エテルムの価格は2,600ドルを超えた。ネットワークは順調に成長している。投資家が考えるべき問題は、依然として価値があるかどうかということだ。

エテルムが上昇した金曜日には2,600ドルでしたが、ビットコインが79,000ドルまで上昇したことにより、1回の取引で7％上昇しました。そのスパークは、予想よりも高温なCPIの出力であり、結果の可能性を変えてしまった。連邦準備銀行の金利引き上げ、80％を超える一晩で。現在の暗号資産市場の状況を考えると、これは金利削減から離れ、歴史的にリスク資産を圧迫する「長期高金利」体制へ移行する可能性を示唆している。それどころか、市場はその方向に向かった。

それはかなり珍しいことです。しかし、この動きをより詳しく見る価値があるのは、短期的な価格の動きではなく、チャートの下に起こっていることです。Ethereumのネットワークは、ETH保有者にとって重要なスピードで成長しています。しかし、ネットワークが収益を得る仕組みが変化しているため、その成長の多くがトークンを持つ人々に届いていないのです。

ここが設定です。

ネットワークは順調に成長しています。しかし、料金はそうではありません。

イーサリアムのユーザー数は、年々ほぼ2倍に増加しました。2026年の第1四半期において、ネットワークの平均値は130万2千人の月間アクティブユーザー – 前年比86％の増加開発者との協力関係は、どのブロックチェーンよりも最も重要です。約32,000人のアクティブ開発者. 370億ドル以上が、50以上のLayer 2ネットワークに分散して存在している。Ethereumの上に構築されている。ストックコインの価値は、オフチェーンで1580億ドルを超える.

その活動は実際に存在する。問題は、誰がその活動に対して報酬を受け取るかということだ。

エテルムのスケーリングアップグレードであるDencunにより、2024年3月に「blob」型の取引が導入されました。これにより、日常的な取引の多くがメインチェーンから、Base、Arbitrum、Optimismといったより安価なLayer 2ネットワークへ移行しました。その結果、ユーザーはドルではなくわずかな金額で取引を行うことができ、エテルムははるかに多くの取引を処理できるようになりました。そして実際にその効果は得られました。エコシステム全体の取引量が記録的な高さに達した.

しかし、経済状況は逆転した。デンクン以前には、エチオピウムのメインチェーンは、週に2億ドル以上の手数料を収益として得ている。アップグレードの後、その金額は週に約1000万ドルにまで減少しました。Layer 2ネットワークは順調に機能していますが、決済のためにEthereumメインチェーンに支払う金額のわずか一部しか得られていません。最近の研究によると、Ethereumプロトコルによって消費される1ドルにつき、Layer 2の開発者や取引業者は、合計で約5.24ドルの手数料を受け取った。L2オペレーターは保持されました。彼らが徴収した料金の約90％.

これが「価値獲得の問題」です。エチオピアはインフラとしての価値が高まっています。ユーザーや活動、開発者が増える一方で、ETHトークンが生み出す収益の割合は減少していきます。

実際にETH保有者が得るものは何か

エテュロンには、トークン持有者にとって2つの価値源があります。1つ目は「燃焼機構」です。各取引の手数料の一部が破壊されることで、流通量が減少します。ネットワークが忙しい時には、より多くの手数料が燃焼され、流通量はさらに減少します。市場価値は約3000億ドルに近く、供給量は約1.22億ETHです。この供給の削減は、エテルノムが「買い戻し」と呼べるものに最も近いものです。

しかし、その「燃焼」の度合いは、メインネットワークの活動に依存します。そして、メインネットワークの活動は、Layer 2に移行されています。第二の収益源は、ステークです。ここでは、投資家がETHを保有することでネットワークを安定させ、利益を得ることができます。約3700万ETH、つまり総供給量の約30％が現在ステークされています。そして、その割合は上昇しています。投資による収益率は低下しています。年間で約2.8～3.3％2023年初めには、ステークがまだ新しく、需要も低かったため、5％を超えていましたが、その後は低下しました。

どちらのメカニズムも機能している。しかし、エテルリウムのメインチェーンが全ての手数料を吸収した時よりも、低い強度で機能している。CoinSharesによる評価フレームワーク2031年までに、エトリカの価値における料金収入の部分を1トークンあたりわずか385ドルと見積もっています。これは、彼らの4,935ドルの目標値から残りの部分です。これは、「金融的なプレミアム」から来るものです。なぜなら、ETHはデジタル経済全体において担保や決済手段として機能しているからです。つまり、ETHの長期的な価値評価の理論の大部分は、ネットワークが忙しくないという事実ではなく、機関がETHをデジタル通貨として扱うかどうかに依存しているのです。

ETFの需要は実際に存在するが、受動的なものである。

最近の集会には明確な制度的特徴があります。8月下旬の9回にわたる会議が続いたことで、スポットイーサウォロックETFは、14.2億ドルの純流入を記録した。. ブラックロックのETHAは10.2億ドルを吸収しました。これは、そのカテゴリー全体の流れの72％に相当します。。オン8月28日、エテルムETFは10ヶ月で最も強い1日の値動きを記録し、2億2,580万ドルの純流入がありました。, 同日のビットコインETFの流入量とほぼ同じです。.

