる指標において最も優れた現金生成機関は、ヴァレロです。彼らは約101億ドルのフリーキャッシュフローを生み出しており、前年比で200％以上の増加です。負債総額は360億ドルに対してわずか35億ドル程度であり、24年連続で配当を支払い続けています。これは成熟した、低負債の現金生成機関であり、その経済性は2026年の市場環境に直接関係しています。マランツは、前年収益の13倍の価格で取引されており、フィリップス66は約1.9％の高い利回りを提供しています。ヴァレロは最も安い企業でも最高の利益を生む企業でもありません。重要なのは、フリーキャッシュフローとバランスシートの安全性です。これが、高利益を生むが、再帰的で安定したビジネスにおいて重要な基準です。

とはいえ、この取引がうまく機能するための条件は、同時にそれを破壊する原因でもあります。その点を明確に述べる方が良いでしょう。クリックスプレッドの拡大は、市場の安定を乱す要因です。過度な利益率は、結局は逆効果になります。精製業者が生産能力を再開し、中国では自国の需要が減少することでより多くの製品が輸出され、消費者もガソリン価格が4ドル以上になると消費を控えるようになります。EIA自身も、2027年にはディスタレートの価格が1ガロンあたり1.25ドルに下がると予測しています。そして、全体的な精製製品の供給不足は、ホルムーズ海峡が閉鎖されていることにかかっています。もし海峡が再開し、中東の生産や輸出が回復すれば、上流部門への打撃が最も大きくなります。9月のガソリン価格の上昇は、システムがどれほど圧迫されているかを示す指標であり、その状態を追いかける理由ではありません。

その区別こそが重要な判断基準です。「非合理的な過剰反応か、それとも構造的な変化か？」という見出しは、構造的な変化と解釈できます。しかし、その構造的変化は、製品のボトルネックの改善や海峡の閉鎖と関連しています。これらは明確に定義される問題です。負債が少ない状態で運営されている製品加工業者にとって、コールスプレッドのサイクルは短期的な収益源となります。したがって、マージンが正常化した時には売却する必要はなく、現金の回収を重視すべきです。価格がボトル内部にあるのではなく、ボトルの後方で決定されることを理解している投資家は、どのような利益が実際に得られるかを判断するのに適しています。