フルトラックアライアンス：市場が古いパターンを価格で評価している今、収益化の転換点を買うべきだ。

フルトラックアライアンス：市場が古いパターンを価格で買い取る中、収益化の転換点を買う

市場は、成長が1桁にまで落ち込んだ中国のトラック運送アプリの価格をまだ決めている。今週、フルトラックアライアンスの第2四半期報告から投資家が得た印象はそれでした。総純収入は前年比4.4％増加し、来四半期はほぼ横ばいになると予想されている。そのため、株価は年間で約19％下がり、前年同期比で約3分の1の下落となりました。現在の株価は、52週間の範囲の最高値である14.07ドルよりも、7.46ドルの付近に位置しています。7月時点では、シティグループは依然としてこの事業を…破綻した中国のインターネット株の一つ— テープの無関心さの象徴である第1社です。+4％という見出しは、その方針を変える理由を与えないものでした。

見出しの数字が間違っています。その四半期における取引サービスによる収益は、Full Truck Allianceが掲載された荷物がプラットフォーム上で実際にマッチング・完了した場合に得る手数料です。この収益は前年比で33％増加し、17.7億元になりました。そして現在、全収益の52％を占めています。委員会の浸透率は94.7％に達した。つまり、ほぼすべての適格なマッチング注文が手数料を発生させることになり、実際にマッチングする荷物の割合である履行率は、記録的な47％に達した。営業収入は30％増加し、約149億元それが「通貨化の変化」であり、今回も何度も現れています。2025年度全体では売上収益が38％増加し、2026年の第1四半期にはさらに33％増加し、最後の四半期には再び33％増加しました。

上の数値がほとんど変わらない理由は、Full Truck Allianceが、低品質な事業部門、つまり貨物仲介業務や、収益率が低い物流仲介業務、そして消費者向けのローン業務を意図的に縮小しているからです。これらの事業部門を除けば…第1四半期に17％成長した投資家は報告された収益に注目しているが、実際にはその資産価値は、マッチしたロードごとに得られる手数料であり、直接流れ込む量ではないことを見落としている。

市場がまだ価格を決めている話です。

市場が見る表面的な状況は、所有を妨げる要因となっている。中国の貨物需要は盛り上がっていないし、経営陣自身もそのことを指摘している。台風、洪水、そして今春のディーゼル価格の高騰近期的には、低価値の融資が多い。長年かけて築き上げてきたローン事業が意図的に縮小されている。また、非収益性ローンの比率は3.8％に上昇した。これは、信用時代を覚えている人々にとって恐ろしい数字だ。実際、ローン残高が22％減少したため、比率も下がった。そして、これはニューヨークで上場している中国のADRであるため、全体の取引価格は構造的な割引がかかっている。この割引は、特定の四半期で解消されるものではない。

しかし、これらのことは、今後12ヶ月間の状況を変えることはありません。現在、コミッション方式が事業の基本となっており、まだ初期段階にあります。各追加的な負荷に対するコストは、プラットフォームにとってほとんどかからないのです。Full Truck Allianceは、中国の貨物輸送において「無料の通行料」のようなものになっています。つまり、ほぼゼロのマージンコストで料金を徴収し、総利益率は63％程度になるのです。

実際にお金が現れる場所

メカニズムが重要なのは、これが収益およびキャッシュフローの話である理由を説明してくれるからです。以前は、商品を市場に出すだけで料金を請求していましたが、今では実際の取引に対して手数料を徴収しています。また、不適切に分類された注文を修正するために時間を費やしており、そのため手数料は実際に高品質な貨物に対して適用されます。1年間で手数料の割合は約9ポイント上昇しています。平均して、1件の注文あたりの収益化率は…約人民元26.9元新しい注文が委託システムに移行し、価格設定が都市やルート、車両のタイプによって変更されるにつれて、履行率も上昇します。このような状況は重要です。なぜなら、実際に受注された荷物がより多く対応されるからであり、それにより、より多くの荷物が料金を支払うことになるからです。

1ページにまとめてみると、今四半期の運営キャッシュフローは21.5億元で、前年比64％増加しました。自由現金流量は20.4億元で、57％増加した。3ヶ月間で約3億100万ドルに上る。2025年度全体の自由現金流量は6億43千万ドルであったため、この急増は実際のことであり、一時的な現象ではない。前12か月の自由現金流量は現在約9億61千万ドルであり、市場価値は約90億ドルである。これにより、自由現金流量比率は約10.6％となる。株価は、前期の利益に対して14.5倍の値段で取引されており、将来の利益に対しては13倍以上の値段で取引されている。企業価値とは、現金を除いた会社の全資産のことであり、市場価値が90億ドルであるのに対し、その値は約56億ドルに過ぎない。なぜなら、現金、短期投資、預金を含む49億ドルの資産総額は、会社の運営業務全体に与えられる市場価値とほぼ同じだからである。同社には負債がない。

それは、完全に評価された資産の形ではありません。市場は、この新しい事業を評価に含めることを拒んでいるのです。

そして、同社は認識が得られるのを待つ間、株主に支払いを行っている。フルトラックアライアンスは支払いを行っている。1ADSあたり0.0840ドルの四半期配当現在の価格では4％以下にとどまり、返済を約束している。前年度の調整後の純利益の少なくとも50％毎年、配当や買い戻しによって資金が得られ、2026年には4億ドルが割り当てられる。このように早い段階で収益化が進む企業は、既存の事業に自信があることを示しており、そのためには忍耐が必要だ。

この設定の価値は何か

単純なマルチプライム倍率を使って判断しよう。市場のフォワード収益は、ADSあたり68セント程度であり、これでは改善は見込めない。1年間の複合的な推移を考えると、成長率が15〜16倍になると、約75〜80セントのフォワード収益が得られる。したがって、次の12〜18ヶ月間で目標価格は12ドル程度になるだろう。現在の価格より38％高い値であり、配当金は約4％になる。自由キャッシュフローも倍率と一致している。年間10億ドル以上であり、成長傾向があり、資本化率も約10％であるため、同じ範囲内にある。

市場全体の状況から、株価が上昇していないとしてもその品質が明らかになっている。AInvestの総合的な分析結果によると、この株は「買い」と判断され、複合評価は4.39で、基本面の評価は4.69である。基本面こそが重要な点であり、複数倍率こそが機会がある点だ。

正直なところ、その制約は以前から続いているものです。私が間違っている可能性もあります。もし中国の物流需要が十分に弱まり、注文の増加が止まってしまったら、短期的には状況は悪化するでしょう。そして、その時点での株価は、誰も望む以上に長く低いままになるでしょう。数値上は安い中国のADRも、実際の株価では安いままです。だからこそ、目標とする倍数は15〜16倍程度という適度な値を選んでいるのです。また、ここでのリスクとは、技術的な対策ではなく、忍耐の問題です。オプションやレバレッジ、ストップポイントはありません。単に、証拠に基づいて保有しているポジションだけです。

どのようにして設定が破壊されるのか

この全体の状況は、一つの指標に依存しています。それは「取引サービスの収益」です。もしコミッションの成長が持続的に低下したり、履行率がこの水準で止まったりするなら、つまり1回あたりの収益が一定になり、道路料金の増加が止まるということです。また、今期のNPLの状況を見ると、信用損失の拡大が再び起こることはないと考えるべきです。ローン残高は減少し続けるべきであり、再び成長の原動力になることはありません。この仕組みは、コミッションが継続的に成長し続ける限り機能します。数値がそれを支えなくなったら、対応策はテープに文句を言うのではなく、無自負に削減し、待って、再び入力するということです。