エッシロ・ルクソッティカの「面倒な投票数記録の提出」という行為は、実際には一種の管理手段に過ぎない。

およそ毎月、エシロルクソッティカは、自分が保有している株式の数や、それによって得られる投票権の数を記載した報告書を発表します。これは、ヨーロッパ上場企業が行う最も退屈な情報開示です。しかし、注目すべき点は、その会社が何を追加する必要があるか、そしてなぜその数値を報告する必要があるのかということです。現在、この会社の全ての情報は、誰が所有していて、誰が投票権を持っているかということです。

この報告書は二つのことを行っている。第一に、それは単なる「買い戻し」に関する情報を提供しているだけである。報告書では、「理論上の」投票権、つまり会社が自己資金として保有している株券も含めてすべての株の投票権が記載されている。また、「実際に行使可能な」投票権、つまり実際に投票できる投票権についても記載されており、これには自己資金として保有されている株券は含まれていない。エシロール・ルクソッティカの最近の月次報告によると、その数値は発行済み株数は464百万株をわずかに超える程度で、実質投票権は約459.6百万株です。つまり、約470万株の差があることになります。資本の約1％が財務資金として保管されている。その財務資金は依然として存在しているが、投票権を持っていない。つまり、この差額は、会社がどれだけ株式を再購入して保有しているかを示しているのだ。そして、株式を再購入することで、残りの全ての投票権が、株主総会においてより価値があるものになり、経理担当者の権限も増すことになる。

その第二の要求は、上限の設定である。会社の定款第23条によれば、どの株主も、投票権の31％以上を行使することはできない。実際にどれだけの株を持っていても。フランス商法典（第L.233-8条II項）それが、企業がこのデータを継続して公表し続ける理由です。この義務の理由としては、大規模な投資家群を持つ企業にとって、注目すべきのは株価ではなく、投票がどのように分配されるか、そして各所有者が実際にどれだけ影響を与えられるかという点です。

実際の投票数、理論上の投票数、そして31％という上限

このようなプランニングが静かに放置される理由は、コントロールということが重要だからです。エシロール・ルクソッティカは、レー・バンやサングラス、眼鏡製品を扱う巨大企業です。この会社は、創業者レオナルド・デル・ヴェッキオの死後、創業者の家族が所有するデルフィンという持株会社によって支配されています。デルフィンは、8人の相続人によって実質的に混乱状態に置かれてしまいました。2026年、彼の息子であるレオナルド・マリア・デル・ヴェッキオが、2人の兄弟の株式を買収しました。約100億ユーロ、つまり120億ドル程度— それ8人のDelfin株主のうち6人が承認した彼は、レバレッジされた投資手段を通じて、自分の持ち分を家族全体の持ち分の37.5％にまで上げました。デルフィンの議決権の12.5％を持つ家族のメンバーは、定款に高い過半数決定が必要だと主張し、その決定を無効にするためにルクセンブルクの裁判所に訴えました。また、数十億ドルの家族の資産が再評価される可能性があるため、評価に関する審理が予定されています。10月後半.

市場は、この状況を割引価格として評価している。実際の業績が好転しているにもかかわらず、2026年半ばには、2024年11月のピーク時価格323ユーロよりも約48％低い価格で取引されている。2026年前半の収益は固定為替レートで9.7％増加し、調整後の運営利益は15％増加した。それが「ガバナンスディスカウント」です。これは、防御的で成長しているが、利益率が高くなっている企業の価格です。実際には、その企業の株式を購入しているというよりは、ある家族間の争いや、優良な財務状況の上に積み重なった問題を購入していると言えるでしょう。

面白いところは、買い戻しと上限設定が反対方向に働くことです。

「実際にこのことを管理しているのは誰か」という問題を考える人にとって、構造的に興味深い点があります。その会社はまた新たな自己買い戻しプログラムを開始したのです。500万株まで4月の年次会議での承認を得ることで、株式の数や実際の投票数が減少し、大きな持分を持つ人に1株あたりの投票権が与えられる。しかし、31％という制限があるため、その持分は完全な支配権にはなり得ない。最も大きな持分を持つ会社でさえ、投票権は31％に限られる。したがって、ルクセンブルクで行われるデルフィンレベルの議決において、家族経営体の代表者として何者が勝つかによっても、会計処理が会社自身に移行した後、エシロール・ルクソッティカを単独で運営することはできない。

小規模投資家にとって、この報告書を「コントロールの地図」として捉えるのが有効です。どの層で争いが起こっているかを把握することが重要です。株式数や投票数は、買い手やコントローラーが実際に得られる票の数を示します。また、上限値は全体を制限しています。投資のポジティブな点は、ガバナンスの問題を背景にある成長の利益として扱うことですが、これは資本構造の変化とは全く関係ありません。重要なのは、ルクセンブルクの裁判所の前で、その家族グループを代表する者が誰かを決定することです。つまり、会社自身の仕組み自体が難しい部分ではありません。難しいのは、コントロールを維持することです。