アルマトイでの旗のこと：Lleida.netのカザフスタンでの展示会で実際に売れているものは何か

スペインのテクノロジー企業の創業者兼CEOであるシスコ・サペナは、今週、カザフスタンのアルマトイで行われた詐欺防止に関する会議に出席しました。シスコ・サペナが経営するLleida.netという会社は、CIS地域の通信事業者に対して、認証された通知やデジタル署名サービスを提供するためにそこにいました。彼は、ネットワーク詐欺に関する会議で、幹部と共に発表されました。株主にとっては、この光景は、会社自身の広告が決して答えられない疑問を引き起こす。つまり、中央アジアでのロードショーが株価にどのような影響を与えるのか、ということだ。

Lleida.netは、真の意味でのマイクロキャップ企業です。BME GrowthやEuronext Growthに上場しており、これらはマドリードやパリの小規模企業取引所であり、主要な市場ではありません。約1700万ユーロの価値があります。年間収入が約1900万ユーロであるにもかかわらず2025年には124万ユーロの純利益を記録した。その創業者は、自分の言葉で言えば「ポケット多国籍企業」を経営している。19か国に存在する子会社60以上の分野において、300件以上の特許を有しています。この製品は、電子的な信頼性を持っています。つまり、登録されたメール、電子署名、証明書などが、送信、署名、配達の法的証明となります。

カザフスタンへの旅行は、異常なことではなく、企業の中心的な戦略の一部に過ぎない。30年間にわたり、Lleida.netの戦略は「土地を獲得し、事業を拡大する」というものだった。つまり、上司をどこへでも連れて行き、政府や郵便業者が法的通知をコンピュータ化している場所に行かせ、協定を結び、旗を立て、60以上の地域で認可された特許が大きな利点になると投資家に納得させるのだ。この戦略には実際的な論理がある。新興市場では、電子署名の実施がまだ始まったばかりであるため、認証済みメール方式の特許を持つ企業が、市場の仕組みを決めることができるのだ。

しかし、その会社が同時に伝えている二つの話を考えてみると、それらは正反対の方向に進んでいる。1月には、活動中の顧客数が1年で56％増加し、8,886に達した。規制の要請によって推進され、これはかつて最も速い成長率となりました。6月末までに顧客数は12,545に達しました。その背後にある出来事は、モデルにとって好都合なものです。4月には、5つのスペインの地方裁判所が、同社の登録メールサービスを認可しました。これは、新しい効率性法に基づく訴訟前の通知において法的に有効なものです。つまり、当局はその核心的な製品を自国の市場で承認したということです。

その記録には、別の話が語られている。第1四半期の収益は前年同期比11％減少した。そして、第2四半期はさらに7％減少し、450万ユーロになった。第2四半期のEBITDAは27％減少した。構成が重要な部分です。異なる、成長する線が「通知」として確認されました。第1四半期で22％しかし、619,000ユーロというわずかな基盤から始まっている。実際に会社を運営する業務は、より小さくなっているか、または減少している。最も大きな事業であるSMS卸売業は16％減少し、電子契約に関する業務も23％減少した。顧客数は急増しているが、収入は減少している。なぜなら、新しい顧客は個人消費者であり、以前のモデルが依存していた少数の大企業ではないからだ。経営陣自身が言及するB2Cへの移行そして、提供する際のコストも高くなります。より多くの請求書が発生します。前半で28％上昇より小さなチケット、より大規模なマーケティング、そして低い利益率。売上は増えているが、価値は下がっている。

カザフスタンの状況は、その観点から理解されるのが最適です。GCCMの会議は、通信インフラを提供するための会合であり、参加者たちは、認定されたメッセージを何百万人もの消費者に販売するような事業者です。つまり、この会社は規模の拡大という選択肢を得ているのです。しかし、構造上の問題は、彼らが目指す成果物は、おそらく所有する必要のない、借りるしかないものだということです。カザフスタン自身についても同様です。「デジタル・カザクスタン」プログラムこれは、政府がますます行うようになっている、国家の建物や主権的なアイデンティティに関する制度です。スペイン人の商人というのは、その制度の中で競争する供給業者であり、彼らの利益は、世界のナショナルチャンピオンやDocuSigns、eIDシステムと競争されてしまいます。彼らは特許を得るために賃貸料を支払うわけではありません。一方、特許というのは実際には方法に関する特許です。執行するのが高コストであり、対応する方法も簡単で、マーケティングが示すほど強固な防御策ではありません。

これにより、株主は計算の問題に直面することになります。第1四半期終了時の純金融負債は540万ユーロでした。1700万ユーロの市場価値に対して——それはまずまずの値段ですが、収益が減少しており、創業者も海外での消費者向け事業の立ち上げに資金を投じている会社にとっては実際的な価格です。後続の数値を見ると、この株価は…昨年と比べて約36％減少したその株価は、減少する利益に対して約14倍、EBITDAに対して約5.5倍です。もし、移行がうまく進むなら、これはかなりお得な値段に思えます。つまり、認定された事業が十分に成長し、小売市場やB2Cマーケティングの投資を上回ることができればです。しかし、そうでない場合は、低い倍数率というのは安くはありません。単に建設中の状態に過ぎません。

したがって、アルマトイへの移住は、Lleida.netにとって最も説得力のある選択肢であり、同時に最も脆弱な選択肢でもあります。これは、「土地と拡大」というモデルが依然として機能していることを証明しています。経営者が現場にいるし、潜在的な消費者も実在しており、国内の規制環境も良好です。しかし、このモデルが利益を生み出しているかどうかはまだ証明されていません。この投資を行う投資家は、カザフスタンの新しい企業を買っているのではなく、小さなヨーロッパ企業を買っているのです。その企業は、法的な支援を利用して何百万もの小規模な消費者を獲得しようとしています。それは過渡期の取引であり、過渡期の価格は、その変化の兆候によって決まります。