フランスは赤字目標を諦める。雪だるま式に悪化が進む。

2月、4ヶ月にわたる議会の停滞の後、フランスはついに2026年度の予算を承認し、赤字を減らすことを約束した。GDPの5.4％から5％へ夏の終わりになると、その約束は静かに消えていった。第1四半期では経済が0.2%減少し、第2四半期も何の進展もなかった。赤字は、むしろ減少していない。GDPの5.1％近くにとどまったセバスティアン・レコルヌの少数派政府は、そうではないと装うことをやめました。来年の予算を策定する際、彼らは…目標を、単に「安定した」という程度の赤字にまで縮小した。そして、自らの中期的計画を支えていた約束を実際に放棄してしまったのだ。2029年までに赤字をGDPの3％以下に抑える.

これらは何も神秘的なものではありません。赤字というのは、収入が支出よりも速く増加する時にのみ縮小される流れです。そして、収入が支出よりも速く増加するのは、経済が成長している時だけです。成長が止まれば、この計算は機能しなくなります。つまり、税収が停滞し、福祉給付や利息の支払いが増え続け、その差額は依然として維持されます。どんなに財務大臣がその差額を解消すると誓っても、実際にはそうはなりません。フランスの状況は実際に深刻です。エネルギー危機や厳しい夏が、すでに冷え込んでいた経済をさらに悪化させました。しかし、単に不運によって整合化が延期されたという説明は、その背後にある構造を見落としています。こんな弱い成長状態で財政整合化を進める国は、計画に従っていないわけではありません。それは、その計画が自国の経済と接続することでは実行不可能だと認識しているからです。

市場は、ある程度、その動きを認識している。基準となる10年物債の利回りです。2008年以来最高を記録し、4%を超えた。そして、フランスがドイツに対して支払うプレミアム約80ベーシスポイントに拡大した長期債務を最近のオークションで売却するため、州は3.9％の利率を提示しなければならなかった。15年で最も高いクーポンの一つ— 2020年と比べて大きく変わった。2020年では負の金利で借入していた。

しかし、ここに明らかになる詳細があります。それは、そのオークションがオーバーサブスクリプト、2.7倍フランスの債券に対して、買い注ぎの動きはありませんでした。警戒心が高くても、投資家たちは依然としてフランスに融資を提供しています。なぜなら、破産すればユーロ自体が崩壊するからです。フランスはギリシャとは違って、破綻しても問題にならないほど大きいからです。そのような「保証」こそが問題なのです。市場が安心できるという安全な状況は、フランスの政治家たちが先延ばしにするための安全な状況でもあります。そして、その保証が信頼性が高ければ高いほど、苦しい対応を先延ばしにすることが容易になります。

実際に投資家が注意すべきメカニズムというのは、雪だるま効果です。負債はGDPの115％を超えていたが、IMFは今年は約118.5％、2030年までには120％以上になると予測している。その債務の利率が成長率を上回る場合――今のようになっている――、債務は自動的に増加する。利息の発生速度が生産の拡大速度よりも速くなるため、国家は既に負っている借金を支払うためにさらに借金をする。そして、その結果、雪だるま式に債務が増大してしまうのだ。このような状況では、緊縮政策は単なる消極的な手段ではなく、その状況を食い止める唯一の手段である。そして、緊縮政策は、無資格議会、近づいている大統領選挙、そして右派政党の優位性によって最も望ましくないものとなるのだ。

この影響のコストはフランスに限られるものではありません。リスクプレミアムが1ベースポイント増えるごとに、フランス企業や、ユーロ圏の支援を受ける弱い国々の借入コストが上昇します。単一通貨は、そのコストを自らのバランスシートに乗せてしまいます。アメリカの投資家にとっては、フランスは通常、ヨーロッパの債券ファンドや国際株式投資、または通貨そのものとして提供されます。つまり、その影響は徐々に、利回りや為替レートの低下という形で現れるのです。

彼らが予測したような深刻な危機は現れていないかもしれません。正直な見方をすれば、それはより不快な状況です。毎年遅れることは、政治家にとっては理にかなっているものですが、他の人々にとってはコストが高くなります。ユーロの保証があるからこそ、この遅延が許されるのです。問題は延期されているだけで、キャンセルされているわけではありません。為替レートを注意深く見てください。そして、その後に行われる選挙も注意してください。もし政治がこの状態を続けるなら、2027年の「安定した赤字」という状況は、単なる借金の蓄積に過ぎないでしょう。