人物の記録的な利益が現金化されない——内部情報を利用した売却の背景

2026年9月9日、フィギュア・テクノロジーズ・ソリューションズ（ナスダク：FIGR）の書類棚に、2通の書類が届きました。Form 144というのは、制限付き株式を売却する前に内部者が提出する通知書です。最初の書類は、初期の支援者から来たものです。モーガン・クリック・キャピタル・マネジメント141,728株を売却するという提案があった。その時の価格は約38ドルで、総額は540万ドルに相当した。もう一つは、Figure Investments, LLCというIPO前の保有者からの提案で、3百万株を売却することになり、その価値は1億1400万ドルほどだった。

どちらの申請も、それ自体が売買行為ではありません。Form 144は意欲の表明に過ぎず、実際の売買契約とは異なります。そのため、正式に申請を行った人は、実際に行動に移す義務はないと宣言しています。この書類を再検討する価値があるのは、そのタイミングや売主の姿勢です。彼らは2018年や2019年に購入した人々であり、Figureが上場する前の時代の人々です。彼らは、会社が最も収益性の高い期間を報告している同じ時期に、売却の意思を示しているのです。

簡単な説明をしておきます。なぜなら、申請に使われる用語は、初心者がほとんど知らないものだからです。企業が上場すると、初期投資家や従業員は、一定期間内には売却できない株式を持っています。この期間は、通常、IPO後の180日間です。その期間が終了した後、制限された株式を持つ人がそれを売却したい場合、Form 144を提出し、その売却がSECの規則144に適合していることを証明する必要があります。つまり、このフォームは、IPO前に貯めていた資金が最終的に売却されるための「入り口」に過ぎません。

フィギュアが投資家に伝えたいのは、この会社が成熟したフィンテック業界の変革期にあるということです。2026年6月30日までの3ヶ月間で、同社はネット収入が2億2560万ドルで、113%の増加1年前から、純利益が8740万ドルで、192%の増加— 純利益率は38.8％です。自社を「首位」と称しています。非銀行系ホームエクイティ（HELOC）の発行者そして、借入金が生み出され、資金が提供され、取引されるような市場のようなものが形成されている。市場価値は約85億ドルであり、この株価は前年同期比で約12倍、前年同期平均収益率で36倍に相当する。

次に、同じ金額をキャッシュフロー表の中に入れます。つまり、この報告書の数字が存在する場所です。

2026年6月30日までの6か月間において、フィギュア社は1億3,250万ドルの純利益を記録しました。しかし、同じ6か月間における運営キャッシュフローは7,300万ドル負の値でした。つまり、同社は1億3,250万ドルの利益を得た一方で、事業運営のために7,300万ドル以上の現金を消費したのです。この差額こそが、全体の状況を表しているのです。

これは、同社の自己資金フロー報告書から得られたデータです。報告された収入の中で、約1億700万ドルがローン販売による利益から得られ、約4200万ドルがサービス資産の運用による利益から得られました。これらは会計上の収入であり、実際に現金として得られるわけではありません。一方で、同社は約1億1400万ドルを運転資金として消費しました。これは、急速に増加するローンやYLDS貸出商品の資金調達のために使われる現金です。2025年末時点での流通中のこの種の資金は3億2800万ドルでした。2026年半ばまでに5.56億ドル.

これは、注意深く評価されるべき部分です。なぜなら、その大部分に対して適用できる正当な説明があるからです。ローンを販売し、サービスを提供するハイパーグロースローン業者は、ローンを発行する際にその資産から利益を得るのです。また、1四半期で18億ドルから43億ドルに成長する市場は、自然とその成長に必要な資金を消費します。報告された利益が収集された現金を上回っているというのは、利益の質の低下を示すものであり、犯罪の証拠ではありません。証拠としては、これは不一致であり、問題を提起するシグナルです。しかし、それだけでは何も証明することはできません。

このギャップが明らかにするのは、どのような人々がその成長を資金提供しているかということです。図の通り、総負債は第1四半期末の約14.4億ドルから、年半ばには16億ドルに増加しました。2月には、すでに公表されていた…セカンドオファーにより、340万株が32ドルで売却されました。、ほとんどは既存の保有者に渡される。そして6月には、同社が…約7億1700万ドルの契約で、住宅ローン業者であるキアヴィを買収する。— その後、詳細が記載されていました。6億ドルの高級債の計画一部は買収のためです。しかし、それらは不適切な行為ではありません。ただし、株主からの請求書の総額は、高利益率のソフトウェア市場のように見えるが、実際には外部からの資金、つまり借金や株式を必要としている状態です。そして、その運営コストを賄うためには、まだ現金が回収されていないのです。

それをForm 144と一緒に置くと、画像がより明確になります。数年前にわずかな金額で購入した人々は、今では高い利益を得ることができます。例えば、SoFiの場合は約5倍、Upstartの場合は約2倍の利益です。しかし、その背後にあるメカニズムは依然として外部資本を必要としています。内部の関係者が売却する理由は多くありますが、ロックアップ期間が終了すると、そのほとんどは問題ないものです。多様化のため、財産計画のために、または38ドルもする株価であっても人生を変えるほどの利益を得られるという理由からです。これが売り手が得るものです。しかし、現金の不足は別の文書に記載されており、それは解消されません。

では、何が確かで、何がそうではないのでしょうか？Form 144sは実在するものであり、売り手たちはIPO前の支援者です。数十億ドル規模の企業と比べれば、その金額はごく小さなものです。例えば、540万ドルの数字も、同じ日付に報告されたFigure Investmentsの300万株の保有数と比べると些細なものに思えます。内部情報を持っている人々が強い四半期に売却することは、普通の、特筆すべきことではありません。この列に繰り返し出てくる数字は、実際には申請内容とは全く関係ありません。それは、1億3205万ドルの利益に対して7300万ドルの現金が使われているということです。この状況は、成長の原動力が現金に変わるか、または自己の成功のために借入を続けるままになるまで、季節ごとに繰り返されます。

証拠のレベル：これは2級の不一致です。つまり、損益計算書、キャッシュフロー計算書、資金調達に関する記録によって裏付けられる異常な状況です。これは何らかの詐欺行為ではありません。ここで指摘されているのは、フィギュアが何かを隠しているということではありません。彼女自身の10-Q報告書には、運用資本の数が明確に記載されています。問題になるのは、次のキャッシュフロー計算書の内容や、Kiavi取引の完了時期、そしてForm 144が散発的な形で送られてくるかどうかです。もし、成長が続きながら、運用キャッシュが正の値を維持するなら、今日の売り手は利益を逃したように見えます。しかし、株数や負債が増加する中で運用キャッシュが負の値を維持するなら、プレミアムマネキュリーが最も重要な要素となります。そして、それが最も早く解消される要素です。