「自由な」貿易も、全体の市場ではなく、一つの企業と結びつく

「購入」をタップすると、画面には「手数料：0ドル」と表示されます。まるで、自分の注文が大規模なオークション場に送られてしまったかのようです。そこでは、アメリカのすべての買い手や売り手が互いに競い合い、最も良い価格が勝者になるのです。これが、多くの投資家が想像する状況です。しかし、その「絵」の中で消え去ってしまうのは、そのオークション場自体です。

決して手に入らなかったオークション

5百万人ではなく、5人で運営するのが正しい方法です。小さな町では、使い古した電子機器を売る週間オークションが行われます。ラップトップを売りたい時、公正なオークションでは、10人のディーラーが公開して入札し、最も高い入札額が当たりとなり、その価格は会場にいる全員が知っている情報を反映します。これが、ほとんどの人が株式取引について思っていることです。

では、一つだけ変えてみましょう。仲介業者は、無料でノートパソコンを提供し、7ドルのクーポンも与えます。参加に費用はかかりません。しかし、彼はあなたのノートパソコンを床に置くことはしません。彼はそれをホールの先にあるディーラーまで直接運びます。そのディーラーは、持ち込む商品に対して仲介業者に少額の賄賂を支払うことに同意しているのです。そのディーラーが提示する価格は、前回の公開オークションの価格よりもわずかに高いものです。見た目は優遇されているように思えますが、実際にはあなたのノートパソコンを、ずっとその場で待っていた別の商人に再販売しているのです。他の9人のディーラーとは会うことはありません。彼らの存在を知ることもありません。

つまり、株の取引が実際に行われる仕組みというのはそういうものです。仲介者というのはブローカーです。単一のディーラーというのは市場マネージャーであり、よく「卸売業者」とも呼ばれます。各商品に対する賄賂というのは、注文処理に対する報酬です。つまり、ブローカーが特定の市場マネージャーに取引を委託することに対して得られる報酬です。アプリが「無料」で利用できるのは、他の人があなたの注文を公開入札から守るためにその費用を負担しているからです。

今、プロパティにラベルを付けましょう。

一人ずつ行動すれば、何も漂うことはない。

• あなたラップトップや現金を持ってきてください。あなたは自分が市場と取引していると思っているのですね。
• ブローカーそれは、無料サービスを約束しながら、実際には報酬を受け取って運営を行う仲介者です。彼らはあなたに対して法的な「最適な取引実行」の義務を負っており、その報酬は運営に関連する形で支払われます。
• 市場マネージャーそれは、唯一のディーラーであり、最も強力な入札者として活動する権利の代価を支払う人物です。彼は、自分が購入する価格と売却する価格との差額、つまり「買い値と売り値の差」から利益を得ています。また、他の人が売る価格に対して自分の購入価格を合わせることができれば、リスクを抱えるよりも多くの利益を得ることができます。
• 公的な交換それは、決して到達できないオークション室です。そこで掲載されている「最高入札価格と引き下げ価格」というのは、ディーラーが少しだけ上回れば公平になる価格なのです。
• 賄賂これは、市場マネージャーがあなたのブローカーに送る1株あたりの支払額です。

特徴は非対称性です。株を購入すると、市場の売り手がその価格で売却し、同時に買い手として対応する株式を買い取ります。そうすることで、両方の取引で得られる利益が得られます。あなたの利益は、その後で価格がどうなるかによって決まります。一方、ディーラーの利益は、注文が受け付けられた瞬間に確定します。

実際にそのお金がどこにあるか

丸数で取引を行います。100株を購入し、ブローカーが注文を処理します。市場マネージャーは、1株につき1セントの手数料をブローカーに支払い、約50.05ドルで株を売却します。つまり、実際のインセンティブはそこにはありません。だから、日常的な取引では本当のインセンティブは存在しないのです。

同じように、オプションにも同様の規則が適用され、その状況が明確になります。オプションには高いプレミアムと広いスプレッドがあり、市場メーカーが支払う金額は、株式の場合よりもはるかに多いです。だからこそ、自由取引では、スプレッドが最も広いところで、最も大きなコストが発生するのです。任意の株式取引における可視的なコストは小さいですが、スプレッドが最も広いオプションの場合、そのコストは累積されてしまいます。

配管を所有している人にとって、スケールは重要なものです。日々の株式取引量の30％から37％がこれにあたります。これは小売業から来ているもので、それを処理する機械は非常に大きいです。小売投資家が出す市場注文の約4分の1がこれです。2024年11月には、記録上有数回目となる1ヶ月間で米国の株式取引量は、取引所外での取引よりも多い。—オークション室という場所は、文字通り、もはやほとんど取引が行われる場所ではありません。

類比が崩れる場所

「あなたが詐欺に遭っている」という場合の問題点は、こちらです。市場メーカーの主張や正当性は、小売業者からの注文が通常、公開価格以上の価格で実行されるということです。もしその注文が取引所に送られると、取引手数料がかかるため、その価格は下がってしまいます。そして、市場メーカーがブローカーに支払うのは、小売業者からの注文がバランスが取れて予測可能だからであり、小売業者が愚かだからではありません。買い注文と売り注文を相殺することは、スプレッド取引であり、詐欺ではありません。