購入は実際に行われているが、それは主に構造的な要因によるものであり、信念に基づくものではない。ブラックロックのiSharesプラットフォーム3万以上の登録された投資アドバイザーを通じて提供されている。そして、そのモデルポートフォリオプログラムは、顧客の投資配分を自動的に再バランスさせます。流入する資金は、イーサリアムに多めに投資するという積極的な決定によるものではなく、アドバイザーが資本を再配分することによって得られるものです。

それは重要です。なぜなら、受動的な配分はすぐに逆転する可能性があるからです。BlackRockの支配力によって10億ドルの資金が流入しているにもかかわらず、その資金は単一のディストリビューターに集中しています。また、その流入資金は相応の価格上昇にはつながらない。ETHは9日間で約5％上昇した一方、ビットコインは同程度の流入量に対して15％上昇しました。ETHの即時取引量は、前年比で16パーセンタイルに低下しました。つまり、より大きな市場がETFによる需要を確認していないということです。

価格がどのくらいか

イーサリアムは、過去最高価格から約47％下で取引されている。4,946ドル、2025年8月時点これは、ユーザー数や開発者の活動が増加しているネットワークにとって、かなり大きな損失です。ある指標によれば、ETHの価格は…「実現価格」より約17％低い– 流通中のすべてのコインの平均コストベースです。7月末の時点では、これは歴史的に見て価値が低いことを示す指標となっていました。

約3000億ドルの市場価値というのは、過去2年間にエチオピアが受けてきた基準から見ると、安すぎて高すぎる評価になります。この価格では、ETHは成長しているネットワークを意味していますが、その料金構造は2024年から2025年にかけての急増期と比べて大きく異なっています。このトークンは、単に「より多くの取引があるほど、保有者にとっての価値が高くなる」という単純な考え方ではなくなっています。

つまり、この理論が間違っているわけではない。ただ、その仕組みが変わったということだ。現在、ETHの支持理由は二つある：(1) Ethereumが、何兆ドル規模のトークン化資産エコシステムにおいて、主導的な決済や担保層となることで、ETHがデジタル担保として需要が生まれる。(2) ネットワークが、Layer 2の活動からより多くの価値を取り戻す方法を見つけることだ。どちらもあり得る話だが、どちらが実現されるかは保証できない。

次に何を見るべきか

2026年後半に実施されるGlamsterdamのアップグレードでは、ガス量が2億単位まで増加し、並行処理処理の基盤も整備される予定です。これらの変更がL2の使用を減少させることなく、メインネットの手数料収入を増加させることができれば、価値のギャップを部分的に解消することができるでしょう。Blob価格に関するプロトコルレベルの修正についても検討されていますが、具体的な日付はまだ決まっていません。

ETFの流入パターンは、より短期的なものです。8月の9日間の安定した流入傾向は、機関投資家の需要があることを示していますが、9月は落ち着いた状態です。1日あたり2億ドル以上の持続的な流入がある場合、その動きが長期的なものであることがわかります。一方、2026年半期のほとんどで見られた流出パターンに戻る場合は、一時的な再配分に過ぎない可能性があります。

8月と9月にかけて、ETH/BTCの比率は上昇し続けました。1ヶ月で約20％上昇し、ビットコインは約12％上昇しました。もしこの比率が引き続き上昇するなら、それはEthereum特有の要因——ETFの流入、ネットワークの改善、ステーク需要——が市場全体の動向を上回っていることを意味します。逆に、比率が横ばいになると、その上昇はビットコインからの勢いを借りているだけであり、独自の動きではないかもしれません。

エテュロンは実際に成長しています。問題は、ネットワークが正常に機能しているかどうかではなく、ほとんどのブロックチェーンが到達できない規模で機能しているという点です。問題は、トークンを持っている人々がその成長から経済的な利益を得られるか、それとも他の人がその利益を得るのを見ているだけなのか、ということです。