つまり、実際のコストというのは盗みではない。それは不明瞭なルーティングや、不適切なインセンティブの結果だ。あなたの注文の価格は、独占的なアクセスを得るために支払った料金であり、公開された基準値よりもわずかに高い値段に表されている。これは、10人のディーラーがあなたの株式を争っている結果ではない。そして、ブローカーは各注文ごとに報酬を受け取るため、何らかの経済的動機を持って、あなたの資産をどこかへ送り続ける必要がある。そして、最も良い報酬をもたらす金融商品、つまりオプションを好むのだ。この仕組みによって、今日はまともな単一の価格が与えられるが、実際にはあなたが参加しているオークションからは逃れられないのだ。

実際に見える場所に戻してください。

2つのことが起こりますが、どちらも実行可能です。

トレーダーとして重要なのは、オファーではなく、その開示情報を確認することです。ブロ커は注文の送信先や、どのような価格で取引が行われるかを示す報告書を発表します。そこから、怠けて注文を処理したり、高い価格で取引を行うブロ커を見つけることができます。また、非対称性も忘れないでください。この仕組みは、特にオプションにおいて最も強力であり、見えにくいのです。

配管を所有している人にとって、スケールは重要なものです。1日の株式取引量の30％から37％がそれにあたります。これは小売業から来ているものであり、それを処理する機械も非常に大きい。市場注文の約4分の1は、個人投資家が行っている。2024年11月には、記録上有する初月となった。米国の株式取引量は、場外での取引よりも多くなっています。—オークション室という場所は、文字通り、もはやほとんど取引が行われる場所ではありません。

類推が崩れる場所

「あなたが詐欺に遭っている」という場合の誤り点は、こちらです。市場マネージャーの主張、そしてその正当性は、小売業者からの注文が通常、公開価格やそれ以上の価格で処理されるということです。もしその注文が取引所に送られて、取引手数料を支払わなければならないとしたら、その価格は下がってしまいます。そして、市場マネージャーがあなたのブローカーに支払うのは、小売業者からの注文が安定して予測可能だからであり、小売業者が愚かだからではありません。買い注文と売り注文を相殺することは、スプレッド取引であり、詐欺ではありません。

つまり、実際のコストというのは盗みではない。それは不透明なルーティングと、適切でないインセンティブの結果に過ぎない。あなたの注文価格は、独占的なアクセスを得るために支払った費用を示すものであり、公的な基準値よりもわずかに高い値である。これは、10人のディーラーがあなたの株式を争う結果ではない。そして、ブローカーは各注文ごとに報酬を受け取るため、どこかへ商品を送り続ける動機があり、最も高い報酬をもたらす金融商品、つまりオプションを好む傾向がある。このメカニズムによって、今日はまともな単一価格が得られるが、実際には、あなたが参加していると思っているオークションからは逃げられないのだ。

実際に見える場所に戻してください。

2つのことがあり、どちらも実行可能です。

トレーダーとして重要なのは、オークションの価格ではなく、その情報の開示内容です。ブローカーは注文の処理状況や実行品質に関する統計を公表します。そうした情報から、どのような注文がどこに送られ、どのような価格で実行されるかがわかります。つまり、怠けたり、最も高い入札者に有利な方に注文を渡すブローカーを見つけることができます。そして、非対称性にも注意しましょう。このメカニズムは、オプションの場合に最も強力であり、見えにくいのです。

投資家として、これは目立つところに隠された実際のビジネスモデルであり、規制リスクも伴うものです。当時最も大きな手数料無料の証券会社であったロビンホードは、報告しました。2025年には45億ドルの収益を記録した。そして、2.05ドルの希薄化後のEPSを記録します。この取引処理機能が主な役割を果たしています。2026年第1四半期における取引ベースの収益は6億2300万ドルに達した。そのうち2億6000万ドルがオプションで、8％の増加となっている。市場マーケッターも同様に依存している。Virtuの顧客向け市場マーケッティング部門は、主に小規模な個人注文を大量に取得するために存在している。SECは長年にわたってこの状況を注意深く観察しており、2023年には「注文競争規制」を提案した。これにより、個人注文は公開入札にかけられることになり、投資家の利益を増やす可能性があるとされている。年間23.5億ドルまでEUはすでにPFOFを完全に禁止しています。世界の小売販売量の4分の1を担っているすべてのブローカーや卸売業者は、その規制を財務状況における重大なリスクとして受け入れているのです。

実行すべき唯一の質問です。ブローカーが注文の処理方法を記載しているページで、以下のことを具体的に尋ねてみてください。私の注文が部屋中に広まったとして、他に誰が注文をするだろうか。そして、私がそれを知らないようにするために、家はどれだけのお金を支払ったのか？そして、注意点もあります。価格の改善は実際に起こっているので、ディーラーの優遇措置によって、見逃したオークションがもっと良かったと考えることはできません。ここには、適切な矛盾があります。証券取引委員会が提供する市場構造データツールは、JavaScriptが動作しない状態でも利用可能なウェブページです。「データ可視化ツールにはJavaScriptが必要です。」その機械は実在するものです。画像は、正しいコードが実行された時にのみ表示されるのです。

「市場」を示す画面には、整然とした単一の引用符が表示されます。実際にあなたの価格を決定する市場の部分は、表示されない部分です。